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해외

GRND: 게이용 데이팅앱 글로벌 1위 사업자

혹두루미

2023.07.19

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※ 감수인

좋은 투자아이디어 공유해 주셔서 감사 드립니다.

 

- 2022년 특별 배당 형태로 1.96억 달러 지출된듯 함

- 매출은 성장중이나 최근 4분기 합계 기준 영업이익이 많이 줄어듬

- 하지만 EBITDA는 유지하고 있음. 감가상각 비용이 비용의 큰 부분을 차지함
  - 매출액 대비 상각비용이 줄어들고 있는 추세임 (아래 테이블에서 확인)

 

- P/B 가 갑자기 상승함. 2022년도에 자본이 급격하게 줄어듬. 
  - 전기까지 자본으로 분류되던 항목이 2022년들어 부채로 분류된 듯

- P/O 기준, 2022년부터 시가총액에 부합하는 영업이익을 만들어 내기 시작함

- P/EBITDA 기준 멀티플이 비싸지 않음 10~15수준임. 
  - 이익 상승 뿐 아니라, 비용 하락에 의한 이익 증가도 투자 아이디어가 될 수 있을 듯
    *감가상각 대비 투자비용도 0.01 수준으로 높지 않음

- Forecast 자료임. 

- 매출액 상승률이 12.9%에서 점진적으로 하락할 때, 이익률은 계단식으로 상승한다고 가정하였음
  - 이익률이 어느 정도까지만 올라와도, 멀티플이 급격히 하락할 수 있음 (투자매력이 커짐)

- 동사는 매출액 상승도 중요하지만, 이익률을 끌어올릴 방안도 매우 중요하다고 판단됨

 

주의) 위 의견은 사업 내용을 파악하지 못한 상황에서, 재무적으로만 판단한 감수인의 대략적인 의견입니다.  


* 보고서 검토 우선순위 : '보유 -> 독점 -> 요청시기 ' 순입니다 (절대적이지 않음).
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데이팅앱 산업을 공부하던 중 최근 상장한 특이한 업체를 발견해 분석을 결정하였음. 게이용 데이팅앱이라는 명확한 마켓 세그먼트와 시장 내 독점적인 지위는 동사의 장기 성장을 유지시키는 요소가 될 가능성이 높아 보이며, 게이라는 마켓 세그먼트가 갖는 ‘커뮤니티’ 및 ‘가벼운 만남’에 대한 고유한 니즈는 일반 데이팅앱 업체 대비 동사가 갖는 높은 멀티플의 근거가 될 것으로 기대.

 

 

1. 산업 및 기업 개요

1-1. 데이팅앱 산업 현황

데이팅앱 시장은 2015년 이후 가파르게 증가하여 2022년 $4.94b 가량의 규모를 형성하고 있으며, 2016-2022 6year-CAGR은 약 20%에 육박함.

(출처: Business of Apps 제공자료 재가공)

 

유저수 기준 시장점유율 추이는 다음과 같으며, 중국 위주로 운영되는 Momo 등의 유저수는 제외한 수치라 실제와 조금 차이는 있을 수 있음. Tinder는 꾸준한 시장점유율을 유지하고 있고 Badoo는 높은 점유율을 유지해오다 꾸준히 우하향하는 모양새를 보이는데, Bumble/Hinge 등 다양한 데이팅앱들이 등장해 시장을 개척해갔고 Badoo는 기존 시장에서 경쟁력을 발휘하지 못해 자연스럽게 점유율이 줄어들고 있는 것으로 보임(물론 Bumble과 Badoo는 같은 회사에서 운영하기에 마케팅비용 지출이 Bumble 쪽으로 몰렸을 가능성 역시 높음).

(출처: Business of Apps 제공자료 재가공)

 

기본적으로 데이팅앱은 ‘만남 성사’에 대한 기대감을 기반으로 움직이게 되는데, 이를 위해서 가장 중요한 것은 ‘적당한 성비 균형을 이루는 넓은 이용자풀을 보유하는 것’임. 반대로 말하면 넓은 이용자풀을 보유한 것이 타 플랫폼에게는 진입장벽으로 작용하게 되고, 데이팅앱의 신규 유입 자체도 해당 시장의 높은 점유율을 보유하고 있는 특정 업체로 가게 될 가능성이 높다는 의미임.

