안녕하세요?

베트남 주식하는 남자 ‘후니찌니’ 입니다.

 

▲ 베트남 항공 (HVN) 홈페이지 첫 화면

이번 소개할 기업은 베트남 항공 주식회사 (종목코드: HVN) 입니다.

2024년을 통틀어서 그리고 5월의 마감을 기준으로 자본금 변동 없이 시가총액이 크게 증가한 베트남 항공 (HVN)입니다.

또한 상장 폐지가 논의될 정도로 극심한 순손실을 기록했던 베트남 항공이 2024년에는 조금 다른 모습을 보여주고 있는 것 같아 기업 소개와 함께 그 사유를 알아보고자 합니다.

 

종목 기초 정보

▲ HVN의 상장 전체 기간 주가 차트

종목코드: HVN

시장 구분: 호찌민 증권거래소 – 호찌민 시장

발행 주식수: 2,214,394,174주

자본금: 22,143,941,740,000동 (약 1조 1957억 원)

시가총액: 63,885.3십억 동 (3조 4,495억 원)

상장일: 2019년 05월 07일

기업명 KR: 베트남 항공 주식회사

기업명 US: Vietnam Airlines JSC

기업명 VN: Tổng Công ty Hàng không Việt Nam - CTCP

기업명 약어: Vietnam Airlines

사업자 등록 번호: 0100107518

주소지: No.200 Nguyen Son Street, Bo De Ward Long Bien Ha Noi

전화번호: +84 24 38 732 732

웹사이트: www.vietnamairlines.com

이메일: nhadautu@vietnamairlines.com

 

기업 역사 및 발전 과정

• 1993년: 베트남 국영 항공사 설립.
• 1995년: 베트남 국영 항공과 업계 20개 기업을 포함하여 베트남 항공 공사 설립.
• 2002년: 서비스 품질, 비행 네트워크 확장 및 비행 팀 업그레이드의 탁월한 개선과 관련된 새로운 아이콘 봉센방(Bong Sen Bang) 소개.
• 2003년: 2003년 4월 4일자 국무총리 결정서에 따라 모회사-자회사 모델로 운영, 최초의 현대식 보잉 777 항공기를 인수하여 운영하며 항공기 현대화 프로그램을 시작.
• 2006년: IATA의 공식 회원.
• 2010년: 국영 일인유한책임회사로 전환, 스카이 팀 항공사 얼라이언스의 10번째 회원사 공식화.
• 2014년
  • 2014년 9월: 베트남 항공 민영화 방안 총리 공식 승인.
  • 2014년 11월: 호찌민 증권거래소에서 첫 주식 공모.
• 2015년
  • 2015년 3월: 주식회사 설립을 위한 첫번째 주주총회 개최.
  • 2015년 4월: 2015년 4월 1일 주식회사 모델 공식 운영.
  • 2015년 7월: 아시아 최초이자 세계 두 번째로 차세대 에어버스 A350-900 항공기를 도입하고 새로운 브랜드 아이덴티티 시스템 출시.
    상장회사 등록 및 증권 등록 절차 완료.
• 2016년
  • 7월 스카이 트랙스 기준에 따라 4성급 국제 항공사로 공식 인정.
  • ANA Holdings INC (일본) 전략적 투자자 선정 완료.
  • ANA Holdings INC와 주식 매매 계약 및 기술 지원 계약 체결.
• 2017년
  • 1월: UPCOM 시장 상장 HVN 종목 코드로 첫 주식 거래 시작.
  • 9월: 스카이 트랙스 2년 연속 4성급 국제 항공사 인증 획득.
  • 12월: 설립 20년차 승객 수 2억 명, 로터스 마일즈 회원 150만명 달성.
• 2018년
  • 7월: 스카이 트랙스 3년 연속 4성급 국제 항공사 인증 획득.
  • 10월: 항공과 관광을 결합한 상품 구축을 위한 빈 그룹과의 전략적 협력 계약 체결.
  • A321Neo 항공기 취항.
• 2019년
  • 7월: 스카이 트랙스 2년 연속 4성급 국제 항공사 인증 획득.
  • 8월: B787-10 항공기 첫 취항.
  • 8월: 공식적으로 미국 교통부로부터 델타 항공과의 양방향 유연한 상호 제휴 확장 허가 승인.
  • 10월: 베트남 항공의 100번째 항공기 도입.
• 2020년
  • 베트남 항공 설립 25주년 기념.
  • 30개국 이상, 180회의 비행을 통해 해외 동포 52,500명 송환.
• 2021년
  • 코로나19 예방 안전 부문에서 스카이 트랙스로부터 5성급 등급을 받은 유일한 항공사로 선정
  • 11월: 베트남 최초, 베트남 - 미국 정기 직항 노선 운영
• 2022년
  • 문화적 정체성 측면에서 세계 최고의 항공사.
  • 아시아 최고의 이코노미 클래스 항공사.
  • 아시아 최고의 항공사 브랜드.
  • 아시아 최고의 MICE 항공사.
  • 1위 유명 브랜드 - 베트남 경쟁력 있는 브랜드.
  • 6월: 베트남에서 두 개의 엔진을 장착한 항공기에 대해 180분 이상의 확장된 회피 시간 운영(Extended Diversion Time Operations - EDTO) 인증을 받은 첫 번째이자 유일한 항공사.
  • 일부 국가의 영공을 경유하여 유럽을 오가는 항공편을 운항하는 최초의 베트남 항공사.
• 2023년
  • 세계에서 가장 안전하고 고객 경험이 뛰어난 항공사 20위.
  • 스카이 트랙스의 2023년 세계 최고의 항공사 100위 중 44위.
  • Yougov의 베트남 최고의 브랜드 10위 중 첫 번째를 차지.
  • 지속 가능한 발전을 위한 경영진을 새로 구성하고 처음으로 회사의 지속 가능성 보고서를 발표

