국내
한화시스템 분석 글입니다(Feat. UAM & 우주).
모멘텀가치투자자
2023.11.28
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※ 감수인 보유중인 기업의 보고서를 제공해 주셔서 감사 드립니다.  - 시가총액 2조 8621억, 23년 주가상승 44%임.
- 위와 같은 재무 흐름은 대개 성장형 기업에서 많이 보이는 그림임. 물량이 들어오니 재고를 쌓고, 더 만들어야 하니 공장을 추가하는 그림임. 물건은 잘 나가지만 받을 돈(매출채권은)은 좀 늦게 들어오는 경우가 많은데, 동사는 예외임. 최근 4분기 합계 기준 매출채권회전일수가 25일임 (매출채권이 안 쌓이는 듯).
주의) 위 의견은 세부 내용을 파악하지 못한 상황에서, 재무적/정황적으로만 판단한 감수인의 대략적인 의견입니다. ** 보고서 검토 우선순위 : '보유 -> 독점 -> 요청시기 ' 순입니다 (절대적이지 않음). *** 앱을 설치하시면, 구독하시는 크리에이터에 대한 새글 알림을 받아보실 수 있습니다. |
안녕하세요.
모멘텀가치투자자입니다.
한국알콜, 아난티에 이어서 3번째로 기업분석 글을 올리게 되었습니다.
이번에 포스팅할 기업은 '한화시스템'입니다.
일반 중견 대기업으로 보기에 다소 독특한 꿈과 기회요인을
가지고 있는 회사가 아닌지 싶어서 분석 대상 회사로 선택하게 되었습니다.
가. 한화시스템은 어떤 기업?
한화시스템은 1978년 삼성항공으로 출발 하여 방위사업을 영위하였고, 1991년 삼성전자 특수 사업부로
2000년에 삼성전자와 프랑스 탈레스 그룹과 합작하여 삼성 탈레스(Samsung Thales)로 사명을 변경하였으며,
2014년 중 삼성그룹이 삼성탈레스를 한화그룹에 매각함에 따라,
한화시스템으로 사명이 변경 되었습니다.
한화시스템은 이후 한화 그룹 내 IT를 담당하고 있는 한화 S&C를 흡수합병하였고, 사업내용에 IT서비스가 추가 되었습니다.
한화시스템 2023년 3Q 사업보고서 상 사업부문 별 매출 및 매출비중입니다.
한화시스템은 방위산업과 한화그룹 내 ICT 사업을 영위하고 있으며, 여기서 벌어드린 현금흐름으로 다양한 신사업에 투자하고 있습니다.
1. 수익창출 사업
(1) 방산부문
방산부문에서는
- 레이다 등으로 구성되는 감시정찰,
- 미래 네트워크중심전(NCW)을 위한 통합솔루션을 제공하는 지휘통제통신,
- 항공기 등에 탑재되는 전자장비 및 각종 센서류를 통합하는 항공전자,
- 국내 유일의 수상함 및 잠수함 전투체계 독자개발 역량을 갖추고 있는 해양시스템,
- 한반도 지역 및 주변국을 실시간으로 감시할 수 있는 SAR, EOㆍIR 등
의 위성사업 등을 주요 사업으로 수행하고 있다고 밝히고 있습니다.
(2) ICT부문
ICT 부문에서는
- 기업이 비즈니스를 수행하기 위해 필요한 정보화 시스템을 구축하는 SI사업과,
- 고객의 전산시스템을 운영 및 관리하는 IT아웃소싱 등
을 주요사업으로 수행하고 있다고 밝히고 있습니다.
한화계열사 전반의 그룹웨어를 관리하면서 안정적인 현금흐름을 창출하고 있으며, 최근 한화오션의 한화계열사 편입 등 한화그룹의 M&A가 있을 때마다 그룹웨어 설치 및 유지보수료 수익 등이 누적적으로 증가하고 있습니다.
신규사업 부문의 내용이 흥미롭습니다.
2. 신규사업
(1) UAM 사업
먼저 UAM 부문입니다.