데이팅앱 유저는 일반적으로 남자가 더 많은 구조를 띠고 있으며, 이에 따라 다양한 플랫폼들은 여성고객 유치에 열중하고 있는 것으로 보임. 국내 데이팅앱들의 여성 진입장벽이 낮고, 남성 진입장벽(인증절차 등)이 상대적으로 높은 것은 그 예시로 볼 수 있음. 찾아보니 국내는 성비 불균형이 심한 편인데, 아래 해외 자료를 보면 그정도까진 아닌 듯함.

(출처: Eddie-hernandez)

 

한편 데이팅앱 시장 자체는 2010년대 중반 이후 급성장하게 되었고, 코로나 때 가파른 성장을 보인 후 이젠 그 성장률이 꺾이고 있는 시점임. 시장의 성숙도가 높아진다는 것은, 위에 언급한 유저풀 기반 진입장벽이 비교적 공고히 형성되어가고 있다는 뜻이며, 이에 비교적 ‘보편적인’ 특성을 지닌 앱보다는 ‘동성애(Grindr, Her)’, ‘여성기반(Bumble)’ 등 명확한 용도를 지닌 앱들이 비교적 시장 성장률을 아웃퍼폼하고 있음.

아래 예시로 든 Bumble은 ‘페미니스트앱’으로도 불리며 여성만 먼저 대화를 걸 수 있는 시스템이며 Grindr은 게이 전용 데이팅앱인데, 전체 이용자 증가율을 분명히 아웃퍼폼하고 있음.

(출처: 각 사 제공자료 재가공)

 

 

1-2. GRINDR vs JACK’D

게이용 데이팅앱 중 가장 큰 두개는 이번에 소개할 동사에서 다루고 있는 GRINDR(그라인더, 2009년 출시)와 JACK’D(잭디, 2011년 출시)임(중국 내에서 사용되는 Blued는 논의에서 제외하기로 함). 사용자별로는 그라인더가 약 1,000만 명, 잭디가 500만 명의 유저를 보유하고 있으며 그라인더는 북미권에서, 잭디는 아시아권에서 인기가 많은 것으로 탐문됨(물론 잭디의 북미 사용자도 많지만, 1위 타이틀을 갖고 있는 지역은 아시아인듯함).

 

두 앱의 특징을 간략히 정리하면 다음과 같음. 공통적으로 부분유료화 모델을 갖고 있으며, 과금을 통해 매칭 수를 늘리고(그라인더의 경우 기존 100개의 매칭에서 600개로, 잭디의 경우 200개의 매칭에서 500개로 확대) 광고를 없애는 것이 핵심임.

전체 활성화 유저수는 차이가 꽤 큼. datingscout.com의 자료에 따르면 주간 활성화 유저수는 그라인더가 300만 명, 잭디가 5만 명 가량인데, 그라인더에서 공시한 월간 활성화 유저수가 1,200만 명 가량인 것을 고려하면 합리적인 수치인 것으로 판단되며 이 경우 잭디의 월간 활성화 유저수는 20만 명으로 그라인더와 매우 차이가 큼. 그라인더를 해당 시장의 압도적인 1위 사업자로 볼 수 있을 것.

 

나무위키에 따르면 타앱과 비교해 잭디에 연애를 추구하는 사람이 상대적으로 많은 편이라 되어 있지만, 앱 자체의 기능에 큰 차이가 없는 것으로 보여 사실상 지역이 두 앱의 주된 차이일 것으로 판단됨.

아래는 두 앱의 무료/유료 서비스(왼쪽이 잭디, 오른쪽이 그라인더).

(출처: Datingscout)

 

 

1-3. 간략한 실적과 지표

연/분기별 실적은 다음과 같음. 부진한 전체 시장(틴더 운영사인 MTCH의 경우엔 23.1Q 매출이 감소하였음)에도 매출 상승세를 이어가고 있음. 2023년 1Q 순이익이 급감한 것은 상장으로 인한 과도한 워런트 발행에 기인함.