 

자본금 변동 현황

▲ HVN의 자본금 변동 현황

HVN의 공개된 자료에 따르면 2014년 4월 11,198.65십억 동이 첫 자본금으로 설정되어 있습니다.

그로부터 약 8년 뒤, 호찌민 시장에 상장 이후 22,143.94십억 동으로 자본금이 약 2배 증가하였습니다.

증자와 관련하여 2016년 7월에는 *전략적 외국인 투자자를 위한 개별 주식을 판매하여 1,076,689,380,000동의 자본금이 증가하였습니다.

* 전략적 외국인 투자자: 일본 ANA 홀딩스

2017년에는 기존주주 대상으로 유상 증자를 실시하여 1,907,570,690,000동이 증가, 2021년 9월에도 기존주주 대상으로 유상 증자를 실시하여 7,961,033,270,000동을 보충하였습니다.

 

비즈니스 분야

베트남항공의 주요 사업은 승객, 물품, 수하물, 우편물의 항공 운송입니다.

영업 지역

HVN의 영업 지역은 현재 국내 지점 23곳, 해외 지점 및 사무소 31곳, 종속회계기업 3곳을 두고 운영하고 있습니다.

아래는 베트남항공 총공사의 국내 및 국외 지점 및 사무소 목록입니다.

▲ 베트남항공 총공사의 국내 및 국외 지점 및 사무소 목록

 

조직도

▲ HVN의 조직도

HVN은 아주 큰 조직이기에 조직도가 상당히 복잡합니다.

주식회사 맞는 핵심 조직 구성은 잘 갖추어져 있으며, 이사회와 사장단 사이에 전략 및 투자 위원회, 노동 및 임금 위원회 등도 설치되어 있습니다.

또한 이는 지점, 자회사, 계열사까지 HVN에 속한 모든 종속기업의 관련 결정과 지침을 내리는 것으로 보입니다.

이 외에도 부서가 상당히 많습니다.

큰 카테고리의 부서는 전부 19개의 부서가 있으며, 그 중에서 8개의 부서는 부사장이 직접적으로 관리하고 있습니다.

 

자회사 및 계열사 현황

▲ HVN의 자회사 현황

▲ HVN의 계열사 현황

▲ HVN의 지분투자 현황

HVN은 총 15개의 자회사와 4개의 계열사를 보유하고 있으며, 추가로 2개 회사에 지분을 투자하고 있습니다.

필자가 일반적으로 알고 있는 베트남 항공이라면 승객과 화물 운송 정도의 항공사라고 생각했을 것 같습니다.

하지만 위의 회사들을 살펴보니 눈에 띄는 점은 호찌민, 하노이, 다낭 공항 별 화물 서비스와 항공 연료, 기내식 사업, 인력 수입 및 수출 업, 정보통신 서비스 등이 눈에 띕니다.

추가로 우리가 비행기를 타면 기내식을 먹을 때 플라스틱 용기 등도 계열사를 통해 직접 생산하여 납품 받아서 사용하고 있음을 알 수 있습니다.