UAM(Urban Air Mobility)은
- 지상과 항공을 연결하는 3차원 도심 항공 교통체계로,
- 도심 상공에서 사람이나 화물을 운송할 수 있는 차세대 교통 체계입니다.
UAM은 인구의 증가와 집중적으로 포화 상태인 지상교통망에 대한 대안으로 대두되는 3차원 교통수단을 활용하는 항공 사업입니다.
항공기 제작 및 첨단 기술의 발전으로 도심형 항공교통수단으로 eVTOL(Electric Vertical Take-off Landing, 전기 수직이착륙 항공기)이 대두 되었고 전세계적으로 개발 중에 있습니다.
UAM사업은 상기 eVTOL을 기반으로 기체 개발 및 제작, 인프라, 그리고 서비스 등 다양한 분야가 연관되는 거대한 시장을 기반으로 합니다.
2020년 6월 국토부 K-UAM로드맵에 따르면, 글로벌 UAM시장은
- 2040년까지 총 731조(6,090억$) 규모로 성장할 것으로 예측된다고 하고
- UAM은 2023년 이후 연평균 성장률 30% 이상의 폭발적인 성장이 전망되며
미래 세계 10대 산업으로 부상할 것이라 예측합니다.
미국의 수직비행협회에 따르면 eVTOL 기체는
- 2019년 200여 종에서 2022년 700종을 넘고 있다고 하며
- 다수의 기존 항공기 제조사, 자동차 제조사, 스타트업 업체 등이 eVTOL 기체 제작에 참여하고 있으며
UAM을 위한 다양한 형상의 기체 개발이 진행되고 있다고 합니다.
위의 표는 현재 eVTOL 개발업체들이 예상하는 사업착수시기로서, 빠르면 2024년부터 많은 업체들이 eVTOL 인증 후 사업착수를 예상하고 있습니다.
한화시스템은 미래 새로운 교통수단으로 주목받고 있는 UAM 사업에 참여하기 위해 2020년 중 eVTOL 항공기 개발 업체인 Overair(지분율 45%, 관계기업)에 2,500만 $을 투자하여 지분을 확보한 바 있습니다.
2023년 중 실물크기의 무인 시제기를 제작하여 초도 비행시험을 추진하고,
2024년 및 2025년에 걸쳐 미국 연방항공청(FAA) 인증을 위한 실증비행을 계획하고 있다고 합니다.
UAM의 사업영역은 위와 같이 구분된다고 볼 수 있으며,
한화시스템을 비롯한 다양한 회사들이 각자의 전문영역을 활용하여
UAM 플랫폼을 구축하기 위한 컨소시엄을 맺고 있습니다.
기체개발 및 인증과 별도로 현재 국내 UAM 사업화를 위한 컨소시엄들이
롯데그룹, 현대그룹, 한화그룹을 필두로 결성이 되어 있으며,
한화시스템이 소속된 컨소시엄 명칭은 K-UAM으로 결정 되었으며, SKT는 자사가 보유한 인공지능(AI) 역량을 활용해 UAM 서비스 전반을 운영하기로 했으며, UAM 기체를 도입해 안정성을 검증하고,
운항관리 시스템과 상공망을 구축하는 역할을,
한국공항공사는 버티포트 운영과 교통관리 서비스 제공을, 한화시스템은 UAM 교통관리 솔루션 개발을
각각 담당하고, 티맵모빌리티는 서비스형 모빌리티(MaaS)를 구현해 UAM과 다른 교통수단을 연계하고
맞춤형 혜택을 제공하기로 하였다고 합니다.
UAM 컨소시엄 중 가장 많은 지자체와 UAM구축을 위한 MOU를 맺고 있는 상황이며, 이는 다양한 기사로
확인이 됩니다.
한화시스템의 UAM 추진 현황 및 Road map은 위와 같습니다.
현재 어떤 방식으로 현금흐름이 창출될지에 대한 명확한 청사진은 나와있지 아니하지만,
상업화의 시간이 다가오면 다가올 수록 정부 및 지자체와의 협의를 통해 구체화 될 것으로 생각됩니다.
