순항중인 사업과 AI 스토리 - 알파벳(구글)

※ 감수인 의견 미국 기업도 재무 포맷을 재빨리 만들었습니다. 정보를 조금 더 잘 전달 드릴 수 있을 것 같습니다. 밴드차트가 기존에 보시던 것들과 다른데, 이거나 저거나 같은 정보를 전달합니다. 개인적으론 (EPS를 선형식으로 내삽하여 연결한 것보다) 아래와 같은 계단식 밴드차트를 더 선호합니다(더 직관적임).   주가/지표 *가격: 로그 적용   용어 생성형 AI (Generative AI)는 인공지능이 새로운 콘텐츠를 만들어내는 능력을 가리키는 용어입니다. 이는 인간의 창조성을 모방하려는 시도로 볼 수 있으며, 이미지, 음악, 글쓰기 등 다양한 분야에서 활용되고 있습니다. 이러한 생성형 AI의 가장 대표적인 예는 GPT-3와 같은 자연어 처리 모델입니다. 이러한 모델은 주어진 입력에 대한 합리적인 응답을 생성하거나, 소설이나 시, 기사 등의 글을 작성할 수 있습니다.   이하 보고서 요약   최근 AI 관련 기업들의 순항과 알파벳 최근 엔비디아의 호실적/엄청난 가이던스로 인한 AI관련 기업들의 주가가 급등함 AI 산업에서 엔비디아 반도체의 중요도가 상승하고 있음 하지만 AI 전반적인 생태계나 기술력으로 봤을 때 최고의 회사는 알파벳이라고 판단됨 알파벳의 사업(대부분 매출이 구글에서 발생하므로 사업의 경우 구글에 대해 작성)과 밸류에이션을 살펴보고자 함  AI 전쟁은 진행 중 OpenAI에 의해 생성형 AI, ChatGPT가 공개되면서 인공지능 시장 조명됨 OpenAI의 GPT모델 역시 구글의 Transformer 알고리즘에서 출발함 Transformer 알고리즘을 최초로 공개한 구글은 많은 모델을 학습하여 왔음(놀지 않았음) 급하게 진행한 (Bard. 구글의 생성형 AI)시연에서 잘못된 정보를 주는 해프닝이 발생했으나, 구글의 AI기술이 주목받으며 최근 주가가 반등하고 있음 전문가들은 기술력(훈련데이터, 기능, 접근성 등 측면)에서 구글의 AI모델이 앞선다고 평가함 구글은 인공지능에서 지난 12개월간 419억 달러 R&D투자 집행함 (메타 370억 달러, 마이크로소프트 273억 달러 집행) 아이폰 등장 이후 산업 변화, 생산성 향상을 이뤄온 것만큼 AI기술도 혁신적인 변화를 이끌어 낼 것으로 보임 시장 성장에 따라 구글이 높은 확률로 승자가 될 것으로 예상함   구글의 사업은 순항 중 (검색엔진, 클라우드, 유튜브) ChatGPT의 등장 이후 구글의 몰락을 언급하는 사람들의 주된 논리는 검색엔진을 ChatGPT가 대체 한다는 주장임 구글의 검색시장 독점 이후 가장 강력한 도전을 받았지만 아직까지 독점력이 무너지는 정황은 보이지 않음 Bard가 출시되면서 구글 역시 검색+AI 서비스로 경쟁을 할 수 있게 됨 검색 서비스 독점 지속 시, 구글의 사업은 순항 중으로 볼 수 있음 구글 클라우드 순항중 (아마존 AWS 마이크로소프트 Azure를 뒤따른 후발주자 치고는 순항 중) 유튜브 역시 순항중 AI 등장에도 불구하고 기존 사업들은 준수한 매출 성장률 기록함 강력한 독점을 유지하는 한, 알파벳의 투자 매력은 지속적인 듯함   구글의 1분기 실적 발표 리뷰 (23.04.25) 매출 697.87억 달러(YoY 3%↑), 영업이익 174.15억 달러(OPM 25%)  순이익 150.51억 달러, EPS $1.17(Diluted) 구글 서비스 (구글 검색 광고, 유튜브 광고 등) 619.61억 달러 매출 (YoY 0.8%↑), 하반기부터 경기 회복에 따른 성장 기대 클라우드 74.54억 달러 매출 (YoY 28.1%↑), 흑자전환 DCF Valuation 700억 달러 자사주 매입 소식으로 주가가 상승함 최근 AI 섹터의 급격한 주가 상승으로 인한 투자리스크가 증가하고 있는 상황임 상대적으로 알파벳은 합리적인 멀티플에 거래되고 있으나 최근 상승으로(20->27배) 저렴한 가격대는 아님 Valuation: 본문 참조 AI 시장 침투에 따른 Upside와 독점적인 시장 점유율의 훼손에 따른 Downside 를 모두 고려해야 함    *앱을 설치하시면, 구독하시는 크리에이터에 대한 새글 알림을 받아보실 수 있습니다.  '오렌지보드' 로 검색하셔서 설치 부탁 드립니다. Orangeboard.CT가 작성한 글에 댓글로 피드백 주시면, 고객 본인이 원하는 기능이 적용될 수 있습니다. 참여 부탁 드립니다.

