대학생
농심 : BTS, 봉준호, 손흥민 그리고 농심
중앙대학교/VIM
2023.08.31
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※ 감수인 보유중인 기업의 보고서를 제공해 주셔서 감사 드립니다. 이익률이 올라가기 참 어렵운 기업입니다. 공기업도 아닌데, 판가 전이가 쉽지 않은 사업모델입니다. 농심의 역사를 보면 내용이 유익하고 재미있습니다. 한국의 근현대사가 featuring됩니다.
1. 신동빈, 신동주 형제간의 불화는 집안 내력임. 2. 1963년, 한국에서 국내 최초의 인스턴트 라면인 삼양라면이 출시됨. 신춘호(롯데그룹 창업주 신격호의 둘째 동생)가 일본 롯데에서 무역부장으로 재직할 때임. 3. 신춘호는 국내 라면 사업에 진출한다면 승산이 있을 것으로 보고 형에게 사업 계획을 내놓았지만, 신격호가 퇴짜놓음. 당시 삼양라면의 아성이 굉장했다고 함. 당시 롯데그룹은 유통과 식품, 호텔, 화학, 금융 등 다양한 사업 분야로 확장하고 있었음. 4. 신춘호는 몰래 독립을 준비함. 1965년, '롯데공업'이라는 회사를 차려서 나옴. 서울 영등포구 대방동(현 동작구 대방동)에 라면 공장을 세우고 '롯데라면'을 출시함. 1970년에는 국내 최초의 인스턴트 짜장면인 '롯데 짜장면'을 출시함. 5. 하지만 라면은 대중에게 생소했고 몇 년 간 실패를 반복하였음. 6. 1960년대 중반부터 추진된 '혼분식 장려 운동'이 본격적으로 전개되면서 라면 시장이 급성장하기 시작함. 7. 혼분식 장려 운동은 1960년대 중반부터 1970년대 대한민국에서 시행한 정책으로, 주식인 쌀의 소비량을 줄이기 위한 캠페인이였음. 혼식은 잡곡밥, 분식은 밀가루 음식을 뜻함.
8. 이 정책을 실시한 목적은 당시 주식인 1)쌀 생산량이 부족하고, 2)박정희 정부의 경제 계획에 따라 (비싼) 쌀 소비량을 줄일 필요가 있었음. 저임금으로 먹고 살만 해야 하기에, 쌀 소비를 줄이라고 지시함. 9. 방법이 치사했음. 나무위키에서 가져옴. 1) 식당에서의 쌀 음식 판매의 제한 2) 학생들의 도시락 단속 3) 쌀을 이용한 술 제조 금지 4) 혼/분식의 이점을 주장하는 홍보 활동을 펼쳤음.
10. 1970년 출시한 '소고기 라면'이 큰 인기를 얻으며 롯데공업은 시장에 자리잠음. 닭고기 육수가 주를 이루던 라면 시장에 소고기 육수로 맛을 낸 라면을 선보여 새로운 시장을 열었음. 11. 1970년에 국내 최초로 인스턴트 ‘자장면’을 출시함. 12. 롯데그룹은 1970년 10월에 소고기라면을 따라 출시함. 롯데 소고기라면은 농심라면과 마찬가지로 쇠고기 스프를 사용한 라면으로, 잠시 인기를 끌었으나 오래가지 못함. 13. 라면 사업이 어려울 때 대안으로 준비했던 스낵 사업에서도 1971년 첫 제품을 출시했는데 대박침. 새우깡임. 14. 1971년에는 미국 로스앤젤레스에 교포를 대상으로 처음으로 라면을 수출했고 동년에는 해장국라면이 벨기에의 세계가공식품 대회에서 금상을 받음. 15. 1975년 10월에 ‘농심라면’을 출시함. 16. 롯데제과와 겹치는 스낵 사업에까지 진출해 성공하자 신격호는 굉장히 불편해졌고 동생에게 롯데공업의 사명에서 롯데를 빼라는 지시를 내림. 17. 신춘호는 사명을 고심하다 1975년에 출시해 히트했던 농심라면의 제품명에서 착안해 1978년 3월에 사명을 농심으로 교체하고 롯데와는 완전히 단절함. 18. 