 

발전 방향

주요 목표

1. 베트남 항공의 주요 목표

• 2025년부터 5.0 제너레이티브(선진)에 접근하는 안전문화를 목표합니다.
• 동남아 지역 규모의 그룹 03을 달성한 풀서비스 항공사를 목표합니다.
• 베트남 항공은 아시아에서 선호하는 10개 항공사 선정을 목표합니다.
• 4성급 서비스를 통합하고 베트남 항공을 점차적으로 5성급 항공사의 표준으로 끌어 올립니다.
• 디지털 기술 항공사로 거듭나기 위한 강력한 기술 혁신을 구현합니다.
• 베트남 노동 시장에서 가장 선호되는 기업을 목표합니다.
• 유동성 확보와 지속적인 운용 능력, 단계적 개선, 재정 능력 회복, 생산영업 활동 및 투자에 대한 자금 충족을 목표합니다.

2. 베트남 항공의 중장기 발전 전략

• 여객 항공 운송 베트남 시장 점유율에서 베트남 항공 그룹의 선도적 위치를 유지합니다.
• 전체 만족도 지수 - CSI(Customer Satisfaction Index)는 4점 이상을 달성, 고객호감지수(NPS)는 연평균 30점 이상을 기록하고 있습니다.
• 베트남 항공 모회사의 2021-2030년 총 여객 운송량은 2억520만 ~ 2억6200 명에 달할 것으로 예상되며, 연평균 20.6~21.6%의 성장률을 보일 것입니다.

• 화물 운송량은 340만 톤에서 390만 톤 이상에 이를 것이며, 연 평균 7.9 ~ 8.9% 성장합니다.
• 2021~2030년 기간 동안 베트남 항공 모회사의 총 매출과 세전 이익은 각각 약 860조 3천억 동과 10조 6천억 동에 달할 것입니다.
• 2030년 말까지 평균 자기자본이익률 (ROE)은 23.6%로 증가할 것입니다.

3. 지속가능발전목표

• 베트남 국영 항공사로써 베트남 항공은 환경 영향을 최소화하고 경제 목표를 늘리기 위해 지속 가능한 개발 프로그램과 목표를 계획하고 구현할 책임이 있습니다.
  
  항공사의 지속 가능한 개발 계획은 항공모함 현대화 프로그램을 통한 탄소 배출 감소, 연료 절약 기술 적용, 비행 경로 최적화, 물 사용 감소 및 플라스틱 폐기물 감소 등과 같은 콘텐츠를 통해 구현할 수 있습니다.
  
  동시에 지속 가능한 여행 옵션에 대한 수요가 증가함에 따라 지속 가능성 목표를 경제적 목표와 연결하는 비즈니스는 더 많은 고객을 유치하고 중요하게는 이미지를 향상시킬 것입니다.
  
  이를 통해 고객 충성도를 높이고 향후 수익을 증대시켜 항공 산업의 경쟁 우위를 높이고 유지하는 데 기여합니다.

• 베트남 항공은 고객에게 최고의 제품과 서비스를 제공하고 지역 사회와 사회의 전반적인 발전에 기여하기 위해 베트남 및 전 세계 고객의 마음 속에 베트남 항공 브랜드의 위치와 명성을 지속적으로 확인하고 인내하기 위해 항상 노력하고 있습니다.
  
  
• 생산 및 사업 외에도 베트남 항공은 사회 보장 개선에 기여하고 지역 사회 활동을 통해 국가 발전을 위해 손을 잡는 데 특별한 관심을 기울이고 있습니다.
  
  베트남 항공은 조직 기구의 형성, 법령 및 규정의 개발 및 공포, 전체 시스템의 운영에 대한 구현, 통제 및 평가를 통해 항상 환경 보호에 관한 법률을 준수하는 것을 최우선으로 생각합니다.
  
  또한 베트남 항공은 새롭고 현대적인 항공기 라인으로 차세대 항공기를 지속적으로 업그레이드하여 환경에 대한 피해를 최소화하고 배기 가스를 줄이며 소음을 줄이고 있습니다.
  
  베트남항공은 IATA와 스카이팀 얼라이언스의 회원사로서 국제항공을 위한 탄소상쇄 및 감축제도(Carbon Offsetting and Reduction Scheme for International Aviation, CORSIA)를 사용합니다.
  
  
• 베트남항공은 항상 직원들을 위한 지속가능하고 공정하며 안전한 근무 환경을 조성하는 것을 목표로 합니다.
  
  항상 직원의 권리를 존중하고 보호하며 공정한 임금과 합리적인 복지 제도를 보장합니다.

