LS 지주사의 저주? 방향성은 좋다

※ 감수인 의견 LS 투자포인트 설명해 주셔서 감사 드립니다. 독자께서는 종속기업에 대해 평가한 부분을 참고하시면 좋을 듯 합니다. 지주사는 굵직하게 평가하는 것이 이해하기 좋습니다. 오너와 동업/동행한다는 측면에서 지주사 투자는 동업 투자에 가장 적합한 투자 방법이라고 생각합니다. 대주주 입장에서는 지주사는 나쁘지 않은 선택입니다. 1)자본배분이 용이하고 2)자회사 편입과 퇴출 측면에서 지배구조를 관리하기 용이하고 3)상속이나 승계 시, 지주사만 물려주면 되므로 여러모로 편리합니다. 배당도 한꺼번에 끌어와서 받으면 됩니다.  하지만, 상장된 지주사는 상단기간 동안 저평가인 경우가 많았습니다. 1)여러가지 사업을 가지고 싶지 않은 투자자의 심리 2)대주주가 특정 사업부를 분리하여 별도 상장 3)자회사도 상장되어 있고 지주사도 상장되어 있는 경우의 할인(더블카운트) 등이 지주사를 저평가로 만드는 요소라고 시장에서 인식합니다.  한 개인의 의견일 뿐이지만, 모두 시장의 오해가 어느정도 있다고 생각합니다. 1), 2)의 경우는 지주사는 원래 그런 일을 하려고 만든 회사입니다. 지배력을 잃지 않는 범위에서 취할 수 있는 행동입니다. 모르고 투자하면 안 됩니다. 3)번은 거래구조상 지배구조상 더블카운트는 산술적으로 불가능합니다. 두번 더해진 적이 없기 때문입니다. 굳이 두 번 더해지는 경우는, 시장에서 전체 시가총액을 더할 때 두번 더해지는 것입니다. 자회사 시총이 100이고 51%의 지분을 지주사가 보유하고 있을 때, 시장에서는 49%만 거래됩니다. 지분 측면에서 지주사가 지배력을 확보할 때 산 주식이나, 개인주주가 시장에서 산 주식이나 동일한 효력을 같습니다. 한 주식이 두번 값을 치뤄져야 더블카운트라고 부를 수 있을 듯 한데, 전체 시총을 구할 때 외엔 그런 경우가 없는 듯 합니다. 그렇지만 여전히 지주사는 저평가를 받아 왔고, 받고 있습니다. 하여, 지주사 투자는 싸다고만 해서 접근하는 것이 아니라, 정말로 오너와 장기 동행할 목적으로 매수하는 것이 좋을 듯 합니다. *사견일 뿐이므로, 투자자에 따라 다른 견해가 있을 수 있습니다.

 

 

오늘 공부할 기업은 LS입니다. 투자 포인트, 방향성 위주로 간략하게 설명합니다.

 

■ 기업 개요

 

1. 시총 : 2조 1832억원 (23년 2/24일 종가 기준)

2. POR : 3.4 / PER 4.2 (2022년 실적 기준)

3. 개요 : 지주사 (LS전선, LS엠트론, LS일렉트릭, LS MnM, LS아이앤디 등 종속)

 

1. 지주사지만 주력 회사들 대부분 비상장으로 장부가, 예상가 대비 한참 못 미치는 평가를 받고 있음

2. 주력 회사들 전방 호조 (전선, 변압기, 통신선 인프라, 친환경 풍력, 구리 수요 증가 등) 

3. LS MnM (구 니꼬동제련) 연결 인식으로 실적 점프 (22.4Q~)로 시장 관심 증가 기대

4. 바이 아메리칸 수혜 (LS 전선 미국 법인 보유, 미국 케이블 선두 기업 보유)

 

즉 종속 회사들 상황 좋고, 실적 잘 찍어가고 있는데 지주사라 주가가 조용한 상황 -> 시장의 관심 증가, 주가 상승 기대

 1) 장부가 VS 시총 :

 장부가액 4.8조원 ↔  LS의 시총 2.2조원으로 장부가 대비 50% 이상 할인 중.

 2) 예상가치 VS 시총 :

  피어 기업 대비 평가 시총 9.7조원 ↔ 시총 2.2조원으로 예상 가치 대비 80% 내외 할인 중.

  아래는 피어그룹 대비 예상 가치 판단 자료.