1982년 너구리, 1983년 안성탕면, 1984년 짜파게티, 1986년 신라면 등을 출시하여 라면 시장을 선도함. 2000년대 이후에는 둥지냉면, 오징어짬뽕, 컵누들, 뽀로로 스낵, 짜왕 등 다양한 제품을 선보임. 19. 특히, 짜파게티는 스프가 잘 뭉치고 면과 잘 섞이지 않던 짜장라면의 단점을 극복하고 잘 비벼지면서 진한 짜장 맛을 구현했음. 20. 1991년 아산공장과 구미공장. 21. 1988년 서울올림픽의 공식 라면 공급업체로 선정. 22. 1995년 6월에 ‘생생스파게티’와 ‘죽염포테토칩’, 1996년 7월에는 ‘생생짜장면’을 개발. 23. 1997년 1월에는 국내 라면 업계로는 처음으로 한국인정기구(KOLAS)의 화학적 시험 분야와 생물학적 시험 분야에서 공인 인정을 획득. 24. 1998년 중국 청도공장. 25. 1998년부터는 일본 최대 편의점인 ‘세븐일레븐’ 전 점포에 판매망을 구축. 26. 2000년 심양공장을 설립. 27. 2002년 ‘농심 JAPAN’을 설립. 28. 2005년에는 LA 공장을 가동. 29. 2007년 녹산공장을 준공. 30. 2014년부터는 한국 식품업계 최초로 세계 최대 유통업체인 월마트(Wal-mart)와 직거래 계약 을 맺고 미국 전역의 4,300여 개 매장에 라면을 직접 공급. 31. 2014년에는 남반구 최고의 소비시장인 호주의 시드니에 판매 법인을 설립. 32. 현재도 성장중. 본문 확인.
역사적인 맥락에서 기업을 이해하면, 도움이 되는 경우가 많습니다.
주의) 위 의견은 세부 내용을 파악하지 못한 상황에서, 재무적/정황적으로만 판단한 감수인의 대략적인 의견입니다.
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안녕하세요! 중앙대학교 투자동아리 VIM입니다.
VIM은 Various Investment Method의 약자로 2019년에 시작되어
경제시사상식을 바탕으로 다양한 투자의 대상과 관점에 대해서 공부하는 동아리입니다.
1. 최대주주
농심홀딩스가 33%의 지분을 가지고 있다. 농심홀딩스는 2003년 7월 1일에 주식회사 농심의 투자사업부문이 인적분할되어 자회사에 대한 지배와 투자 및 업무지원을 목적으로 하는 지주회사로 설립되었다. 또한 국민연금이 11%의 지분을 가지고 있다.
농심홀딩스의 최대주주는 농심을 회장을 맡고 있는 신동원 사내이사이다. 신동원 농심그룹 회장은 지난 3월 농심홀딩스 대표이사직에서 사임했다. 신 회장을 대신해 박준 부회장이 농심홀딩스 대표에 선임되었다. 박 신임 농심홀딩스 대표는 42년간 농심에서 일한 장수 최고경영자(CEO)다. 2012년부터 2016년까지 농심 대표이사 사장, 이후엔 농심 대표이사 부회장직을 맡았다.
2. 산업 분석
1) 라면
라면은 농심 매출의 약 80%를 차지한다. 올해 6월 정부의 압박으로 농심은 핵심 제품 가격을 2.7~7.1% 인하했고, 오뚜기와 삼양식품은 최대 6.7%까지 가격을 내렸다. 그러나 제품 가격 인하에도 불구하고 수익성 축소는 제한적일 것으로 예상한다. 소맥과 같은 원자재 가격이 하락하고 있고, 라면 판매량 자체도 증가하고 있기 때문이다. 해외시장으로의 확장과 고물가 시대에 적합한 식품으로 앞으로의 수요가 좋을 것으로 보인다.
2) 주요 원재료
2022년 러시아와 우크라이나의 전쟁의 영향으로 곡물 원자재 가격과 운임비 등이 인상되었다. 올해 들어서 점차 개선되어가고 있으나 흑해지역의 곡물 수출계약 연장의 불확실성과 이상기후 발생 가능성이 존재한다.