 

직간접 및 지역별 매출액 비중은 다음과 같음. 직접 매출은 앱 기능 확장을 위해 소비자들이 직접 결제하는 금액으로부터 나오는 매출을, 간접 매출은 광고 기반의 매출을 의미함. 지역별로는 대부분의 앱이 그렇듯 데이팅앱이 시작된 미국의 비중이 압도적으로 높고, 영국이 2위를 차지하고 있음. RoW라고 표현된 부분도 캐나다 및 유럽지역이 대부분을 차지하고 있을 것이라 예상됨. 

 

 

 

 

2. 투자포인트

2-1. 성소수자 니즈를 기반으로 한 높은 성장세 지속

[기존 데이팅앱과의 차별화 포인트: 성소수자들의 커뮤니티 니즈]

미국의 경우 PC 열풍으로 LGBTQ가 타국 대비 그나마 잘 융화되어 있지만 이 역시 몇 개 주에 국한되어 있고, 그외 국가들의 경우 성소수자들의 정체성이 받아들여지기 힘든 상황임. 2021년 기준으로는 29개 국가만이 동성 간 결혼을 인정하고 있음.

불법이 아니라 하더라도 커밍아웃은 현실적으로 매우 힘든 과정이며, 따라서 이들은 그들만의 ‘커뮤니티’ 니즈가 존재함. 클럽이나 앱은 같은 동성애자를 만날 수 있는 가장 쉬운 방법이며, 이에 이성애자 대비 높은 앱 사용 수요가 존재하는 것임. 수요가 견고한 해당 시장 내 압도적인 1위 포지션을 점유하고 있다는 것은, 다양한 앱들이 난립하는 구조의 일반적인 데이팅앱 시장 대비 마케팅비를 줄일 수 있는 여력 역시 보유하고 있다는 뜻임.

 

Business of Apps에서 제공한 자료에 따르면 유저수* 기준 증가율이 꺾이거나 저성장 국면이 지속되고 있는 전체 데이팅앱 시장과 다르게, 그라인더는 높은 성장국면을 지속하고 있음.

*실제 가입유저수와 별개로 활성화되어 있는 유저수 기준의 수치인 듯함.

(출처: Business of Apps 제공자료 재가공)

 

 

[가벼운 만남 위주로 높은 회전율 보유]

잭디와 그라인더 모두 가벼운 만남(소위 말하는 원나잇)이 주류긴 하지만, 잭디에서는 진지한 관계를 찾는 수요 역시 꾸준히 발생하는 것으로 알려짐. 반면 그라인더는 유저들에게 ‘폭넓은 이용자수를 기반으로 한 성공률 높은 가벼운 만남’ 포지셔닝을 가져가고 있는 것으로 판단되며, 이는 hookupdate.net에서 비교한 아래 표에서도 확인이 가능함.

(출처: hookupdate)

 

한편 가벼운 만남이 갖는 이점은, 높은 앱 사용빈도를 갖는다는 점임. 진지한 관계가 형성되는 경우 다시 앱으로 돌아올 가능성이 낮아지지만, 가벼운 만남 위주의 사용자라면 지속적인 앱 사용을 통해 다양한 상대방을 찾고자 하는 니즈가 존재할 것임. 이는 지속적인 과금의 원동력이 되며, 향후 동사 실적의 하방을 지지할 요소로 작용할 것.

이성애자들과 마찬가지로 게이를 비롯한 동성애자들 역시 소위 말하는 ‘진지한 관계’, 즉 정착에 대한 니즈가 없는 것은 아님. 하지만 2010년 샌프란시스코 주립대학교에서 실시된 연구결과에 따르면 게이 커플의 50%는 커플 관계 외 성관계를 허용하는 것으로 알려져 있으며, 2021년 Gay Therapy Center에서 실시된 연구에서는 약 33%의 게이커플이 서로의 성적 접촉에 대해 묻지도 말하지도 않는 스탠스를 보인다는 결과가 도출됨.