(2) 저궤도 위성사업
기존의 위성통신은 지구표면에서 약 35,800 km 떨어진 고도에 있는 정지궤도위성을 사용하기 때문에
- 위성당 통신가능한지역인 coverage가 넓으며
- 고정된 위치의 위성과 통신하기에 안테나의 요구기술도가 낮지만
300 ms 수준의 긴 응답속도를 가진다고 합니다.
반면 2,000 km 이내의 낮은 궤도상에서 운용되는 저궤도위성은
- 물리적으로 통신거리가 짧아, 응답속도가 100ms 미만으로 빠르고 대용량 통신이 가능하다는 장점이 있지만
- 위성당 coverage가 좁아서 전 지구를 대상으로 통신서비스 하기 위해서는 수백~수천 대의 위성이 필요하다고 합니다.
현재는 재사용 발사체의 등장으로 인한
- 발사비용 감소와
- 유텔셋원웹, 스타링크 등의 군집위성 발사,
- 그리고 기계식/전자식 조향 안테나의 기술개발로
저궤도 위성통신시장은 현실화 되었으며 미래의 통신 네트워크로 급부상 하고 있다고 합니다.
감수인 주) 유텔셋원웹은 민간 저궤도 위성통신 서비스를 제공하는 업체임
이번 러시아-우크라이나 전쟁에서 통신 기반 인프라가 파괴된 우크라이나에서 우크라이나 국민들은 스타링크에서 제공한 저궤도 위성 인터넷 서비스를 이용하여 통신할 수 있었으며, 이로 인해 광케이블 기반 오프라인 인프라를 통해 인터넷서비스를 제공받을 수 없는 지역/사람들에게 인터넷서비스를 제공할 수 있는 수단으로서 저궤도위성 기반 통신시스템이 더욱 부각 받게 되었습니다.
통신 기술은 10년을 주기로 진화해 왔고 차세대 통신은 '28~'30년경에 6G가 최초로 상용화 될 것으로 전망하고 있습니다.
주요 선진국은 국가 주도로 6G 기술과 시장 선도를 위해 관련 기술 개발 중입이라고 합니다. 6G는 5G보다 50배 빠른 전송 속도와 10배 빠른 반응 속도로 최대 1,000km/h (5G는 500km/h)의 고속 비행체의 이동 시 통신이 가능할 것입니다.
이를 가능하게 하려면 통신 품질이 우수한 저궤도 위성통신이 필요하게 될 것이라고 합니다.
한화시스템은 저궤도위성사업과 관련하여, 2022년 2월 중 약 3,450원(약 8,8%)을 원웹에 투자하였습니다.
원웹은 현재 저궤도위성 수백기를 띄워놓고 군집 위성을 통해 지구 전역에 초고속 저지연 인터넷 서비스를 제공하는 기업으로서 위성수는 스타링크에 이은 2위 사업자입니다. 2023년 9월 중 유틸셋과 합병하여 유틸셋원웹으로 사명을 변경하였습니다.
저궤도위성사업자 1위인 스타링크는 현재까지 약 4,200개의 저궤도 위성을 쏘아올리고 200만명의 활성고객을 확보하여 손익분기점을 달성하여 기업가치가 약 200조 원으로 평가받고 있다고 합니다. 유틸셋원웹은 최근 소식에 의하면 634개의 저궤도위성을 띄워 우주 인터넷망을 구축한 것으로 파악되며, 올해말부터 글로벌 서비스 제공에 나선다고 합니다.
한화시스템은 유틸셋원웹의 이사회 선임권한을 보유하고 있으며, 유틸셋원웹과 자사 보유 저궤도위성을 활용한 한국 내 독점 위성사업권 계약을 체결하였습니다.
유틸셋원웹과 한화시스템의 위성사업의 큰 그림은 위의 기사를 참고하는 방법도 좋은 방법인듯 합니다.
한화시스템은 2023년 7월 중 기간통신사업자 등록을 마쳤으며, 11월 24일에 유틸셋원웹 저궤도 위성을 활용한 우주인터넷 서비스 국내 독점 공급계약을 체결하였음을 밝혔습니다. B2B, B2G 서비스를 기반으로 향후에 B2C 사업으로 영역을 넓혀갈 것으로 보입니다.