대두 : 2022년 상반기 선물 가격은 최대 수출국인 남미의 생산량 감소가능성과 코로나로 인한 공급망 문제로 가격 상승 사이클이 있었다. 사이클 이후에는 떨어지고 있는 추세이다. 남미의 가뭄 문제가 제기되었음에도 브라질의 대두 생산량 전망이 오르고 있다는 점이 변동폭이 줄어든 이유이다.
옥수수와 소맥 : 2022년 상반기에 러우 전쟁으로 인한 리스크가 어느정도 안정된 모습을 보인다. 아직 전쟁이 끝나지 않아 가격 변동성의 우려가 있다. 작년 2022년 7월 4일에 '흑해 곡물 수출 협정'이 4달간 지속되었고, 11월 17일에 재연장되었다. 지난달인 7월에 러시아는 협정을 파기하고 흑해를 재봉쇄했다. 이런 흐름이 지속될 경우 대두보다 가격 변동성이 클 것으로 예상된다.
3) 환율
작년 10월에 여러 리스크로 원달러 환율이 1,440원을 넘어섰고, 1,270원까지 떨어졌다. 하지만 8월에 다시 환율이 오르기 시작해서 현재는 1,320원대이다. 높은 변동성으로 환율이 상승한다면 해외시장에서 비중이 큰 업체일수록 유리할 것이고, 환율이 하락한다면 상대적으로 내수시장 비중이 큰 업체가 유리할 것이다.
3. 기업 분석
1) 주요 사업
농심은 라면류 78.8%, 스낵류 14.6%, 음료 5% 등의 사업구조를 보이고 있다. 주요 제품은 신라면, 안성탕면, 새우깡, 양파링, 백산수 등으로 오랜 시간동안 안정적으로 판매된 제품들이 다수 포진되어 있는 것을 알 수 있다.
또한 농심은 이런 전통의 히트상품들과 더불어 신제품 개발에도 적극적인 모습을 보인다. 최근 가장 뜨거운 관심을 받고 있는 스낵류인 먹태깡은 사내 공모전에서 대상을 받은 아이디어를 실제화한 제품이다. 지난 6월에 출시된 먹태깡은 소비자들의 입소문을 타면서 출시 두 달도 안되어 판매량 300만 봉지를 향해 가고 있다. 먹태깡의 예상 밖 흥행에 급격한 수요를 공급이 따라잡지 못해 제2의 허니버터칩처럼 품귀현상을 겪고 있기도 하다. 먹태깡 외에도 딸기맛, 민트초코맛 바나나킥, 신라면 볶음면 등 기존에 있던 전통적인 제품들에 새로운 맛을 추가한 다양한 신제품들을 선보이고 있다.
2) 사업 구조
판매경로와 주요 매출처를 보면 아직은 온라인 전자상거래보다는 마트, 슈퍼 등 오프라인 판매가 대부분을 차지하고 있다. 현재 농심은 온라인 판매력 강화를 목표로 판매전략을 수립해가고 있고 2021년 1분기에 비해 올해 1분기에 온라인 판매 비중이 증가했다.
농심의 사업 주요 원재료는 소맥분과 팜유이다. 농심은 대한제분, CJ제일제당, 사조동아원 등 국내 주요의 다수 제분사와 거래를 하고 있다. 소맥분은 각각의 작황이 시세에 절대적인 영향을 미치기 때문에 기후변화, 전쟁이슈 등에 매우 민감하고 변동성이 크다.
팜유의 경우에는 말레이시아 주요 공급선을 대상으로 경쟁입찰 방식으로 선도구매하는 방식이다. 팜유 또한 국제 유가와 곡물가격, 경기 추이와 수급상황 등에 의해 가격 영향을 받고 있다.
2021년에서 2022년에 크게 올랐던 소맥과 팜유 가격이 올해 2분기를 지나며 많이 안정된 모습을 볼 수 있다. 그만큼 원가부담이 절감되며 농심의 매출과 영업이익을 향상시켰다. 그러나 국제 정세와 기후 등에 의해 민감하게 영향을 받는 만큼 원가부담 위험이 항상 존재한다고 볼 수 있다.