 

최근 실적발표한 엔비디아가 높은 가이던스를 제시하며 엔비디아 주식의 폭등도 만들어냈지만 나스닥 시장 전반에 훈풍을 주고 있습니다. 특히 AI와 관련된 기업들의 주가 퍼포먼스가 정말 좋습니다. 많은 기업들이 AI 기술을 발전시키기 위해서 엔비디아의 반도체를 사용해야 하는건 맞습니다만, 그래도 개인적으로 AI 전반적인 생태계나 기술력으로 봤을 때 최고의 회사는 단연 알파벳이라고 생각합니다. 최근 알파벳의 주가 흐름도 좋습니다.

Source : Google

개인적으로 기업의 주가가 저렴할 때 구매하는 것을 좋아하고 롱텀하게 투자하는 것을 좋아합니다. 그런 면에서 현재 알파벳의 사업과 밸류에이션을 분석을 통해 투자자들의 판단을 돕고 싶습니다.

알파벳은 구글의 모회사입니다. 그러나 알파벳의 거의 대부분의 매출과 이익이 구글에서 발생하기 때문에 사업의 경우 구글에 대해 작성하도록 하겠습니다. 

1. AI 시장 경쟁은 끝나지 않았다.

생성형 AI, ChatGPT가 OpenAI에 의해 공개되면서 인공지능이 뜨겁게 시장에서 조명받고 있습니다. 그러나 OpenAI에서 만든 GPT 모델 역시 구글의 'Transformer' 알고리즘으로 출발하게 됩니다. 기존 순환 신경망(RNN) 구조의 자연어 처리(NLP)에서는 긴 시퀀스를 처리하기 어려웠는데, Transformer에서는 각 입력 값에 중요 가중치를 두게 되어 해당 단어에 중요도를 처리합니다. 이를 통해 모든 단어를 고려하여 출력 시퀀스를 만들 수 있게 되었고, 긴 자연어 입력도 인공지능이 잘 처리하여 출력을 만들어낼 수 있게 하였습니다. 따라서 Transformer는 자연어 처리 분야의 혁명을 가져온 알고리즘이고 이는 구글에 의해 연구되었습니다. OpenAI 역시 Transformer 알고리즘을 적용시킨 GPT(Generative Pre-trained Transformer) 인공지능 모델을 개발한 것입니다.

이 알고리즘을 최초로 공개한 구글 역시, 많은 모델들을 학습시켜왔습니다. 다만, 업계 선두로 평가받는 구글의 생성형 AI 모델이 늦게 공개 된 이유는 신중함이었을 것입니다. 지금도 생성형 인공지능과 관련한 많은 윤리적 문제들이 비판받고 있습니다. 이미 전세계 검색시장을 독점하고 있는 구글은 공개의 조심스러울 수 밖에 없었을 것이고, 생성형 AI로 생길 문제들을 보완할 수 있는 장치들을 고민하고 있었습니다. 그러던 중 마이크로소프트가 투자한 OpenAI의 ChatGPT가 발표되고 모든 주목이 OpenAI와 마이크로소프트에게 향했습니다. 구글은 급하게 생성형 AI 모델인 Bard를 시연하였지만 잘못된 정보를 전해주어, 오히려 시장의 반응이 차가웠습니다. 마이크로소프트는 Copilot을 자사 소프트웨어의 적용시키며 빠르게 이 시장을 선점하고자 하고 있습니다.