이에 더불어, 안테나 반도체(ASIC)기술 기반의 전자식 위성통신안테나를 개발하는 한화페이저(Hanwha Phasor LTD.) 및 메타 물질 기반 전자식 위성통신안테나 제품을 상용화하여 판매하는 미국의 벤처기업인 카이메타(Kymeta Corporation)에 각각 630억, 520억 가량을 투자하여 저궤도 위성사업 밸류체인에 참여 중입니다.
이외 블록체인, AI 등 딥테크 기술을 기반으로 한 다양한 디지털 사업에도 참여 중이나 위의 신사업들에 비하면 비중에 떨어집니다.
종합해서 말하면,
한화시스템이라는 기업은 방산사업 및 ICT 사업으로 벌어드린 영업 현금흐름을 활용하여 UAM 및 저궤도 위성사업 등의 신사업에 활발히 지분투자 및 R&D 비용 투자를 집행하고 있는 기업으로 볼 수 있겠습니다.
UAM사업은 UAM 용 기체, 관련 인프라 및 관제시스템 등이 본격 완료된 후 최소 2025년 부터 시범사업이 가능한 상황으로, 2026년 부터 상업화를 기대해볼 수 있는 상황으로 보입니다, 저궤도 위성사업은 머지 않은 시점에 상업화가 가능한 상황인 것으로 이해됩니다.
나. 정량적인 분석
한화시스템 연도별 손익 및 영업손익 상세내역입니다.
현재 연간 약 300억의 R&D 비용을 집행하며 매출이 발생하지 않는 위성사업 관련 한화페이저(Hanwha Phasor LTD.)가 2023년 부터 종속기업 -> 공동기업으로 재분류 됨에 따라 연결재무제표 상 2023년 신사업부문 영업손익이 700억 -> 450억(2023년 연환산) 수준으로 감소하였습니다.
2023년 중 영업손익과 지배지분순이익 간에는 일시적인 파생상품 평가이익 2,500억 가량에 기인합니다.
과거 영업손익 및 지배지순손익을 보면 현재 시가총액 약 3조원 대비 굉장히 비싼 회사로 볼 수 있겠지만,
영업손익에서 방산 및 ICT와 신사업 부문을 분리해서 보면, 실제 이익이 나는 사업부문에서는 1천억원 이상의 이익이 발생하고 있음을 알 수 있습니다.
한화시스템 수주잔고 추이입니다.
방산매출은 방위사업청 비중이 크며, 주기적으로 신무기 발주가 일어나고 있으며,
라인업도 확대되고 있습니다.
특히, LIG 넥스원, 한화시스템이 공동으로 개발 및 수주하는 천궁2 관련 대규모 수주가 발생한 후 조단위 방산 수주 잔고가 쌓일 수 있는 기대감이 있습니다.
최근 루마니아에서 발주하는 5.4조 예산의 방공망 확충 사업에서도 천궁 중거리 지대공마시일의 낙점 가능성이 나오고 있습니다. 가성비 측면과 납기 측면에서 타 경쟁제품 보다 우위에 있다는 분석도 있습니다. 러시아-우크라이나 전쟁이 촉발한 동유럽 정세 불안 및 각국의 국방비 예산 증액의 수혜를 누릴 수 있겠다는 기대감이 존재합니다.
ICT부문은 한화그룹의 공격적인 M&A와 함께 계열사 확대로 인한 수혜를 온전히 누리고 있는 상황입니다.
또한, 최근 한화그룹에서 인수한 한화오션의 존재로 인해서 잠수함 등 해상무기 쪽 라인업의 확정을 기대해볼 수 있는 상황입니다.
한화시스템의 연결 FS 상 재무현황입니다.
2020년 및 2021년 대규모 유상증자를 진행하였으며, 2023년 중 한화그룹 차원에서 진행된 한화오션 지분취득 및 유상증자에 7,650억원 가량을 참여하여 한화오션 지분을 12% 가량 확보하게 되었습니다.
안정적인 재무구조를 유지하고 있으며, 한화오션 투자 후에도 상당한 순현금을 확보하고 있습니다.