3) 실적
최근 농심의 실적은 3연속 실적 서프라이즈를 보였다. 특히 이번 23년 2분기는 매출 8,375억원, 영업이익 573억을 보이며 증권가의 컨센서스를 50%나 상회했다. 2분기에는 1분기에 이어 국내외 판매량 증가와 신제품 효과, 원가 부담 완화 및 광고판촉비 효율화 노력이 이어졌다. 국내 스낵류 매출은 17.4%, 라면 매출은 11% 증가했고, 점유율도 소폭 증가했다. 22년 9월 진행된 가격인상행보 이후의 일부 물량저항이 존재했지만 라면시장의 메인브랜드 중심 성장흐름 및 전반적인 인플레이션 기조에 따른 상대적 인상 체감도가 고려된 낮은 물량 변동폭을 보이며 견조한 시장지배력이 나타나고 있다.
특히 주목할 부분은 해외 부문이다. 농심은 내수기업이라는 일반적인 생각과는 다르게 이번 상반기 사상 최고의 실적을 낸 농심은 매출의 절반을 해외에서 거둬냈다. 경기둔화의 영향권에 있는 중국을 제외한 모든 나라에서 두자릿수 매출 성장률을 기록했으며 중국에서도 비용효율화 노력이 지속되며 영업이익은 79% 개선되었다. 미국에서는 2017년 국내 식품업계 최초로 월마트 전 점포 입점에 성공했으며 영화 기생충의 흥행 이후 한국 라면에 대한 관심이 커지며 성장하자 월마트·코스트코·샘스클럽·크로거 등 미국 상위 4곳의 거래선을 대상으로 신라면 등 주력 제품을 빠르게 공급하는 등 유통망 관리 전략을 시행했다. 또한 미국 2공장의 가동률이 예상보다 빠르게 상승(2Q23 49%)하여 라인 증설을 진행 중인데, 내년 상반기 완공 시 1위 사업자와의 점유율 역전도 기대해볼 수 있어 밸류에이션 프리미엄 요인으로 작용할 수 있다. 올해에는 매출 6000억을 달성할 것으로 보이며 25년까지 1조원 매출 달성을 목표로 하고 있다.
최근 큰 인기를 끌었던 먹태깡은 6월 출시했던 점을 감안했을 때 3분기 실적에 영향을 줄 것으로 보여 3분기 실적도 좋은 성과를 기대해볼 수 있다.
4) 리스크
식음료 기업은 매출과 영업이익이 좋게 나올수록 마음놓고 기뻐할 수 없는 현실이다. 국민들의 생활과 직결된 음식료 가격에 대한 정부의 압박이 언제 들어올지 모르기 때문이다. 기업의 실적과 상황이 좋지 못하다면 정부가 함부로 가격에 대한 압박을 주기 어렵겠지만 실적이 좋은 상황에서는 가격 인하 압박을 주기 더 쉬워진다. 특히 농심의 주요 제품인 라면에 대한 것이 그러하다. 라면은 풍족하지 않은 서민들도 쉽게 구하여 배를 채울 수 있는 음식이어야 한다는 인식이 있기 때문이다. 실제로 올해 정부의 압박으로 라면의 가격을 내려야 하는 일이 있었다. 농심은 가격 압박으로 지난달 주력 제품인 '신라면'과 '새우깡'의 가격을 각각 4.5%, 6.9% 내렸다. 3분기부터 가격 인하 영향권에 진입할 것으로 보인다. 이와 동시에 소맥분의 가격이 5%가량 감소하면서 가격인하에 따른 실적 훼손은 크게 나타나지는 않을 것으로 보이지만 약 120억원의 영업이익 감소 효과는 드러날 것으로 예상된다.
또한 식음료주에서 피할 수 없는 원재료값 리스크도 항상 존재한다. 기후변화, 국제분쟁, 물류 등 다양한 뉴스에 영향을 받기 때문에 언제나 원재료가격 인상 리스크가 있다.
