해외
AIXA: 전력반도체 Capex 증가에 베팅한다면
혹두루미
2023.08.28
|
※ 감수인 ★★★★★ ‘오렌지보드 독점’ 보고서입니다 ★★★★★ 좋은 기업 소개해 주셔서 감사 드립니다. 동사는 유럽 주식시장에 상장되어 있습니다. 독일에 본사를 두고 있습니다. 주) Aixtron SE에서 SE는 "Societas Europaea"의 약자로, 유럽 주식회사를 의미함.
*하기는 모두 유로화 기준임.
- 시총 40억 유로, 23년 주가상승 30%.
- P/B 기준 최근 몇 년간 리레이팅이 발생하였음.
- 리레이팅은 어닝파워 상승에 기인한 듯함. - 재고자산 회전일수가 긴 편임. 최근 재고를 계속 쌓고 있음.
- 매출액과 이익률의 점진적인 상승을 가정한 Forecast임. - 장비업의 이익률이 25% 전후면 상당히 양호한 편이라고 생각함.
주의) 위 의견은 세부 내용을 파악하지 못한 상황에서, 재무적/정황적으로만 판단한 감수인의 대략적인 의견입니다.
|
Aixtron이 매력적으로 보이는 이유는 동사가 1) SiC와 GaN, 나아가 micro LED로 대변되는 전방산업의 가파른 성장세와, 2) MOCVD 장비의 독보적 1위 사업자로 해당 시장 성장의 수혜를 온전히 영위할 수 있는 조건을 갖췄다는 점 때문임.
SiC와 달리 GaN/micro LED의 애매모호한 개화시기는 동사에 대한 투자를 망설이게 만드는 요소지만, 절대적인 매수 멀티플 자체가 높지 않다면 동사를 소유함으로써 담보된 성장 섹터(SiC/GaN/micro LED)의 콜옵션 보유효과를 누릴 수 있을 것이라 생각함. 장비사인만큼 분기별 신규수주량 변동성에 기인한 주가 노이즈가 꾸준히 존재할 것이라 판단하며, 이를 기회로 삼아야 할 것.
1. 기업 개요
동사는 1983년 설립된 독일소재 MOCVD 장비 전세계 1위 공급사임. 전력반도체 분야는 웨이퍼/칩 등 다양한 플레이어들이 존재하지만 결국 완성품인 칩 생산에는 웨이퍼가 필요하며, 전력반도체용 웨이퍼(SiC, GaN) 양산을 위해서는 결국 이를 위한 Capex가 집행될 수밖에 없다는 생각에 착안하여 분석을 시작함.
1-1. 간략한 산업 내용
전력반도체를 위시한 다양한 비메모리 칩은 메모리와 달리 순수 웨이퍼가 아닌 웨이퍼 위에 Epi 층(SIC, GaN 등)을 성장시킨(씌운) 웨이퍼를 사용함. Si 웨이퍼는 실리콘 단원소 물질이기 때문에 이온 주입을 통한 도핑농도 조절이 가능했지만, SiC 웨이퍼는 두개의 원자가 결합된 형태로 결정질 강도가 다이아몬드 수준에 달해 이온 주입이 불가능하기 때문임. 에피택셜 웨이퍼는 SiC 웨이퍼 위에 SiC 단결정 층을 입힌 웨이퍼라고 보면 되는데, 해당 에피택시의 품질은 소자의 성능을 좌우함..
무튼 이러한 과정을 에피성장이라 칭하고, 에피성장이 이뤄진 웨이퍼를 에피(에피택셜) 웨이퍼라 이야기하는데, 이 에피성장을 위해 필요한 것이 동사의 증착장비라고 볼 수 있음.
(출처: 신한투자증권)
한편 에피택셜 웨이퍼를 제조하는 절차는 1) 결함층을 줄이기 위한 연마(CMP), 2) 연마로 인해 데미지를 입은 표면층 에칭(수소가스를 통환 청정화), 3) CVD 방식을 통한 에피성장으로 크게 나눌 수 있음. 에피성장 방식에는 CVD 외에도 SE(Sublimation epitaxy, 승화 에피택시), LPE(Liquid phase epitaxy, 액상 에피택시), VLS(vapor-liquid-solid epitaxy) 등이 존재하나, 양산성이 높은 CVD 방식이 가장 널리 이용됨.