연결FS 상 매출채권 회수기간은 약 1달 수준으로 파악되며, 재고자산은 평균 2.5달치 가량을 보유하고 있는 것으로 보입니다. 매출채권 회수기간이 1달치라는 것은 기본적으로 신용이 좋은 정부기관 혹은 대기업 거래처와 주로 거래를 하기 때문에 매우 짧지 않나 싶은 생각이 들었으며, 재고자산은 타 제조업체와 유사하거나 조금 낮은 수준의 회수기간을 영위하고 있는 것으로 보입니다.
다. 한화그룹 지배구조
한화그룹의 김승연 회장님 & 세 아들의 한화 및 한화에너지 관련 지분관계도 입니다.
아직 김승연 회장님 3아들들의 (주)한화에 대한 지분율은 미미한 수준이며, 경영권 승계는 결국 김승연 회장이 보유한 (주)한화에 대한 지분 22.65%를 어떻게 아들들에게 비용을 최소화 하며 넘길 수 있는지에 대한 방향으로 이루어질 것입니다.
이러한 승계구도에서 가장 키를 쥐고 있는 기업은 "한화에너지"입니다. 이는 3형제가 합쳐 100% 지분을 보유하고 있는 비상장 회사이며, 과거 에이치솔루션이 종속기업이였던 한화에너지와 역합병을하여 한화에너지로 사명이 변경 되었으며, 한화에너지 지분가치의 증가는 (주)한화 지분을 추가하기 위한 매입자금으로든, 증여 관련 세금 자원으로든, (주)한화와의 합병비율 상향 명분으로든 다양한 방향으로 3형제의 승계를 도울 핵심 기업입니다.
한화에너지는 별도부문에서 군산 및 여수에서 에너지를 공급하는 집단에너지 사업을 영위하고 있으며, 연결FS 상 한화임팩트(구, 한화종합화학)를 종속기업으로 두고 있습니다.
한화에너지가 보유한 상장사 지분현황은 위와 같습니다. (주)한화 지분을 약 9.7% 가량 보유하고 있으며, 한화시스템 지분을 약 12.8% 가량 보유하여 한화시스템의 2대주주입니다.
한화에너지 지분가치의 상승이 승계구도에 핵심 키를 쥐고 있다면, 한화그룹 오너 입장에서는 한화에너지의 본 사업 외에도 한화임팩트의 IPO 혹은 한화시스템 지분가치 상승 등의 이벤트가 환영할만한 일들이 아닐 수 없습니다.
그룹 내 일감몰아주기 의혹을 받으면서도 방위사업을 합치고 초 미래지향적인 UAM 및 저궤도 위성사업을 영위하도록 탄생된 한화시스템은 이러한 승계구도 관점에서 굉장히 중요한 역할을 해야하는 회사 중 하나임이 짐작이 가는 바입니다.
라. 한화시스템 투자포인트
한화시스템 과거 ~ 현재까지 차트입니다.
2021년 상반기까지 양호한 주가흐름을 보였다가, 2021년 하반기부터 현재까지 계속적으로 조정권역에 있습니다.
다만 거래량을 동반하여 반짝 상승이 나왔던 2개의 공간이 있습니다.
1구간 - 현금창출 사업인 방산 부문에서 1.3조 천궁 납품 공시가 있었던 날입니다.
2구간 - 한화시스템이 과학기술정보통신부에 기간통신사업자 등록을 마쳤다는 소식과 함께 큰 거래량을 동반한 상승이 있었습니다. 이는 저궤도 위성을 활용한 통신사업에 대한 가시성을 높여주는 소식이였기 때문입니다.
현재 먹거리인 방산사업 부문, 미래 먹거리인 신사업 부문의 수주 혹은 사업 내용 구체화에 따라 주가는 반응하고 있음을 알 수 있습니다.
투자포인트1 - 방산 부문의 견조한 성장
방위산업은 국가 방위를 위해 군사적으로 소요되는 물자를 생산하거나 개발하는 산업을 말합니다. 방위 산업은 국가와 밀접한 산업으로서 대표적인 B2G(Busuiness To Government)산업이고 최종 소비자는 정부입니다.