5) 배당
농심의 배당수익률은 21년 1.3%, 22년 1.4%, 23년(예상) 1.1%로 23년 들어 큰 주가상승을 보인 만큼 반대로 배당수익률은 낮아진 모습을 볼 수 있다. 또한 애초에 배당으로 충분한 수익을 내는 배당주로 불릴 만큼 높은 배당률을 가지고 있지는 않다.
6) 밸류에이션
역사적 관점에서 보았을 때 농심의 현재 주가가 과거에 비해 저평가되어 있다고 보기는 어렵다. 실적개선에 의한 지속적 주가상승이 있었고 그에 따라 당연히 PER과 PBR 상승이 나타났다. 그러나 전에 없던 매출기록과 성장률을 보이고 있는 점을 감안하면 고평가라고 판단하기는 어렵다고 생각한다.
농심은 이전에 연결이익 1천억을 돌파했을 때 주가가 52만원까지 슈팅했던 역사가 있다. 올해 농심의 연결이익은 2천억을 달성할 것으로 추정된다. 이 점을 감안하면 아직 상승여력이 충분히 남아있다고 볼 수 있겠다.
a) 매출추정
국내 면류, 스낵류 시장은 인구 구조 및 생활패턴의 변화로 인해 양적으로 저성장 추세에 있다. 국민의 식생활에 있어 큰 비중을 차지하는 사업으로 수요가 안정되어 있어 내수 경기변동에 대해 비교적 비탄력적인 편이다.
농심은 국내 라면류 시장에서 과반 이상의 높은 점유율을 유지중이며 연간 점유율 변화는 거의 없다. 2분기 농심의 국내 라면판매 실적은 전년 동기 대비 11% 증가했다. 농심은 이에 대해 “경기 침체에 따라 가격이 저렴한 라면 수요가 늘었고, 지난해 2분기 실적의 기저효과가 반영됐다.” 라고 밝혔다. 계속될 것으로 보이는 고물가 트렌드에 따른 라면·스낵류의 수요 확대 규모는 다음 분기에도 더 커질 전망이다. 허나 농심은 지난달부터 라면·스낵 부문 주력 제품인 신라면과 새우깡의 가격을 각각 4.5%, 6.9% 인하했다. 이로 인한 손해를 상쇄하여 다음 년도 라면 매출 성장률은 전분기와 동일하게 추정한다.
농심의 국내 스낵류 점유율은 주요 5개사 중 1위를 차지하고 있으며 역시 연간 점유율 변동은 크지 않다. 2분기 국내 스낵류 매출액은 먹태깡 판매 호조에 기인하여 작년 동분기 대비 21.6% 상승했다. 공급량을 훌쩍 넘어선 수요 때문에 품귀현상까지 벌어진 먹태깡은 생산 CAPA를 30%이상 높이는 과정에 있다. 이는 새우깡의 가격인하분을 상회할 것으로 전망, 전년 대비 25%의 성장률을 추정한다.
농심의 상반기 해외 매출은 5062억 원으로, 지난해 같은 기간(4373억 원)보다 15.8% 늘었다. 농심의 해외 매출 상승은 미국이 이끌었다. 농심 해외매출의 절반 이상을 차지하는 미국법인의 상반기 매출은 2800억 원으로, 전년 동기(2200억 원) 대비 27.3% 증가했다. 코로나 이후 북미 유통업체들이 쌓인 재고를 소진중인 것으로 파악되며, 3Q23E 재고 조정 기간을 거친 뒤 4Q23E부터 보다 공격적인 판촉 활동을 통해 더 큰 상승세에 접어들 전망이다. 농심은 작년 미국 현지에 2공장을 완공해 생산능력은 70% 향상되었고 공급량을 크게 확대시켰다. 이 미국 2 공장의 가동률 상승세가 가파른 상황으로, 현지 라면시장 성장에 대한 대응 차원에서의 추가 라인확대 등 가능성도 열어 둘 수 있다. 농심은 2025년 미국에서 매출 1조원 달성을 목표로 설정하고 공격적인 확대전략을 펼치고 있다. 캐나다와 일본에서도 각각 16.7%, 11.7% 매출 증가율을 보이며 선전했다. 해외매출의 과반수 이상을 차지하는 북미 매출의 더 큰 상승이 예상되는 바, 해외법인 매출의 전년대비 성장률을 20%로 가정한다.
