9. 타이밍에 강한 가치투자 전략 - 비탈리 카스넬슨

비탈리 카스넬슨 저

비탈리 카스넬슨이란 분이 쓴 책입니다. 책은 크게 두가지 이야기로 나뉜니다. 첫째 박스장의 시작입니다. 둘째 비탈리 카스넬슨 만의 절대 per 모형에 대한 설명 부분입니다.

그런데 이 책이 쓰여진 시기는 금융위기가 절정이었던 시절에 쓰여진 책이고 미국 시장이 2000년 대에 이르러 20년간의 상승장을 마감하고 하락횡보를 하던 시기인지라 저자는 향후 10년동안은 박스장이 전개될 거라고 강하게 주장을 했습니다. 다들 아시다시피 그 후 10년간 미국 시장은 강한 상승장이었습니다. 이는 저자의 생각과는 완전히 배치되는 현상이었습니다. 그래서 사실 저자의 박스장이론은 쓸모가 없는 것으로 밝혀졌습니다.

다만 카스넬슨 만의 절대 per 모형은 참고해 볼만 합니다.

카스넬슨은 기업을 평가할때 3가지 요소를 주목했는데 질, 성장성, 가격입니다.

질을 구성하는 요소에는 경쟁우위, 강한 브랜드(가격을 올릴 수 있을 정도로), 경영진의 능력, 이익예측의 용이성, 튼튼한 재무구조, 풍부한 잉여현금흐름, 높은 자본수익율을 들었습니다.

성장성을 구성하는 요소에는 이익증가와 배당금 증가, 자사주 매입 등을 들었습니다.

마지막으로 가격을 설명했는데, 저는 예를 들어 설명한 젖소 '골데' 이야기가 재미 있었습니다.

현금흐름 할인법을 현실에 접목해서 젖소의 가치를 설명한 글입니다.

현금흐름할인법을 설명하기 위한 젖소 '골데' 이야기

그런데 현금흐름할인법은 가장 이상적인 가치추정방법이지만, 이상적이기에 현실에는 맞지 않는 방법이라 저자는 절충안으로 절대PER모형을 설계했습니다.

기본적은 모형을 보여드리자면,

PER을 결정하는 데이터

필자는 성장율이 0%, 배당율이 0%인 기업의 PER을 8을 미니멈으로 그 이상을 주려면 성장성과 배당수익율을 더 해 주면 된다는 이론을 제시했습니다. 미국 기업들은 이렇게 높은 기본 PER을 받고 있나 봅니다. 한국은 성장성도 있고, 배당도 주는데 PER 5이하 짜리도 꾀 많은데 말입니다. 요새 제가 주위에 항상 하는 말이 옛날(호랑이 담배피던 시절?)에 비해 요새 투자하기가 쉽지 않다라고 합니다. 그런데 생각해 보면 10년 전에도 이 얘기를 하고 있었습니다. 미국과 비교해 보면 아직 한국은 밸류에이션 측면에서 투자할만한 껀덕지가 많이 남아 있을 수도 있습니다. 한국에 적용하려면 기본 PER 수치를 극도로 낮춰야 하는데 저는 시장상황을 고려해서 한국시장의 미니멈 PER을 3으로 했습니다.

거기에서 사업 리스크, 재무 리스크, 이익 확실성 등의 요소를 가산하여 적정 PER을 구하는 방식입니다.

자세한 방법은 책을 사거나, 빌려보시기 바랍니다. 참고로 전 수년전에 책을 샀습니다. ^^:

절대 PER모형의 장점은 이용하기가 쉽다는 점이고(액셀에 넣으면 금방), 단점은 자산을 고려하지 못했다는 점입니다. 이익이 작은데 상대적으로 자산이 많은 기업의 가치는 실제 가치보다 작게 나올 것입니다.

그래서 저는 사경인 회계사님의 가치추산 방법을 더 나은 방법이라고 개인적으로 생각합니다.

질, 가격, 성장성 요인 종합 분석편에서는 세가지 요인 중 하나만 만족시키는 주식은 버리라고 합니다.

결국 3가지 중 2가지 정도를 보고 투자하게 되는데 그럼

1) 질+가격 2) 질+성장성 3)가격+성장성 3가지 조합이 나오게 됩니다.

1) 질+가격 의 경우는 높은 안전마진을 설정(걍 싸게 사라는 얘기)하고, 주가 상승의 촉매 요인을 살펴라고 합니다.

촉매 요인에는 기업 구조조정, 경영구조 변화를 들 수 있습니다.

2) 질+성장성 의 경우는 사실 보통 이런 경우는 상당히 매력적인 회사일 가능성이 큰데, 그래서 종교주가 될 확률이 상당히 있는 기업군입니다. 너무 비싸게 살 경우 수십년간 횡보할 가능성도 있습니다.

3)가격+성장성 의 경우는 가장 위험한 경우라고 설명하고 있는데, 일반적인 경기 순환주가 여기에 속할 것입니다.

필자는 질이 떨어지는 기업을 가장 투자대상이 아니라고 생각하고 있나 봅니다.

그 뒤에 나머지 책의 부분이 많이 남아 있지만 중요한 내용이라고 생각지 않아서 생략하도록 하겠습니다.

이 책에서 중요한 부분은 챕터5에서 8까지라고 생각합니다. 나머지는 가볍게 보셔도 될 것 같습니다.