따라서 경기 변화에 따른 위험은 적고 국제정세와 각 정부의 정책에 매우 민감하게 반응하는 사업입니다.
국방부 자료에 의하면 2023 ~ 2027년 CAGR로 약 7% 가량의 국방비 예산의 증가를 계획하고 있습니다.
미-중 패권전쟁 및 러시아-우크라이나 사태로 인한 국가방위의 중요성은 아무리 강조해도 지나치지 않은 상황이며, 내수 방산시장에서 방위사업청에서 수주하는 무기체계 납품규모는 견조한 성장을 이어갈 것으로 보입니다.
방산수출 관점에서 보면, 미국/독일/폴란드/일본 등 전 세계 국가들이 앞다투어 국방 예산을 증액하고 있다고 합니다. 러/우 전쟁, 중국/대만 갈등, 이스라엘/하마스 전쟁 등 전방위적인 위험요소들이 산재하여 있기 때문입니다.
미국은 올해 국방 예산을 역대 최대 규모이자 전년 대비 10% 늘어난 8160억 달러(약 1067조원)로 확정했다고 하며, 프랑스는 향후 7년간 국방 예산을 과거 7년 대비 36% 증가한 4000억유로(약 560조원)로 늘린다고 밝혔다고 합니다. 이 밖에 독일/영국/네덜란드 등 다수 NATO(북대서양조약기구) 국가들이 자국 방어뿐 아니라 우크라이나 무기 원조를 위해 국방 예산을 크게 늘렸다고 합니다. 특히 폴란드는 올해 GDP의 4%까지 올리며 대규모 무기 계약을 체결하고 있다고 합니다. 사우디/UAE/카타르/쿠웨이트 등 걸프만 4국은 미국이 중동 지역 경찰 역할을 축소함에 따라 최근 무기 구매를 늘리고 있다고 합니다.
이런 상황에서 한국 방위산업 업체들은 전례없는 호황을 맞이하고 있습니다. 이른 바, K방산이라 불릴 정도로 한국 방위산업 업체들이 부흥하고 있는 데에는 크게 3가지 정도 이유를 꼽을 수 있습니다.
(1) 가격 대비 성능 - 한국 방산업체 무기들이 세계 1등의 퀄리티를 자랑하지는 않지만 크게 뒤쳐지지 않으면서 가격이 저렴하기 때문에 인기를 끌고 있습니다.
(2) 나토 표준 규격 - 한국 무기는 미국의 영향을 받아 나토 표준 규격에 맞춰져 있기 때문에 총알과 포탄의 크기, 시스템 등 대부분이 서방 무기체계와 호환이 가능하다고 합니다.
(3) 대량 생산능력 - 그동안 선진국들은 첨단 무기중심으로 생산/개발을 해왔으나 막상 전쟁에서는 탱크과 포탄갓은 전통적인 무기들의 수요가 급증하였습니다. 한국은 분단국가라는 현실 때문에 전통 무기 생산라인을 꾸준히 발전시키고 유지해왔으며 대량생산체계가 잘 갖추어져 있어서 각국의 요청에 다른 선진국 대비 빠른 납기에 대량의 납품이 가능한 상황입니다.
한화시스템 방산부문 수출비중은 아직 미미한 수준이지만, 이러한 K방산의 인기와 더불어 글 윗부분에서 언급된 대공방어 무기인 천궁 등 다양한 무기들이 러브콜을 받고 있는 상황이며, 이는 숫자로 보여지게 될 것입니다.
투자포인트2 - 신사업 상업화의 가시화
위에서 언급한 UAM 및 저궤도 위성 신사업 기대감이 현실화될 수록 주가는 레벨업을 할 수 있지 않을까 생각합니다.
SKT와의 UAM 컨소시엄은인 K-UAM은 퍼스트 무버로서 각종 지자체와 MOU를 맺고 UAM 인프라 구축에 앞장서고 있으며, 국토부 로드맵에 나와있는 2026년 상용화를 위해서 다양한 UAM 관련 업체들 및 지자체와의 협의를 진행해나가고 있는 상황이며, 시간이 지날 수록 사업내용이 점점 구체화 될 것으로 생각됩니다.