2) 친환경 : 

LS 전선 풍력 해저 케이블 수주 지속 증가. 추가로 전기차 구동 모터 권선 등 LS전선, LS I&D 적극 진출 중. 위에 언급한 신재생 에너지의 발전은 송배전망 발전과 함께 투자되어야하며 전선/변압기 등 LS 사업 전반에 긍정적인 영향을 줄 것임.

 

 

3) 구리 가격

 

LS 주가는 전기동 가격과 연동되는 부분이 있음. 전선, 변압기, 제련 사업 전반이 구리 가격 영향을 많이 받기 때문.

현재 구리 가격은 10년 중 평균 최고점 부근이며, 과거와 다르게 주가와 구리 가격 괴리 존재. 구리 가격이 올라간만큼 LS 주가가 올라가지 못한 것인데, 이 와중에 LS의 연결 실적은 사상 최대치며 업황은 좋음.

 

3. LS MnM 연결 인식으로 시장 관심 증가

마지막으로 LS MnM (구 니꼬동제련) 인수. 4Q부터 연결 100%로 잡히면서 실적이 급증함. 

 

 

LS MnM은 국내 전기동 M/S 97% 1위. 글로벌 2~3위의 기업. 기본적인 이익 체력이 있는 기업으로서 해당 기업을 연결로 잡기 시작한 이후 LS의 매출은 올해 20조 이상으로 2020년 대비 2배 증가. LS MnM의 2022년 매출은 11조원, OPM은 4700억원.

 

아래는 LS MnM의 종속회사 현황. 

 

 

대부분 자원 순환 사업 진행 중. 토리컴의 경우, 현재 귀금속 회수 비즈니스 외에 2차 전지 관련 황산니켈 사업도 양산 준비중. LS MnM으로부터 동제련 부산물을 받아 이를 황산 니켈로 추출해내는 것으로 수직 계열화 진행 중.

 

아래는 토리컴의 실적 추이

 

2023년 2월 22일 기사. 

단순 제련 사업에서 친환경, 자원순환으로 비즈니스를 확대하고 있음. 고려아연 등이 해나가는 방향과 유사하며 오랜 시간 발전시킨 제련 기술력은 이런 신사업에 긍정적인 영향을 줄 것.

 

추가로 과거 대비 현재 주가 & 전기동 가격 괴리 발생 중. 구리 가격 상향시 해당 갭이 채워질 가능성이 높음.

 

위 붉은 음영의 2009~2011년 LS 주가는 10만원 이상을 돌파했는데 그 당시 지주사였음에도 PER 밸류 12 내외를 받았음. 

2010년 매출액 3조원, 영업이익 2800억원. 시총 3조원, PER 9~11

2023년 매출액 23조원, 영억이익 7160억원. 시총 2.1조원 (실적 전망은 최근 SK증권 자료), PER 4 내외

이에 전기동 가격이 받쳐준다는 가정하에, 인프라 투자 등 업황을 반영하여 전고점 트라이 할 것이라 생각함.

 

■ 리스크와 나의 생각

 

1) 지주사 : 지주사는 주가가 안간다는 시장 편견이 강함. 그러나 최근 자산주가 재평가 받는 것처럼 사이클은 돌고 도는 게 아닐까 생각 됨. 그러나 그럼에도 지주사이기에 리스크로 기재

 

2) 높은 부채 비율 : 현재 연결 기준 220%까지 상승. 1년 전에는 173%. 부채를 못 갚거나 할 기업은 아니지만, 금리 인상기에 부차적인 비용 상승 요인이라 리스크로 기재

 

3) 자회사 상장 : LS는 향후 8년간 20조원을 투자한다고 말했으며 해당 자금을 수혈하기 위해 상장 카드를 사용하리라 전망. 실제 LS MnM은 지분 인수시 SI 도움을 받으며 상장 의무 조건이 있기도 함.

핵심 자회사 상장에 대해서 시장은 더블 카운팅 및 자회사 직접 투자에 따른 지주사 매력도 반감 가능함. 다만 자회사 상장을 위해 그 전까지 가치 극대화라는 노력이 들어갈 것이고 이는 LS 가치 상승에 기여하리라 생각.

 

큰 틀에서의 방향성에 대해 간략히 설명해봤습니다. 투자에 도움되셨길 바랍니다.

 

1. 해당 글은 오렌지보드에 독점 기재합니다. 

2. 현재 저자는 LS를 보유하고 있으며 주주로서 글이 편향될 수 있습니다. 

3. 해당 글은 매수/매도 추천이 아니며, 투자의 최종 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다.