CVD 장비 제조사는 동사를 제외하더라도 TEL, Veeco, AMAT 등이 존재하나, 1) 동사의 전력반도체향 매출 노출도가 가장 높다는 점과, 2) GaN에서 사용하는 CVD 방식인 MOCVD의 경우 동사가 압도적인 1위를 점유하고 있다는 점을 고려해 전력반도체 전분야의 성장을 영위할 수 있는 업체는 동사라 판단하였음.
1-2. 주요 제품
동사는 위에서 언급한대로 SiC, GaN, AsP 등 화합물반도체향 증착장비를 메인으로 다루고 있으며, 제품별로 간략히 소개하면 아래와 같음.
1) AIX 2800G4-TM(레이저): GaAs/InP 웨이퍼 양산용 CVD 장비(4/6인치)
2) AIX G5 WW C(전력): SiC/Si 전력반도체 단일 웨이퍼용 CVD 장비(6인치)
3) AIX G5+ C(전력, micro LED): GaN on Si(Sapphire/SiC) 웨이퍼 양산용 MOCVD 장비(6/8인치). 동사는 차세대 디스플레이의 미래를 OLED가 아닌 micro LED로 보고 있으며, 이에 자회사인 APEVA를 통해 영위하던 OLED 사업을 철수(2021)하고 micro LED에 집중하고 있음.
4) CCS Systems for R&D(연구개발): R&D/소규모 생산용 MOCVD 보조장비(2-8인치)
5) G10-AsP(레이저/micro LED, 2023년 출시): GaAs/InP 웨이퍼 양산용 MOCVD 장비(4/6/8인치)
6) G10-SiC(전력, 2022년 출시): SiC 웨이퍼 양산용 CVD 장비(6/8인치). 출시 첫분기에 모든 제품 중 가장 높은 주문량을 기록하였으며 현재도 동사의 메인 제품. 6인치 웨이퍼의 성능/생산량을 높이고 8인치 웨이퍼 옵션도 제공. 9*6인치, 6*8인치로 높은 생산성을 지니고 있다는 것이 특징임.
1-3. 전방산업 요약
1) 전력반도체
- SiC: 파워트레인의 메인 인버터, 온보드 충전기, 충전소, 산업용 태양광/풍력에너지 분야 인버터, 산업용 모터 제어 시스템. 전기차 배터리의 경우 주행거리 늘리고, 발전분야에서는 변환손실을 축소시키는 역할. SiC 디바이스 시장은 2021년 10억 달러에서 2027년 63억 달러로 CAGR 34% 예상(Yole). 메인 성장동력은 전기차, 이에 따른 고속충전 인프라
- GaN: 모바일기기 고속충전, 데이터센터/서버향 에너지절약형 GaN 기반 전원공급장치, 스마트폰/노트북용 전원공급장치. 전원공급장치의 경우 일반적으로 저전력/중전압급. 시장규모의 경우 21년 1.26억 달러에서 27년 20억 달러로 약 60% CAGR 예상(Yole).
- GaAs: 5G 네트워크 신호 전송, WLAN6 표준용 고주파 부품(다 GaN과 겹침. 6G 등의 후속 네트워크 세대에서는 고주파에서 전력 손실이 적다는 GaN의 이점이 부각될 것). 더 많은 제조업체가 고주파 스위치 생산을 실리콘에서 GaN으로 전환하고 있으며, GaN 고주파 반도체 디바이스 시장은 2020년 8.91억 달러에서 2026년 24억 달러로 약 18% CAGR 예상.