2024 CES에서도 UAM 관련 관제시스템, 기체 등 여러 분야의 혁신기술들이 소개될 것으로 예상됩니다.
저궤도위성 1위 업체인 스페이스X의 경우 매출이 크게 증가하였으며, 현금흐름상 이익이 발생하기 시작하였다고 밝히고 있습니다.
저궤도위성 2위 업체인 유틸셋원웹 역시 2024년 부터 글로벌 인터넷 서비스를 런칭할 계획이며, 한화시스템은 이 중 유틸셋원웹의 한국 사업의 독점권한을 가지고 서비스를 시작할 것으로 알려져 있습니다. 국방부 등 B2G사업을 시작으로 B2B -> B2C 영역으로 사업 영역이 확장될 것으로 기대되며, 스타링크의 좋은 대항마가 될 것으로 생각됩니다.
한화시스템은 위성서비스 상용화와 관련하여 대규모 충원을 진행 중에 있음이 보입니다.
고금리시대에 고금리를 이길 수 있는 주식투자의 모멘텀은 고금리를 뛰어넘는 압도적인 성장이라는 측면에서, 방향성이 정해져있는 UAM 및 저궤도 위성사업에서 전인미답의 길을 걸어가고 있는 한화시스템의 신사업은 가시성과 구체성 및 선점자의 이득 측면에서 높은 프리미엄을 주기에 충분하지 않나 싶은 생각이 들었습니다.
투자포인트3 - 지배구조 수혜
삼성그룹의 지분 승계작업시 삼성물산 VS 제일모직 및 삼성바이오로직스 구도에서, 한화시스템은 이에 비유하자면 삼성바이오로직스에 가까운 회사로 볼 수 있겠으며, 한화 승계구도에서 3형제의 승계작업을 원활하게 진행시켜줄 수 있는 마중물로서 중요한 역할을 해야하는 회사들 중 하나로 파악이 됩니다.
전략적인 의미에서 향후 큰 성장이 기대된다는 생각을 충분히 해볼 수 있을 것 같습니다.
마. 결론
방산 및 ICT의 우량한 현금흐름과 미래가치를 아직 정확히 환산할 수 없는 신사업 부문을 동시에 보유한 매력적인 한화시스템에 대한 분석 글이였습니다.
한화시스템은 캐쉬카우 부문과 신사업 부문이 동시에 공존하며 신사업 관련 투자비용은 전액 비용처리되고 있는 상황이다 보니 관련 증권사 레포트들을 찾아보시면 목표가 산정시 다른 회사들 처럼 P/E(이익 기준 주가 ) 기준으로 사용하기 보다는 PBR(장부가치 대비 주가) 지표를 많이 사용하는 것을 보았습니다.
순수 방산 업체 혹은 SI업체로 본다면 저평가된 여러 방산업체 및 SI업체들의 P/E와 비교해보아야 할 것이나, 신사업의 그림이 워낙 크다보니 아직 이익이 발생하지 아니한 PEER인 UAM 및 저궤도 위성 관련 업체들 평가시 사용하는 PBR 기준으로 평가하는 것이 무리한 가정이 아닐 수도 있겠다는 생각이 들었습니다.
가장 최근의 현대차 Report에 의하면 2024년 BPS(주당 순자산가치) 12,725원에 역사적 PBR 상단인 1.5배를 곱하여 목표가를 19,000원으로 Valuation 한다고 하며,
NH투자증권 Valuation 내역을 보면 캐쉬카우 부문을 P/E로 평가(방산 10매, ICT 부문 5배)하고 신사업 부문 누적 투자액을 신사업 부문 가치로 Valuation하여 전체 기업가치를 평가하였습니다.
신사업 부문의 Performance에 따라 다양한 관점의 Valuation이 가능한 상황이라고 생각이 드는 바이며, 그 내용은 구체화될 수록 회사의 멀티플을 올려주는 요인이 될 것이라고 생각합니다.
여기까지 장기적인 관점에서 함께 지켜볼만한 좋은 기업이라는 생각이 드는 한화시스템에 대한 분석이였습니다. 읽어주셔서 감사합니다!
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