Bard 최초 시연 때 일어난 해프닝 때문에 구글 주가가 마이크로소프트 대비 안좋게 움직였던 것도 사실이지만, 최근 구글 주가 강세는 역시 AI 기술 시연 이후에 이루어지고 있습니다. AI 기술 전문가들은 기술력으로만 본다면 OpenAI의 GPT보다 구글의 인공지능 모델이 앞선다고 평가하고 있습니다. 아래는 구글의 Bard에게 물어본 Bard와 GPT의 차이의 대한 대답입니다.

Source : Google

구글의 인공지능 모델이어서 그런지는 모르겠지만, 구글의 인공지능이 강력하고 다재다능한 언어 모델이라고 이야기합니다. 구체적인 수치는 공개되지 않았지만 실제로 더 많은 데이터를 학습했다고 알려지고 있고 구글 검색 엔진은 데이터를 분류하는 최고의 알고리즘을 갖고 있는 만큼, 앞으로도 인공지능 성능이 더 좋아질 것으로 기대하고 있습니다.

구글이 인공지능에 얼마나 진심인지는 R&D 투자 금액만 봐도 알 수 있습니다. 지난 12개월간 구글은 419억 달러의 R&D 투자를 집행하였는데, 이는 경쟁사 메타인 370억 달러와 마이크로소프트의 273억 달러에 비해 굉장히 큰 금액입니다. 많은 연구개발비가 모두 매출로 이어지진 않겠지만 그만큼 구글이 AI 기술에는 진심이다라고 생각할 수 있습니다. R&D 금액만 보더라도 TPU니 텐서플로우니 구글 인공지능 기술에 대한 이야기를 한다면 더 많은 얘기를 할 수 있겠습니다만 그런 어려운 기술적인 이야기를 하지 않아도 구글의 인공지능 기술은 최고 수준이라고 설명할 수 있겠습니다.

마이크로소프트의 CEO는 지금 공개된 AI 기술은 아이폰의 등장만큼이나 혁명적인 순간이라고 표현합니다. 아이폰이 등장하면서 많은 산업의 형태가 바뀌었습니다. 아마 AI 역시 인간의 산업 형태를 바꿀 것이고 생산성을 크게 향상시킬 것이기에 저 역시 이 표현에는 동의 합니다. 하지만 이 시장은 이제 시작이고 시장의 승자가 결정되지 않았다고 생각합니다. 그리고 그 시장에서 승리할 몇몇 기업 중에 구글이 높은 확률로 포함될 것이라 생각합니다. 

2. 구글의 사업은 순항중이다.

ChatGPT가 등장하면서 구글의 몰락을 이야기하는 사람들 중의 논리는 구글 검색엔진을 사용하는 수요가 ChatGPT나 인공지능 GPT 기술이 결합된 마이크로소프트의 Bing으로 옮겨 갈 것이라는 것이었습니다. 실제로 구글이 이 시장을 독점한 이래로 가장 강력한 도전임은 부인할 수 없는 사실입니다. 그러나 아직까지는 수요의 움직임이 관측되고 있지 않습니다. 거기에 더해 Bard가 출시되며 구글 역시 인공지능 서비스로 맞불을 둔 상태입니다. 구글의 매출의 대부분을 차지하고 있는 검색 서비스의 독점만 지속 된다면 구글의 사업은 순항하고 있다라고 이야기 할 수 있습니다.