2) LED
- Mini LED: 빨/주/노 LED(ROY LED). 대형 컬러 디스플레이, 자동차 미등, 실내 농업 분야 등. 적외선, ROY LED 제조 장비 시장은 2027년까지 CAGR 24%(Yole). 백라이트 애플리케이션에 비해 사용되는 칩의 크기가 줄어들어 웨이퍼 면적의 연간 성장률은 약 7% 가량이며, 픽셀 크기 1mm 미만 애플리케이션인 미세 피치 분야에서의 성장이 예상. CAGR 34% 성장이 예상(Yole).
- UV LED: 플라스틱 경화 및 표면 소독, 공기/물 순환 등. 위생에 대한 수요 증가에 따라 성장하는 시장임. 코로나 팬데믹 초기에 크게 성장했으나 개발/소규모 양산용 도구로 크게 감소. 주요 전방산업은 공기 소독 시스템, 차량 에어컨, 흐르는 물의 살균 등.
- Micro LED: 초기 스마트워치 - 점차 대형 디스플레이로 확대 예상. 누적 투자금액 83억 달러 추정되며 2025년까지 모든 제조 역량에 30억 달러 투자가 예상, 2025년 6인치 에피웨이퍼 수요는 연간 50만 개, 2029년에는 연간 390만 개로 증가 예상(Yole).
3) 레이저
- Laser-based Optical Data Transmission: 클라우드 컴퓨팅/인터넷 서비스 사용 증가로 광섬유 케이블 통한 데이터 전송량 역시 증가하고 있으며, 비디오 스트리밍 사용 증가와 사물인터넷 역시 데이터 증가에 기여 중. 동사에서 제조하는 레이저는 광데이터 전송을 위한 핵심 부품.
통신용 트랜시버 매출이 2021년부터 2027년까지 연평균 15% 성장 예측되며 2027년 전체 시장 규모는 247억 달러를 넘어설 것으로 예측. 가장 큰 수요 동인은 데이터 통신(Yole).
- Laser-based 3D Sensor Market: 레이저 기반 3D 센서는 고급 휴대폰에 사용되며 가전 외 산업/자동차 부문의 3D 센싱에도 사용이 늘어날 것. 소비자 가전이 레이저 기반 3D 센서의 주요 수요처가 될 것으로 보이며, 2021년 14억 달러에서 2027년 39억 달러로 CAGR 19% 성장할 것이 예상(표면 방출 레이저).
1-4. 실적 추이 및 매출 Breakdown
동사는 2018-2020 미진한 흐름을 보이다 2021년 전력반도체 부문의 성장과 함께 매출 규모가 크게 확대되었음. 수익성의 경우 기본적으로 매출 규모 성장에 따른 영업레버리지로 매출 규모에 비례하는 형태를 보이고 있으나, 최근 출시된 제품들의 비교적 높은 마진율도 그 이유 중 하나임.
한편 동사의 매출이 꾸준하게 발생하지 않는 이유는 기본적으로 수주-인도의 흐름을 띠는 장비가 주요 매출원인 것도 있지만, 신규 장비를 만들어 인도할 때 거쳐야 하는 승인절차의 지연 역시 존재함.
2분기의 경우 1분기 대비 큰 폭 상승한 매출 및 수익성을 기록하였음. 이는 발급이 지연되었던 1분기 인도물에 대한 수출 라이선스 중 상당부분이 해결되었기 때문임(밀린 물량 약 EUR 70m 중 50m이 해결).
(출처: AIXA 제공자료 재가공)
감수인) 저자 문의 결과, 위 수치는 달러기준임 (유로 기준은 감수인 의견 참고). 이하 수치는 유로 기준.
수주잔고 및 백로그 추이는 아래와 같음. 신규수주와 백로그, 그리고 재고자산의 절대적인 레벨은 많이 올라와있지만 전체 매출액은 그렇지 못했는데, 이 역시 위에서 언급한 승인절차(수출라이센스)와 관련된 이슈임. 2분기 수출 라이센스 문제가 상당부분 해결되었음에도 높은 재고수준을 유지하는 이유는, 향후 몇 분기 동안 예상되는 좋은 업황에 대비하기 위함이라고 회사는 밝히고 있음.