리스크 관리

1. 경영 환경 위험 요소

• 러시아-우크라이나 갈등과 연료 가격: 러시아-우크라이나 갈등은 공급망 혼란을 초래하고, 연료 가격은 여전히 높은 수준을 유지하고 있습니다.
• 미국의 고금리 정책: 미국은 고금리 정책을 유지하며 외화 환율에 영향을 미치고 있습니다.
• 여객 여행 수요 회복: 2019년과 비교해 전 세계 여객 수는 완전히 회복될 것으로 예상됩니다.
• 아시아 태평양 지역의 회복: 아시아 태평양 지역은 경제 상황과 인플레이션 등으로 인해 완전한 회복에 더 많은 시간이 필요할 것으로 예상됩니다.
• 베트남 시장: 2023년과 비교해 베트남 시장은 국내외적으로 긍정적인 조짐을 보이고 있습니다.
• 항공 시장의 불확실성: 항공 시장은 여전히 예측할 수 없는 위험을 안고 있으며, 공항 인프라의 과부하도 심각합니다.
• USD/VND 환율과 연료 비용: 베트남 항공의 수익과 운영 비용에 USD/VND 환율과 세계 환율 변동이 큰 영향을 미칩니다.
• A321/320 NEO 항공기의 문제: Pratt & Whitney 엔진 문제로 인해 항공기 자원 부족과 운영 계획에 영향을 미칩니다.

2. 법적 위험 요소

베트남 항공은 모든 중요한 측면에서 관련 법률을 준수하고 있으며, 심각한 처벌을 받지 않았습니다.

또한 베트남 항공은 생산 및 사업 활동 분야에서 진행 중인 분쟁 및 소송이 없으며 법적 위험 관리를 철저히 하고 있습니다.

베트남 항공은 국내외 법률을 준수하고 국제 조약을 확인하며 법률 컨설턴트와 협력하여 법적 인식을 제고하고 있습니다.

3. 경쟁 위험 요소

2024년에는 국제 항공 시장이 회복세를 이어갈 것으로 예상됩니다.

외국 항공사들은 호주, 인도, 동남아시아와 같은 강력한 성장과 회복 지역에서 압박을 가하며 경쟁이 치열해질 것으로 보입니다.

국내 시장에서는 여행 수요가 약해질 것으로 예상되며, 국내선 경쟁은 여전히 제한된 슬롯으로 인해 치열할 것으로 예상됩니다

4. 항공 산업의 특수한 위험 요소

2023년에 항공 산업의 특수한 위험은 다음과 같습니다:

• 안전 관리: UBAT는 특정 안전 문제에 대한 안전 위험 관리를 지시하고 방향을 제시했습니다.
  SAGs 팀은 UBAT의 지시에 따라 안전 위험 관리를 수행하며, 관리 범위에 속하는 품질 관리 및 서비스의 안전 위험 관리를 종합적으로 검토하고 효과적으로 보고합니다.
• 내부 절차 및 정책: 품질관리 및 서비스는 베트남 항공의 정책 및 목표에 부합하는 내부 절차를 구축하여 안전 위험 관리를 수행합니다.
• Lotusmile 프로그램의 위험 평가: 새로운 프로그램이나 정책을 시행할 때마다 위험을 평가하고 데이터를 검토하여 새로운 위험을 조기에 발견하고 정책을 조정합니다.
• 계정 확인 및 상금 지급: Million Miller 회원을 확정하기 전, Lotusmile 프로그램의 정기적인 Bingo 프로그램을 실시하고, 상금을 수여하기 전에 유효한 계정을 확인 후 정확한 지급을 보장합니다.

5. 정보 위험 요소

정보의 위험 요소는 기업의 IT 사용 및 운영과 관련된 위험입니다.

베트남 항공은 IT 인프라 플랫폼, 데이터 인프라를 구축 및 완성하고 적절한 기술 인프라를 배포하며 고급 기술을 적용했습니다.

해당 관련 인력은 절차에 따라 교육을 받아 운영 중 위험을 잘 관리하고 방지합니다.

또한, 베트남 항공은 사업 내 '위험의 이해' 문화 환경을 구축하여 사람들이 위험에 대해 적절하게 이해하고 두려움 없이 공개적으로 논의할 수 있도록 돕고 있습니다.

조직 내 위험 인식 제고를 위해 보안, 사이버, IT 리스크에 대해 배울 수 있는 강좌와 대회도 개최하고 있습니다.

6. 기타 위험 요소

내부 감사와 관련된 법적 위험 관리 조치를 요약하면 다음과 같습니다.

• • 인적 자원: 감사팀이 규정된 표준을 충족하고 직무 요구 사항을 충족할 수 있는 자격과 능력을 갖추고 있는지 확인합니다. 감사인 및 내부 감사 부서의 직업 윤리에 중점을 둡니다.
  • 독립성과 객관성: 감사자와 내부 감사 부서가 독립적이고 객관적으로 운영되도록 보장합니다.
  • 내부 감사 프로세스: 현재 감사 관행 및 규정에 따라 내부 감사 프로세스를 개발하고 구현합니다. 감사 품질을 보장하기 위한 계획, 감사 프로그램 구축 및 품질 관리가 포함됩니다.