이는 그라인더의 타겟 세그먼트가 ‘솔로 게이’로 한정되지 않는 이유이며, 이성애자들의 경우 연인 존재 시 기피하게 되는 데이팅앱 사용이 게이들에게는 비교적 자유로워진다는 점에서 기존 데이팅앱 대비 높은 잠재 침투율을 가질 것으로 판단함.

 

 

2-2. 낮은 침투율 및 과금제도 변경으로 향후 지속될 성장

[아직 저조한 침투율, 향후 높은 성장여력]

Ipsos에서 실시한 LGBT+ Pride 2021 Global Survey에 따르면 전세계 인구 중 동성애자의 비율은 약 3%, 양성애자의 비율은 약 4% 수준임. 그라인더의 주된 앱 사용 연령대는 2030 세대이기에 2030 게이 및 남자 양성애자를 전체 타겟시장으로 둘 수 있을 것임.

(출처: Ipsos, LGBT+ Pride 2021 Global Survey)

 

대략적인 수치를 구하는 것이 목적이므로 상세한 가정은 생략하기로 함. zhujiworld에서 확인한 전세계 남성 인구는 다음과 같고, 20-39세 인구는 약 12억 명 가량임. 

(출처: zhujiworld)

 

모집단이 남성이기에 글로벌 평균인 동성애자 비율 3% 및 양성애자 비율 4%를 그대로 곱하면 8,400만 명이 전체 타겟인구로 잡힘. 이 중 상대적으로 보급률이 낮은 아시아/아프리카의 인구 비율(전세계 약 75%) 및 양성애자 포함 여부를 통해 전체 타겟시장을 보수적으로 조정할 수 있으며, 케이스를 나눠 구한 타겟인구 및 현기준 침투율은 아래와 같음.

*동사의 MAU는 1,200만 명이고, 타겟 연령대는 2030으로 통일하였음.

 

이제 전체 활성화 유저수 중 동사의 실제 매출로 돌아올 과금 유저수 비중을 구할 차례임. 전세계 1위 앱인 틴더를 기준으로 보면 활성사용자 중 유료사용자 비중은 17-19% 수준을 형성하고 있으며, 아직 그라인더의 비중은 6-7% 가량임. 후술하겠지만 그라인더는 수익성 확대를 위해 여러 과금제도를 시험하고 있으며, 2023년 1분기 유료사용자 비중이 줄어든 것은 여러가지 시도 때문이라고 밝힌 바 있음.

아직 유료사용자 침투율 확대 룸이 틴더 기준으로 봤을 땐 충분히 남아있는 것으로 판단함.

(출처: Business of Apps, GRND 제공자료 재가공)

 

이를 바탕으로 MAU 측면의 업사이드(위 Case 2, 3, 4만 가져옴)와 유료사용자 측면의 업사이드를 종합적으로 구한 표는 아래와 같음. MAU 측면의 업사이드를 25%, 유료사용자 비중이 틴더(19%)의 절반에 해당하는 10% 가량으로만 잡아도 약 85%의 성장룸이 남아있다고 볼 수 있음. 

 

 

[지속되는 회사의 수익성 개선 노력]

회사 입장에서 수익성을 개선시키는 방법은 크게 1) 전체 MAU를 늘리거나, 2) 기존 과금제도를 바꾸거나의 두가지로 나눌 수 있음.

1)의 경우 사실 이미 전세계 대부분 국가에 서비스가 출시되었기 때문에 위에서 언급한 전체 MAU를 늘리는 트리거는 공격적인 마케팅비용 집행이 될 것이며, 이는 단기적인 실적에 악영향을 미칠 수 있는 부분임. 반면 2)의 경우 별도의 비용 지출이 수반되지 않음. 회사는 현재 2)를 채택해 적절한 과금정책을 시험중이라고 밝혔으며 궁극적으로 유료사용자 비중 늘리기를 목표하고 있음.

23년 1분기 유료사용자 수는 86.6만 명으로 22년 4분기 87.3만명 대비 소폭 감소하였는데 이는 과금제도 변경에 기인한 것으로 추정됨. 위에서 언급한대로 회사는 구독/단품 서비스를 바꿔가며 이런저런 시도를 진행 중이기 때문(현재는 단품서비스 위주로 실험 중).