한편 수주 제품들 중에서는 G10-SiC 시스템이 가장 큰 비중을 차지하고 있음(비중은 따로 밝히지 않음).
(출처: AIXA 제공자료 재가공)
AIXA의 매출액은 장비와 서비스/교체부품 부문으로 분류됨. 아래는 매출의 절대금액 및 비중 추이를 나타낸 것인데, 서비스/교체부품 부문의 매출액은 일정하고 장비매출이 들쭉날쭉함에 따라 비중이 바뀌는 모습을 보이고 있음.
(출처: AIXA 제공자료 재가공)
장비는 다시 전방산업에 따라 Power electronics(전력반도체), Optoelectronics(광전자, 즉 레이저), LED(micro LED 포함)로 분류되며 절대금액 및 비중 추이는 다음과 같음. 본 기업의 주요 투자포인트 중 하나인 전력반도체향 매출이 꾸준히 올라오는 모습을 보임. 전력반도체향의 경우 칩/부품/웨이퍼 제조사, 광전자향은 레이저 제조사, LED향은 패널 제조사로 공급하며, 그 외 대학/연구소 등 연구기관향 제품 공급 역시 존재함.
(출처: AIXA 제공자료 재가공)
지역별로는 아시아가 압도적인 모습을 보이고 있음. 납품하는 업체의 대부분이 아시아라기보다는, 많은 대형 부품 제조업체들의 생산공장이 아시아에 위치한 것이 그 이유임.
(출처: AIXA 제공자료 재가공)
회사에서 이야기하는 구간별 수요처는 다음과 같음. 2020년 말부터 전력반도체향 수요가, 2021년부터는 micro LED향 수요가 올라오기 시작하였으며 2022년 전력반도체향 매출의 증가는 SiC 전력반도체 시장 개화에 따른 것임을 알 수 있음.
한편 2020-2021년 성장동력 중 하나인 ROY의 경우 Red, Orange, Yellow LED를 뜻하는데, 이는 mini LED 시장 성장에 따른 수요 증가였을 것임.
(출처: AIXA)
2. 투자포인트
2-1. 전력반도체향 웨이퍼의 본격 Capex 집행구간
동사는 전기차향 수요를 기반으로 급격히 성장 중인 SiC 전력반도체향 웨이퍼 공급 1위 업체 울프스피드에 장비를 공급하고 있으며, 개화가 임박한 GaN 전력반도체에 필수적인 MOCVD의 독보적 장비 공급자임. 2022년 기준 전력반도체 내 비중은 SiC 40%, GaN 60% 가량이며 2023년 SiC 60%, GaN 40%이 예상된다고 2022년 4분기 컨콜에서 이야기한 바 있음.
[SiC 기반 전력반도체: 2023-2025 가파른 웨이퍼 Capex와의 동행]
동사가 해당 분야에서 개입할 수 있는 부분은 2022년 출시한 G10-SiC를 통한 에피택시 웨이퍼 생산 단계임. 22년 출시한 G10-SiC는 6/8인치에 모두 적용이 가능하며 현재 동사의 메인 제품군으로 분류됨. 아래는 2023년 초를 기준으로 리서치했던 주요 웨이퍼생산업체들의 인치별 생산 타임라인인데, 옅은 파란색이 6인치 SiC 웨이퍼, 진한 파란색이 8인치 SiC 웨이퍼 양산일정을 의미함. 물론 2분기가 지난 현재 업체들의 양산일정이 뒤로 밀리고 있다는 점은 부정적 요소임.
위 리스트 중 동사의 메인고객은 Wolfspeed. Wolfspeed가 채택한 동사의 제품은 2022년 신규 출시한 G10-SiC로 6*200mm의 현존하는 증착기 중 가장 큰 용량 및 높은 자동화정도를 자랑함.
해당 장비가 갖는 멀티웨이퍼 출력은 고객의 단위생산량당 비용 절감에 기여하며, 전력반도체의 ‘비용 절감 방향성’을 고려한다면 해당 장비의 사용 여력은 더욱 커짐.