 

• • 감사 회사 선택: 회사는 재무제표를 감사하기 위해 자격을 갖추고 평판이 좋은 감사 회사를 선택해야 합니다.
  • 엄격한 감독: 감사 계약 이행을 모니터링하고 기관 및 단위에 각 감사 수준의 근무일을 확인하도록 요청합니다. 감사 품질을 보장하기 위한 감사자의 활동에 대해 설명합니다.
  • 결과 검토 및 평가: 매년 감사 결과를 검토하고 평가한 후 다음 해 계약을 이행합니다.

 

이사회, 경영진, 감사 위원회

▲ HVN의 이사회, 경영진, 감사 위원회

HVN의 이사회, 경영진, 감사 위원회는 총 17명으로 구성되어 있습니다.

이사회에서는 독립 이사가 1명이 있으며, ANA 홀딩스의 이사 1인도 포함되어 있습니다.

현재의 감사 위원회는 위의 리스트에 있는 인원과 같지만 감사 위원장과 1명의 감사 위원이 지난 23년 12월에 퇴임하면서 새로 부임하였습니다.

HVN의 이사회 경영진은 몇몇을 제외하고 개인 지분을 소유하고 있으며, 이 외에 6명은 위임 지분을 소유하고 있습니다.

위임 지분은 국가자본관리위원회 위임 지분으로 3명, 베트남 항공 총공사 위임 지분 1명, ANA 홀딩스 위임 지분 1명입니다.

ANA 홀딩스의 이사는 2024년 6월 21일 퇴임 예정입니다.

▲ ANA 홀딩스 파견 이사

그리고 교체되는 신규 이사는 위의 자료와 같습니다.

 

지분 현황

▲ HVN의 지분 현황 (노랑 음영: 대주주)

HVN의 총 발행 주식수는 2,214,394,174주입니다.

대주주는 3명이 있으며 모두 기관으로 국가자본관리위원회가 55.20%, 국영자본투자영업총공사 31.14%입니다.

이 두 기관은 모두 국영 지분입니다.

반면 외국인 기관은 일본의 ANA 홀딩스이며 HVN의 지분 5.62%를 소유하고 있습니다.

결과적으로 전체 지분 중 내외국인을 포함하여 개인이 소유하고 있는 비율은 약 7% 수준입니다.

 

인력 현황

▲ HVN의 인력 현황

HVN의 인력 및 평균 급여 현황입니다.

2018년부터 살펴봤지만 직업 특성상 급여는 유동적이라고 명시되어 있으며, 평균 급여는 따로 공개가 되어있지 않습니다.

인력은 전체 인원과 모사, 자사를 나누어 보고하고 있습니다.

회사의 경영의 어려움을 반영하듯 인력의 숫자는 감소 추세를 보이고 있으며 전체 인원 기준으로 각각 전년도 대비 인력 감축 비율은 2019년은 5.2%, 2020년 0.6%, 2021년 10.2%, 2022년 1.9%, 2023년은 2022년 대비 2.3% 다시 증가하였습니다.

 

재무 분석

재무 상태표

▲ HVN의 재무 상태 차트 - 단위: 십억 동

전 세계의 항공 시장은 코로나19로 인해 가장 큰 피해를 본 분야입니다.

국가별로 하늘길이 막혔고, 운행 중단에 어려움을 호소한 항공사가 많듯이 베트남 항공 (HVN)도 크게 다르지 않았습니다.

하지만 코로나 전의 재무 상태를 살펴봐도 전체 자산에서 부채가 상당히 많은 비중을 차지하고 있습니다.

국영으로 운영되는 국적 항공사이기에 이러한 상황을 타개하고자 주식회사로 전환하여 공개 회사로 전환하고 자본 시장에 뛰어들었으나 효율적인 자본을 보충하기 보다는 코로나19로 오히려 전반적인 회사의 상태가 악화되었습니다.

부채는 이미 자산을 뛰어 넘었고, 자본은 잠식 상태에 있습니다.

그나마 긍정적이라면 2023년 기말이 최악이었고, 2024년 1분기 부채가 꺾이고 자본이 소폭 회복한 점 정도가 될 것 같습니다.

 

▲ HVN의 재무 상태표 - 단위: VND

조금 더 자세하게 HVN의 재무 상태표를 살펴보면 현금은 약 2,500십억 동 수준, 단기 금융 투자는 약 900십억 동 수준의 평균을 보여주고 있습니다.

운영을 위해 일정 현금을 유지하고 있는 가운데 그 흐름을 살펴보면 다음과 같습니다.