 

한편 회사의 현재 구독 요금제는 다음과 같음. 무료 요금제의 경우 최대 100명의 프로필을 제공하는데, 앱 사용 후기를 보면 100명도 꽤 충분한 수치라고 함. 압도적인 1위 사업자 지위를 바탕으로 무료 혜택을 줄이고 과금제도를 살짝 공격적으로 바꾸면 어떨까?

  • XTRA: $9.99/월(1개월), $6.99/월(3개월), $4.99/월(6개월), $3.99/월(12개월)

    → 광고 제거, 최대 600명의 프로필, 메시지 읽음 확인, 사진 전송(개수 제한), 프로필 필터 해제(사진/얼굴/키/몸무게 등)

  • Unlimited: $25/월

    → 광고 제거, 무제한 프로필, 내 프로필 본 사람 확인, 메시지 읽음 확인 및 전송 취소, 사진 전송(무제한), 채팅 번역, 프로필 필터 해제 등

 

아래 표는 동사와 타사의 ‘구독’ 요금제를 비교한 것임(세 회사 모두 일회성 아이템이 존재하며, 정확한 비중은 밝히고 있지 않지만 이 역시 매출의 상당부분을 차지하고 있을 것임). GRND의 유료요금은 명백한 1위 사업자라는 점을 고려하면 낮은 편으로 판단되며, 단기적으로 급격한 구독요금 상승은 당연히 소비자들에게 반발을 불러일으킬 것이지만 절대적으로 낮은 수준의 요금제는 향후 가격 상승을 기반으로 한 업사이드 역시 제공해줄 것임.

*Bumble의 Premium 12 months 요금의 경우 ‘평생요금제’를 의미하며 $12.49*12months = $149.99를 지불하면 평생 해당 요금제를 사용할 수 있음. 작성상 편의를 위해 12 months 칸에 기입.

(출처: 각 사)

 

종합해보면 경영진들은 유료 사용자 비중(Q)을 높이기 위한 여러가지 시도들을 진행 중이며, 타 서비스들 대비 낮은 수준의 요금제도는 향후 가격 측면(P)에서의 업사이드도 기대할 수 있게 만드는 요소임. 아래는 위에서 비교한 3사의 OPM 추이를 비교한 것인데, Grindr는 낮은 요금에도 불구하고 낮은 판관비 지출로 높은 편의 OPM을 기록하고 있음. 향후 본격적으로 수익성이 개선된다면 장기적으로 매우 높은 ROE를 가진 기업이 될 수 있지 않을까?

(출처: 각 사 제공자료 재가공)

 

 

 

 

3. 밸류에이션

[피어그룹 멀티플]

주요 상장업체들의 멀티플은 다음과 같음. MTCH를 제외하면 순이익의 경우 적자나 다름없는 실적을 기록하고 있기에 순이익 멀티플은 크게 의미가 없을 것으로 판단, 영업이익 멀티플을 적용하였음.

*실적은 22년 말 기준, 시가총액은 23.07.10 기준

 

향후 장기적으로 성장이 둔화되는 국면에서는 전체 데이팅앱 시장과 궤를 같이하는 MTCH의 멀티플을 받는 것이 합당해보이며, 이는 현재 yoy 30% 이상의 고성장을 지속하고 있는 동사의 멀티플 하단 지지선 역할을 수행할 것으로 판단함. MTCH는 20년 16.6%, 21년 24.8%, 22년 6.9%의 매출성장을 기록하였는데, 22년 저성장과 금리 상승이 맞물려 22년 말 영업이익 기준 현재 약 23.5배의 멀티플을 기록하고 있음.

(출처: TIKR)

 

아래는 글의 맨 윗부분에서 언급했던 글로벌 데이팅앱 시장의 시장 지표들을 다시 가져온 것임. 데이팅앱 시장은 2021년까지 가파른 성장세를 이어오다 2022년 기저효과 및 리오프닝에 기인해 감소하였는데, 현 시장에서 MTCH에 매기고 있는 멀티플은 이를 반영한 것이라 생각됨.