(출처: AIXA)
아래는 Wolfspeed에서 가져온 향후 Capex 계획임. 2023-2025년 어마어마한 규모의 투자가 예상되어 있어 동사는 해당 투자의 낙수효과를 입을 것으로 판단함. Wolfspeed는 23년 2분기 컨콜에서 8인치 SiC 팹 모호크밸리가 제품 출하 및 매출 기여를 시작하였으며, 아래 표에서 2024년 반영되어 있는 사일러시티 팹의 착공을 시작했다고 밝혔음. 추후 사일러시티 팹 내로 들어갈 장비에 동사가 수혜를 볼 수 있지 않을까하는 판단.
(출처: WOLF)
타 웨이퍼 생산업체들의 경우 8인치 웨이퍼 증설이 가시적이지 않은 것인지 검색해봐도 관련 내용이 잘 나오지 않음. 동사에 관련된 내용만 나오지 않는 것이 아니라, Veeco 등 경쟁사와 함께 검색하여도 딱히 유의미한 공급처가 나오지 않음. 그나마 찾은 것이 2020년 12월 웨이퍼 에피택시 전문업체인 Epiworld의 동사 장비 퀄통과 기사 정도. 그치만 적어도 전체적으로 공급이 늘어난다는 방향성은 확실하고, 이를 위한 향후 몇 년 간의 폭발적인 증설이 확실시된다는 것, 그리고 해당 시장 내 독보적인 지위를 차지하고 있는 것 역시 동사라는 사실 역시 변함이 없기에 동사의 수주는 매우 기대되는 부분임. 구체적인 업체명을 언급하지는 않았지만 기존 고객사의 주문도 증가하고 있으며 전체적인 시장 성장과 함께 다양한 고객들과 컨택하고 있다고 이야기한 바 있음.
한편 동사는 SiC 웨이퍼 시장 내 2023년 점유율 목표를 50% 가량이라 이야기한 바 있는데, 2분기에서 50% 이상이 확실하다고 자신감을 표함.
[GaN 기반 전력반도체: 초기 시장의 압도적 1위 공급자]
GaN은 오랜 기간 LED/RF 부품에 국한되어 사용되어 왔지만, 시스템 효율성 및 안전성을 향상시킬 수 있다는 장점을 바탕으로 그 적용처가 넓어지고 있는 추세임. 현재 모바일기기 고속충전, 데이터센터/서버향 에너지절약형 GaN 기반 전원공급장치, 스마트폰/노트북용 전원공급장치 등에 주로 사용되고 있으며, 전원공급장치의 경우 일반적으로 저전력/중전압급.
Yole에서 예측한 시장규모를 바탕으로 보면 21년 1.26억 달러에서 27년 20억 달러로 CAGR 60%의 성장이 예상되며, 이제 막 본격적인 성장이 시작되고 있는 시장으로 볼 수 있음. 현시점 가장 큰 전방시장은 모바일 고속충전 분야이며 향후엔 데이터센터* 및 태양광** 발전 분야에서의 수요 역시 가파르게 증가 중임.
*데이터센터의 원가 중 40% 이상이 전력/냉각과 관련된 비용이며, GaN 사용 시 전력의 10%를 절감시킬 수 있음(Navitas).
**에너지 효율을 높여 인버터 비용을 낮추는 역할. SiC와 겹치는 부분으로 볼 수 있겠다. 기존 실리콘 기반 인버터의 경우 와트당 0.1달러가 소요되는 반면 GaN 기반 인버터는 0.075달러가 필요해 약 25%의 비용절감 효과를 지니고 있음(NH투자증권).
GaN 시장의 성장 단계를 크게 1) 가전향 고속충전기, 2) 데이터센터/서버 등 높은 에너지 공급을 필요로하는 수요처, 3) 실리콘 MOSFET 대체로 분류한다면, 현 시장은 이제 3단계가 시작되는 시점이며(AIXA), 3단계 시장의 개화와 함께 1, 2단계 수요도 점진적으로 증가하는 현 구간은 추후 강력한 모멘텀을 담보할 것임.