 

▲ HVN의 사업활동 현금흐름 - 단위: VND

HVN은 2020년부터 2023년까지 순 손실을 기록하며 세전 순이익부터 음수를 기록하고 있고, 2024년 1분기 현재는 4,528.3십억 동의 순 이익으로 양수를 기록하고 있습니다.

하지만 2020년부터 2022년부터 결과적인 사업활동 현금 흐름에는 큰 차이점이 보입니다.

2020년과 2021년의 사업활동 현금 흐름은 음수를 보였지만 2022년부터 양수를 보이고 있습니다.

그러한 주요 사유에는 미지급금의 영향입니다.

이로 인해서 재무 상태표의 부채가 증가하였으며, 특히 2022년에는 15,710십억 동의 미지급금을 지급하지 않음으로써 사업활동 현금 흐름을 양수로 유지할 수 있었습니다.

사실상 채무를 이행하지 않았지만 항공사의 운영이 우선이었기에 국가 차원에서 보호해준 것으로 보입니다.

또한 본격적으로 항공 업계가 나름의 정상적인 활동을 시작한 2023년부터는 여전히 채무를 이행하지 않았지만 순 손실 규모가 줄어들면서 양수를 기록할 수 있었습니다.

2024년 1분기에는 세전 순이익도 4,528.3십억 동을 기록하였고, 미지급금도 2,947.4십억 동 지급하면서도 사업활동 현금 흐름은 양수를 기록하고 있습니다.

정리하면 HVN은 2024년 1분기를 제외하고는 순 손실을 기록했지만 사업활동 현금 유지를 위해서 미지급금 지급을 보류한 것이 양수를 기록한 주요 사유입니다.

  

▲ HVN의 투자, 재무 활동 현금흐름 - 단위: VND

투자활동 현금 흐름에서는 2021년을 제외하고는 전부 양수를 기록하고 있습니다.

고정자산의 투자는 지속되고 있지만 반면 고정자산의 매각 및 청산도 지속되었고, 일정 금액을 금융 투자를 위해서 유출되기도 했지만 이자와 함께 기존에 맡겼던 금액이 더 많이 현금으로 유입되면서 투자 활동 순 현금 흐름은 대체적으로 양수를 기록하고 있습니다.

요약하면 금융 기관이라는 곳간에 틈틈이 저축도 했지만 과거에 맡겨 놓은 더 많은 금액을 지갑속의 현금으로 유입 시키며 투자 활동의 결과는 양수로 기록되었습니다.

재무활동 현금 흐름은 2020년과 2021년은 양수를 기록하였고, 2022년부터 2024년 1분기까지는 음수를 기록하고 있습니다.

코로나의 피해가 직접적이었던 2년은 원금 상환을 차입금보다 적게 하면서 현금을 조절하였고, 2022년부터 2024년 1분기 까지는 차입금보다는 나름 더 큰 금액들을 원금 상환에 유출하면서 음수를 기록하고 있습니다.

결과적으로 HVN의 기말 현금은 지급해야 할 돈 (부채)의 지급을 미루면서 어쨌거나 운영을 위한 현금 유지를 하고 있는 실정입니다.

다시 재무 상태표로 돌아와 단기 자산에서 중요한 부분은 미수금과 재고입니다.

 

▲ HVN의 단기 미수금 현황 - 단위: VND

HVN의 2024년 1분기의 단기 미수금 상세 내역입니다.

살펴보면 매출채권을 제외하고는 전부 금액이 감소한 모습입니다.

매출 채권은 홀로 5.0% 증가하였고 전체 미수금의 약 80%를 차지하고 있습니다.

 

▲ HVN의 매출채권 현황 - 단위: VND

미수금에서 가장 큰 비중을 차지하는 매출채권을 살펴보면 대리점, 타 항공사, 화물 운송, 기타까지 총 4가지 항목으로 구분할 수 있습니다.

전체적으로는 5%가 증가한 가운데 타 항공사 매출채권은 46.6%가 감소한 반면 대리점 매출채권이 8%, 화물 운송 매출채권은 6.3%, 기타고객 매출채권은 68.6% 증가하였습니다.

 

▲ HVN의 재고 현황 - 단위: VND

재고는 2020년부터 매년 증가 추세를 보이고 있으며, 2023년부터 증가추세가 둔화된 모습입니다.

필자는 2018년부터 데이터를 가지고 있지만 코로나 전의 재고 수준 평균을 살펴보면 평균 3,627.6십억 동으로 현재의 재고 수준이 정상 영업일때의 재고 수준임을 알 수 있었습니다.