Source : statcounter

구글 클라우드 역시, 아마존의 AWS와 마이크로소프트의 Azure를 뒤따른 후발주자 치고는 잘 성장하고 있습니다. 유튜브는 따로 말할 필요가 없겠죠. 굳이 AI를 이야기하지 않더라도 구글의 기존 사업들의 매출 성장률을 준수한 편입니다. 오히려 성장률이 막대한 성장률이 기대되지 않았기 때문에 밸류에이션이 합리적인 수준에서 거래되어 왔습니다. 기타 AI 기업들의 멀티플에 비해 저렴하게 거래되었었죠. 지금은 주가가 상승하여 PE 멀티플이 약 27배에 거래되고 있습니다만 올해 초만 하더라도 약 20배에 거래가 되었습니다.

구글, 마이크로소프트, 엔비디아의 PE 멀티플 추이   Source : SeekingAlpha

기존 사업에서의 경쟁력을 유지하는 정도를 넘어서 강력한 독점을 보여주고 있고, AI 시장에서의 기대감이 있는 알파벳은 분명 매력적인 기업임에 틀림 없습니다.

3. 구글의 1분기 실적 발표 리뷰

지난 4월 25일 구글의 1분기 실적발표가 있었습니다. 매출은 697.87억 달러로 전년 동분기 대비 3% 증가하였습니다. 달러의 강세 영향도 매출 성장이 더딘 것에 영향을 주었습니다. 매출이 상승한 것 대비 비용은 크게 증가하여 영업 마진은 전년도 30%에서 25%로 감소하였고 주당 희석된 EPS는 $1.17를 기록하여 컨센서스 $1.07 대비로는 높게 나왔습니다.

Source : Alphabet IR

세부적인 매출 내용을 본다면 구글과 유튜브 서비스를 통한 매출은 전년 대비 큰 차이가 없었습니다만, 클라우드에서는 여전히 높은 성장률을 보였습니다. 클라우드 매출이 전년 동분기 58억 달러에서 74억 달러로 약 28% 성장하면 처음으로 클라우드 사업으로 이익을 봤다고 합니다. 고무적인 내용이죠. 검색엔진과 유튜브를 통한 광고는 22년 동분기 대비 거의 변화가 없는 수준이었지만 추후 경기가 회복되감에 따라 다시 성장세를 회복할 것으로 보입니다. 구글의 검색엔진과 유튜브의 시장 독점은 강력하다고 판단하기 때문입니다.

Source : Alphabet IR

투자자들이 관심있게 봐야 할 내용은 700억 달러의 자사주 매입 소식입니다. 주가에 직접적으로 영향을 주는 소식입니다. 이런 자사주 매입이 가능한 것은 구글의 잉여현금흐름이 강력하기 때문이라고 생각합니다. 디지털 광고 시장은 올 하반기부터 정상화 될 것으로 전문가들에 의해 예측되고 있습니다. 이에 따른 알파벳의 잉여현금흐름은 약 650 - 670억 달러로 예측합니다. 주주환원률이 엄청납니다.

4. DCF Valuation

저는 이 글을 작성하는 시점 구글을 보유하고 있습니다. 구글을 오래 보유한 주주입니다. 위 내용을 보시면 구글이라는 기업을 굉장히 높게 평가하고도 있습니다. 다만 최근 AI라는 섹터에만 들어가면 주가가 크게 상승하고 있는데 이를 따라 추격 매수하는 것은 굉장히 위험하다고 생각합니다. 구글 역시 지금 레벨은 엄청나게 저렴한 가격대가 아니라고 판단하기 때문에 이야기드립니다. 밸류에이션은 투자자 분들의 판단을 돕기 위해 참고해주시기 바랍니다.

구글의 자본 비용을 계산하기 위해 WACC를 사용하였습니다. 계산 변수는 아래와 같습니다.

구글의 연평균 매출 성장률은 10.12%로 전망하였고, 월가 전문가들의 이는 월가 분석가들의 평균 전망치와 비슷한 정도입니다. Bull 시나리오가 아닌 Base 시나리오라고 설명드리고 싶습니다. 

이를 토대로 구한 밸류에이션은 아래와 같습니다.

Base 시나리오에 따른 구글의 목표 주가 마진은 크게 없다고 판단됩니다. 다만 AI 시장 침투에 따른 Upside나 구글의 독점적인 시장 점유율 훼손에 따른 Downside는 투자자분들이 판단해보시길 바랍니다.