GaN은 동사의 23년 상반기 주문 중 SiC 다음으로 2위를 차지한 분야로, AIXA는 이러한 강력한 모멘텀이 26년까지 지속될 수 있을 것이라 밝힘.
동사가 GaN 전력반도체에 관여할 수 있는 부분은 역시 에피웨이퍼 생산 과정임. GaN 칩은 일반적으로 GaN on Si/SiC 웨이퍼가 사용되는데, 쉽게 말해 일반적인 Si/SiC 웨이퍼에 GaN을 에피성장시킨 방식임. 에피성장은 다양한 방식이 존재하는 SiC와 달리 MOCVD 방식이 주로 사용되는데, GaN 웨이퍼는 SiC 웨이퍼(SiC on SiC)와 달리 웨이퍼 소재(Si/SiC)와 에피성장 소재(GaN)가 다른 이종접합구조이며 MOCVD 방식이 해당 구조에 좀 더 적합하기 때문임.
GaN 웨이퍼의 주요 생산업체는 Innoscience(중), 스미토모(일) 등이 존재하는데, Innoscience는 홈페이지에서 동사의 장비를 사용한다고 명시하고 있으며 스미토모 역시 2019년 GaN on SiC 웨이퍼 생산을 위해 동사의 장비를 채택한 바 있음.
(출처: Innoscience)
(출처: AIXA)
사실 복잡하게 볼 것 없이 GaN에서는 MOCVD가 메인이고, 동사가 MOCVD 장비의 견고한 1위 업체라는 것에 집중하면 됨.
(출처: AIXA)
2-2. micro LED 시장 개화
현재 micro LED향 매출은 ROY LED향 매출 감소를 상쇄하고 있는 수준이며 당분간은 완만한 성장폭을 유지할 것으로 예상되지만, 2024-2025 중 폭발적인 성장세를 보이는 시기가 도래할 것임.
[micro LED에 필수적인 MOCVD]
micro LED는 면적을 기존 LED 대비 1/100 이하로 줄인 것을 이야기함. 기존의 LED 디스플레이는 LED를 백라이트로 사용하는 방식이지만, micro LED는 그 자체로 색을 표현하는 발광원의 역할을 수행한다는 점에서도 차이가 있음. 높은 발광효율과 얇은 두께로의 제작이 가능하며, 무기물로 제작해 수명 문제에서도 자유롭다는 것을 장점으로 함.
(출처: 다올투자증권)
기존 LED의 제조방식을 간단히 설명하면 아래와 같음. 아래 단계 중 동사가 관여하는 부분은 역시 2) 에피성장 단계이며, 따라서 기존엔 패널업체향으로 MOCVD 장비를 공급해왔음. GaN 전력반도체와 마찬가지로 이종접합(기판-에피층의 물질이 다른 것) 구조를 띠기에 해당 구조에 유리하며, 성장 속도가 빨라 생산성 역시 높다는 것이 MOCVD의 사용 이유라고 볼 수 있음.
1) 기판: 4인치/6인치 사파이어/Si/SiC 기판이 재료로 사용되며, 사파이어가 주류라고 볼 수 있음. GaN/ZnO 기판 역시 연구되고 있으나 주류로 자리잡긴 힘들어 보임.
2) 에피성장: MOCVD 장비를 이용해 재료를 성장시키는 과정. 재료에 따라 LED가 바출하는 빛의 색깔이 달라지며, InGaN는 청색, InGaAlP는 적색 등.
3) 칩생산: 전극을 형성하고 개별 칩으로 절단하는 단계.