 

▲ HVN의 유형 고정자산 현황 - 단위: VND

2024년 1분기의 고정 자산에서 눈에 띄는 점은 비행기, 엔진 부분의 청산, 매각입니다.

 

▲ HVN의 2023년 기말 기준 항공기 보유 현황 - 단위: 대

2023년 기말 기준으로 HVN은 임대 52대, 직접 소유 49대로 총 101대의 비행기를 운영하였습니다.

해당 자료에는 드라이 리스* 형태로 임대된 1대의 비행기도 포함되어 있습니다.

필자는 드라이 리스라는 말이 상당히 이해하기 어려웠습니다.

관련하여 이해를 하기 위해서 조금 검색해보니 비행기의 임대 형식이었고, 아래 관련 내용을 공유합니다.

출처: 항공기 리스(1) 리스의 종류 : 네이버 블로그 (naver.com)

① 웨트리스(Wet lease)

웨트리스는 임대주가 항공기, 승무원, 유지보수, 보험(두문자를 따서 ACMI라고 불린다)을 세트로 하여 임차인인 항공사나 여행대리점에 운항시간당 요금으로 임대해주는 방식이다. 임차인은 연료비, 공항 이용료와 세금 등을 부담한다. 편명은 통상 임차인 것을 사용하지만 전세기의 경우 임대인의 편명을 사용하거나 코드셰어하기도 한다. 웨트 리스는 단발성 전세편을 제외하고 1개월에서 2년 정도 리스를 하는 경우가 많아 일시적인 수요증가 및 항공사의 정기적 항공기 수리기간, 새로운 노선을 개설할 때 활용된다. 또 항공사가 취항지역의 취항허가를 받을 수 없는 경우에도 사용된다.

간혹 정치적인 이유로 웨트 리스를 이용하는 경우가 있다. 예를 들어 이집트의 국영 이집트 항공(MS/Egypt Air)은 이집트 정부의 정책으로 이스라엘에 취항할 수 없다. 그러나 실제로는 에어 시나이(4D/Air Sinai)라는 항공사를 자회사로 설립하여 이집트 항공으로부터 항공기(소유자는 이집트 항공 익스프레스)를 웨트 리스하여 이집트 카이로)CAI/Cairo International Airport)와 이스라엘의 텔아비브(TLV/Ben Gurion Airport)간을 운항하고 있다.

영국에서는 웨트리스는 임대인의 항공운송사업 허가(AOC)를 받아 운항토록 하고 있다. 또 영국에서는 임차인이 승무원을 준비하는 경우 담프 리스(Damp lease), 또는 모이스트 리스(Moist Lease)라고 부르고 있다.

② 드라이 리스 (Dry lease)

드라이 리스는 항공기만 임대하며, 보험과 유지보수, 승무원 등은 임차인이 준비한다. 임대회사는 항공기 대여를 전문으로 하는 투자기관의 측면을 지닌 GE캐피탈 애비에이션 서비스(GECAS), 인터내셔널 리스 파이낸싱(ILFC)이 유명하다. 통상 2년 이상의 리스를 취급하고 있다.

드라이 리스는 큰 항공사와 일정한 지역을 운항하고 있는 작은 지역항공사간에 이뤄지기도 한다. 지역항공사가 승무원, 관리 등 운항에 필요한 것을 제공하고 큰 항공사의 브랜드와 비슷한 브랜드로 운항한다. 큰 항공사는 이 같은 방식으로 승무원의 교육이나 항공기 수리 등 비용을 억제할 수 있다. 예를 들면, 페덱스 익스프레스(FX/FedEx Express)는 별로 중요하지 않은 노선에 대해서는 엠파이어 항공(EM/Empire Airlines), 마운틴 에어카고(C2/Mountain Air Cargo), 스위프트 에어(W3/Swiftair) 등과 계약하고 페덱스 익스프레스로 운행하고 있다.

따라서 실질적으로 A321CEO 기종 1대를 제외하면 100대의 비행기를 직접 운영하고 있습니다.

2024년 1분기의 비행기 매각 소식은 자본잠식에 재무 상태가 좋지 못한 상황에서 현재 고강도의 구조조정을 실시하고 있는 HVN의 모습을 볼 수 있었습니다.

 

▲ HVN의 2023년 항공기 변동 현황 - 단위: 대

참고로 2023년에는 비행기 수량의 감소는 없었습니다.

 

▲ HVN의 2024년 1분기 단기부채 현황 - 단위: 베트남 동

HVN은 부채가 점점 증가하다가 2022년부터 자본과 부채가 역전되면서 자본잠식이 시작되었습니다.

2023년 기말 부채는 최고로 치솟았고, 2024년 1분기 현재 전체 부채의 규모가 7.85% 감소하였습니다.