| 단위 : 억 | 2022 | 2023E | 2024E |
| 국내 매출 | 22,080 | 24,608 | 25,838 |
| 해외 매출 | 9,205 | 11,046 | 14,788 |
| 매출액 합 | 31,290 | 35,654 | 40,626 |
b) 목표주가
해외 시장, 특히 북미 시장의 매출이 늘고 있는 점을 고려해서 EPS를 30,000으로 잡는다. (올해 1, 2분기 EPS 합 X 2) 멀티플은 과거 평균 PER인 19를 적용한다. 목표주가는 570,000원으로 상승여력은 26.1%이다.
4. 재무 분석
1) 재무제표상 주목해볼만한 점
A. 매출액, 영업이익
농심은 최근 3분기 연속 놀라운 어닝서프라이즈를 기록했다
23년 2분기 연결 실적 매출은 8,375억원(+10.8% YoY), 영업이익 537억원(+1,162.5%)를 기록했고 OPM은 6.4%라는 이전과 비교해 높은 수치를 보였다.
이는 한국법인의 적자가 해소되었고 해외법인의 수익성이 크게 개선된 것이 이유라고 판단된다.
해외에서의 성장은 주목해볼만 한 기록을 달성해가고 있다.
해외법인의 23년 2분기 매출액은 2,405억원(+7.5%), 영업이익 267억원(+233%)를 달성하면서 높은 11.1%의 OPM이 돋보였다.
농심은 전년에 많은 성장을 이뤘던 중국을 제외하면 미국, 베트남, 호주, 일본, 캐나다 등 전 지역에서 두자릿수의 성장을 이뤘다.
또한 내수부문에서는 라면의 성장이 두드러진다.
10.6%의 성장을 기록했는데, 22년 9월 진행한 가격인상관련 약간의 물량저항에도 전반적인 인플레이션으로 인해 체감도가 낮아져 성장이 계속된 것으로 판단된다.
B. 현금흐름
투자활동으로 인해 현금은 꾸준히 빠져나가고 있지만 영업활동에서 꾸준하게 현금이 들어오는 기업이기때문에 현금흐름상의 문제점은 없다고 판단된다. 또한 실제 현금이 들어오는 기업들에 투자자들의 이목이 집중되는 요즘, 주가현금비율(PCR)이 높은 농심의 경쟁력에 주목해봐도 좋다고 본다.
2. 재무비율지표
A. 안정성 지표
(출처 : NICE CompanySearch)
자본이 양으로 일정하게 증가하여 총자산을 키우고 있는데 이러한 이유는 꾸준히 증가하는 이익잉여금으로, 한해 사업을 마무리하고 남은 돈을 자본으로 귀속시키기 때문이다.
부채의 비율은 오랜기간 20%~30%를 머무르고 있어 매우 안정적이라고 볼 수 있다.
또한 위에 언급했듯 현금보유비율이 타 기업들에 비해 높은 편으로 현금 부족시 기업에 발생할 수 있는 여러가지 문제점들에서 자유롭다고 본다.
분석기간 평균 유동비율은 180% 정도로 업종별로 다르지만 일반적으로 150~200%의 유동비율이 적정하다고 알려져 있다. 유동비율이 너무 높으면 안전하긴 하지만 현금이 놀려져 수익성이 나빠지고 유동비율이 너무 낮으면 악재에 대처하지 못하기에 유동자산 중 현금의 비중이 높긴하지만 적정비율을 유지하고 있다고 이해할 수 있다.
B. 수익성지표
(출처 : NICE CompanySearch)
23 2Q에서의 수익성 지표 성장에 대한 언급은 위에서 오랜기간 양의 영업이익을 기록하였고 수익성 지표도 매우 좋다.
다만 영업이익이 높은 편은 아니기 때문에 신제품 출시, 공정방식의 혁신 등의 개혁을 통해 점차 영업이익률의 비율을 높혀나가는 것이 필요하다고 생각된다.
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