4) 패키징/모듈: 칩-리드를 연결하고 패키징하는 단계.
micro LED는 어떨까? micro LED는 기존 LED의 크기를 대폭 축소시킨 것으로 더 촘촘한 에피성장 기술을 요함. LED를 백라이트나, 조명 등 광원으로 쓰는 경우엔 적절한 정도의 파장 편차가 크게 문제되지 않지만 디스플레이에 적용할 경우 불량화소가 되어버릴 수 있는 가능성이 존재하기 때문임. 1-3nm 이내의 작은 오차범위(청색 파장이 450nm 가량)를 요구하기에 매우 엄격한 에피성장 기술이 요구된다고 볼 수 있음.
micro LED는 적색소자의 크기 축소가 큰 연구과제 중 하나였는데, 현재는 In의 농도조절을 기반으로 한 InGaN LED를 주로 사용하는 것으로 보임. 결국 GaN 기반 에피성장을 필요로 하며, 해당 장비에서 전세계 점유율 1위를 차지하고 있는 동사에 그 수혜가 돌아올 것은 어찌보면 정해진 미래인 것.
(물론 RGB 방식이 아닌 컬러필터 방식을 사용하는 업체들도 존재하지만, 주문량은 다르겠으나 우선 동사의 장비를 사용)
[상용화 현황과 기존 LED 매출]
동사의 기존 LED향 매출액(비교적 최근)은 미세 피치(fine pitch) LED, mini LED가 주도하였음. 미세 피치의 경우 소자 사이의 거리를 좁히는 것에, mini LED는 소자 자체의 크기를 줄이는 것에 주안점을 둔 것이라 볼 수 있음. 미세 피치 디스플레이의 경우 LED 소자 자체가 색을 구현하지만(백라이트로 사용되는 경우도 존재), mini LED는 백라이트유닛으로 사용된다는 점 역시 차이일 것임.
mini LED는 애플의 아이패드 프로 12.9인치에 채택됨에 따라 시장이 본격적으로 성장하기 시작했는데, 노트북 및 TV향 적용이 늘어나며 그 범위를 확대해가고 있음. 시장에서는 맥북 프로/아이패드가 mini LED의 성장을 견인하고, 2025년부터 그 점유율을 OLED에 빼앗기게 될 것으로 예측하고 있음.
증설도 꽤 일어나는 모양새였지만, 기존 LED 제조시설을 이용할 수 있다는 점과 향후 OLED 및 micro LED에 빼앗기게 될 점유율을 고려한다면 대규모 증설이 생기기는 힘든 구조라고 볼 수 있을 것.
(출처: 상단 이미지 내 출처 참고)
결국 향후 동사의 LED향 매출을 끌어올리는 원동력은 micro LED임. 실제로 2022년 온기 컨콜에서 동사는 ROY LED 장비에 대한 수요 감소가 일어나고 밝혔으며, 이를 micro LED향 수요가 상쇄하고 있다고 이야기함.
2022년엔 주요 기업들의 디스플레이를 포함한 가전향 Capex가 매우 축소되었는데, 그럼에도 불구하고 대다수의 대형 고객은 micro LED 솔루션에 대한 개발을 여전히 활발히 진행 중이며 실제 대형 IT 업체들의 인력구조조정 역시 micro LED 분야는 해당이 없는 것으로 동사는 밝히고 있음.
(출처: AIXA 제공자료 재가공)
동사에서 밝히고 있는 micro LED의 전망은 어떨까?
거대한 흐름이 다가오고 있다는 견해 자체는 바뀌지 않았으나 다만 2023년이 가파른 성장을 기록하게 될 한 해가 될지에 대해선 조심스러운 듯함. 동사는 고객사의 파일럿 구축이 2023년에도 계속될 것으로 기대하고 있으며, 전체 매출 중 약 10%를 차지할 것으로 예상함(금번 분기 오더 중 10% 가량 차지). 동사의 2022년 온기 LED향 매출비중이 약 22%인데, 바꿔말하면 LED향 매출 중 절반을 micro LED가 차지하게 될 것이란 이야기.
micro LED향 매출은 완만한 성장률을 유지하다 2024-2026년 그 언젠가 터질 것으로 기대하고 있으며, 스마트워치-TV-스마트폰-노트북-XR 등 순으로의 단계별 적용이 예상됨. 모든 micro LED 프로젝트에 동사가 포함되는 것은 아니지만, 많은 주류 협업 프로젝트에 동사가 참여하고 있는 것은 분명함. 현재 micro LED 상용화에 가장 큰 장벽으로 작용하는 대량전사 부문의 기술적 진보가 그 핵심 모멘텀이 될 가능성이 높음.