(출처: Business of Apps)

 

[간략한 향후 실적 및 멀티플 추정]

결국 동사 실적의 모멘텀은 회사의 수익성 개선 전략에 달려 있음.

틴더에서 2019년 이후 자료만 제공하고 있어 낮은 유료 사용자 비중일 때의 성장동력 및 기울기를 알 수 없는 것이 아쉽지만, 아래 차트를 통해 전체 시장 성장률이 15~26% 구간인 19-21년 틴더의 유료 사용자 비중은 약 2.3%p 상승한 점을 알 수 있음. 

이와 비슷하게 동사의 유료 사용자 비중이 향후 2년 간 2.3%p 상승함을 가정하려 하는데, 이는 yoy 30% 이상의 탑라인 성장을 보이고 있는 동사의 성장률을 고려하면 매우 보수적인 접근이라 판단됨.

(출처: MTCH)

 

아래는 향후 실적 추정에 가정한 주요 내용임.

  • MAU 증가율: 2015-2022 7year-CAGR이 7.9%, 2022년 성장률이 4.14%임을 고려해 향후에도 4% 수준이 유지된다고 가정.
  • 유료 사용자 비중: 위 언급대로 2년에 2.3%p, 즉 1년에 1.15%p 증가를 가정.
  • OPM: 사실 과금제도 개선을 통한 수익성 개선은 별도의 비용을 요하는 전략이 아니지만, 동사에서 언급한 지속적인 앱 개선 계획 및 틴더의 영업이익률이 2022년을 제외하면 최근 5년 간 약 30%를 유지했다는 점을 고려해 향후 30%까지의 점진적 상승을 가정.

 

이를 바탕으로 추정한 향후 실적 및 멀티플은 다음과 같음. 2022년 실적 기준으로는 멀티플 40배를 상회하지만, 2023-2024로 갈수록 멀티플이 27, 15로 크게 줄어드는 모습을 확인할 수 있음. 앞서 알아본 전체 MAU의 침투율이 현재 낮은 수준임에도 4%라는 낮은 MAU 증가를 전제하였고, 유료 사용자 비중 및 영업이익률 역시 보수적으로 가정했음을 고려하면 2023-2024년 실적을 기반으로 한 동사의 현재 시총은 적당한 안전마진을 포함하고 있는 것으로 판단됨.

 

 

 

 

4. 리스크

[비정상적인 SPAC 상장으로 인한 오버행($11.5 이상)]

회사의 기존 최대주주 지분 변동은 다음과 같음. 중국 온라인 게임 퍼블리셔인 쿤룬 그룹이 2016년 동사의 지분 61.53%를 0.93억 달러에, 2018년 나머지 지분을 1.52억 달러에 매입. 이후 쿤룬은 2020년 동사를 투자자 그룹에 6.2억 달러로 매각하였음.

(출처: seeking alpha)

 

여기서 특이한 점은, 2020년 6.2억 달러의 가치로 인정받았던 동사가 2022년 SPAC 합병 시 21.4억 달러로 평가되었다는 점임. 2020년 대비 2022년 높은 성장폭을 기록하긴 했으나 3배 이상의 기업가치를 인정받을 만큼 발전했다고 보기는 어려움.

이에 기존 SPAC 주주 중 98%는 합병이 아닌 상환을 선택하였으며 이에 사모 워런트 18,560,000주(SPAC 경영진), 공모 워런트 18,560,000주, 선도매수 워런트 2,500,000주, 백스톱 워런트 2,500,000주의 총 37,360,000주 워런트를 발행하는 방식으로 합병이 진행되었음.

공모/사모 워런트는 현재 행사가 가능하며, $11.5의 행사가액을 지니고 있음. 현재 주가는 5불 대로 워런트 행사를 걱정할 단계의 주가는 아니지만, $11.5가 넘어선다면 워런트 행사를 통한 주가 희석 가능성이 높다는 점은 경계해야 함.

동사의 총 발행주식수는 약 1.7억 주로, 워런트 전체 행사 가정 시 약 18%의 주가 희석이 예상됨.

 

 

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투자하고 있는 직장인입니다. 혹두루미라는 필명으로 블로그 운영중입니다.

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