3. 밸류에이션
2023.2Q 동사는 가이던스를 상향 조정하였으며, 제품에 대한 연이은 강세와 수출 라이너스 발급 속도의 정상화가 그 근거임. 가이던스에 따른 2023년 기준 멀티플은 다음과 같음(단위 EURm).
(출처: AIXA 제공자료 재가공)
아래는 부문별 연간 매출추이임. 전력반도체 부문의 5-year CAGR(2023의 경우 LTM)은 66%, 유지보수 매출 부문은 13% 가량이며 나머지 부문은 -1~-3% 구간을 형성하고 있음. micro LED 부문의 프로젝트 지연 및 광전자 부문의 지속적인 약세가 아쉬울 따름.
(출처: AIXA 제공자료 재가공)
향후 성장을 가정해 가볍게 밸류해본 것임. 주요 가정은 아래에 서술함. 
- 전력반도체 부문: 연간 30% 성장을 가정, 2023년 매출액은 전력반도체 부문의 매출비중이 약 75-80%일 것이라는 동사의 코멘트를 참고.
- 광학 부문: 2023년 내려온 매출액이 플랫하게 유지됨을 가정.
- LED 부문: 2023년 매출액의 경우 동사에서 언급한 micro LED향 매출액만 기록, 나머지 부문은 매출액 없다고 가정. 2024년 10% 성장 후 파일럿 프로젝트가 늘어날 것으로 예상되는 2025년부터 20% 성장을 가정.
- 기타 부문: 유지 가정.
- 유지보수 부문: 연간 10% 성장을 가정.
- 판매비와관리비: 매출액의 8% 비중 차지를 가정.
- 연구개발비: 연간 5% 성장함을 가정.
4. 리스크
4-1. 수출 라이선스 문제 재발생
동사의 기존 실적을 제한하던 것은 신제품에 대한 수출 라이센스 발급 지연이었음. 라이센스 발급이 지연되었던 EUR 70m 가량의 물량 중 50m 가량이 2분기 해결되었으나 재발생 가능성을 일축하기는 힘듦.
물론 수출라이센스는 특정 국가로의 허가가 난 제품의 경우 이후 승인절차가 매우 간소화되는 경향이 있기 때문에 재발 가능성은 낮은 것으로 판단함.
4-2. 높은 중국향 매출
동사는 지난 10년 간 LED 기반으로 성장해온 회사로 과거 중국 매출 비중이 50-60% 가량으로 높은 편이었음.
(출처: AIXA)
하지만 현재 회사를 이끌고 있는 전력반도체 분야의 경우 미국/유럽향이 대부분이며, micro LED 역시 미국/유럽이 주도하고 있어 현재 중국향 매출 비중은 25-30% 가량이며, 앞으로도 줄어들 것임.
다만 동사가 중국향 매출을 끊어낼 생각을 당장 지니고 있는 것은 아니며, 관련 시장 성장에 따라 중국에서도 동사의 최신 장비를 채택하는 사례가 점차 늘어날 것이라 보고 있기에 중국향 제품 수출에 대한 문제가 발생할 수 있다는 점 역시 리스크임.
Disclaimer
- 저자는 보고서 제공 시점 기준 보유하고 있지 않습니다.
- 본 보고서는 오렌지 보드에 독점 기고합니다.
- 당사의 모든 콘텐츠는 저작권법의 보호를 받은바, 무단 전재, 복사, 배포 등을 금합니다.
- 콘텐츠에 수록된 내용은 개인적인 견해로서, 당사 및 크리에이터는 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니다. 따라서 어떠한 경우에도 본 콘텐츠는 고객의 투자 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙 자료로 사용될 수 없습니다.
- 모든 콘텐츠는 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 크리에이터의 의견이 반영되었음을 밝힙니다.
이런 글은 어떠세요?