그 중에서 단기부채는 5.91%가 감소하였고, 장기부채는 16.62% 감소하였습니다.

단기 부채에서는 단기미지급 비용과 미실현 매출을 제외하고는 전부 감소하였습니다.

 

▲ HVN의 2024년 1분기 장기부채 현황 - 단위: 베트남 동

장기 부채에서는 단기지급충당금과 기타장기부채를 제외하고 모두 감소하였습니다.

전반적으로 많은 부채의 규모를 축소시켰지만 주요 항목을 살펴보면 단기매입채무, 단기와 장기 금융 대출입니다.

현재 HVN의 부채를 구분해 보면 운영부채의 비율이 65%, 금융부채의 비율은 35%입니다.

 

손익 계산서

▲ HVN의 손익 계산서 차트 - 단위: 십억 동

HVN의 손익 계산서를 대략적으로 살펴보면 코로나가 본격적으로 시작된 2020년부터 매출이 급격하게 감소하고 영업이익과 순이익은 모두 손실로 돌아선 것을 확인할 수 있습니다.

그 규모가 상당히 큰데 정상 운영이라 볼 수 있는 2018년과 2019년의 순이익을 평균으로 살펴보면 약 2,341십억 동입니다.

큰 피해를 보기 시작한 2020년부터 2023년까지 순 손실 금액을 다 합산해 보면 41,063십억 동입니다.

즉 정상 영업 시 평균적인 순 이익이 2,341십억 동인데 지난 4년간의 순 손실 합산을 다 메꾸려면 당장 정상적인 실적으로 돌아온다 해도 약 17.5년의 시간이 필요하다는 계산이 나오게 됩니다.

그리고 이러한 순 손실은 자본을 모두 갉아먹으며 현재의 자본잠식을 야기하였습니다.

그나마 다행인 부분은 2024년 1분기 매출과 영업 이익이 과거 수준으로 회복하고 있음을 확인할 수 있었습니다.

 

▲ HVN의 손익 계산서 - 단위: VND

HVN의 손익 계산서를 숫자만 살펴보면 점점 코로나19의 피해로부터 회복해 나가고 있는 것으로 보입니다.

필자가 살펴보니 2018년과 2019년의 매출 총 이익률 평균은 약 11.71%, 영업 이익률은 2.44%, 순 이익률은 2.38%입니다.

현재 2024년 1분기의 매출 총 이익률은 14.45%, 영업 이익률 3.19%, 순 이익률 15.33%입니다.

매출 총이익률과 영업 이익률은 크게 개선이 되고 있는 가운데 순 이익률은 영업 이익이익률보다 훨씬 좋은 개선을 보인 것이 말이 안 됩니다.

 

▲ HVN의 재무제표 기타이익 - 단위 베트남 동

이는 기타 소득 3,634.7십억 동의 요인이며, 세부 항목을 살펴보니 징수된 벌금과 부채 탕감 소득이 주요 요인이었습니다.

해당 관련 내용은 2024년 1분기의 순이익 변동과 관련된 사유 공시에서도 찾아볼 수 있었으며, 이는 베트남 정부로부터 부채 탕감을 받았기에 2024년 1분기에 순 이익을 크게 남길 수 있다는 내용이었습니다.

이 외에 손익 계산서에서 중요한 부분은 전반적으로 2024년 1분기에 영업 이익을 남길 수 있었다는 점이라고 생각됩니다.

또한 이러한 추세가 점점 시간이 갈수록 음수에서 양수로 좋아지는 모습을 보여주고 있기 때문에 본격적인 회복의 초석을 다지는 2024년이 될 것으로 판단됩니다.

  

▲ HVN의 2024년 계획

HVN의 2024년 계획입니다.

HVN의 주주총회 자료에서 발췌하였으며, 위에는 항공과 관련된 지표들 아래에는 경영 실적을 나타내고 있습니다.

필자가 해당 자료를 살펴보면서 이해가 어려웠던 것이 승객 유동, 화물 유동입니다.

관련 지표가 어떻게 나오는 것인지 검색하던 중 베트남 교통부 홈페이지에 지표 산정 공식이 나와 있었습니다.

▲ ‘유동’ 관련 지표 산출 공식

이는 고객 운송 수 × 총 운행 거리로 산출이 되며, 이 지표는 항공사나 다른 교통 기관이 승객 운송 활동을 평가하고 분석하기위해 사용된다고 합니다.

그러한 개념으로 봤을 때 이는 숫자가 커질수록 더 좋은 계획을 나타내고 있다고 볼 수 있겠습니다.

다시 계획 이야기로 돌아와서 매출은 2024년 계획 대비 연결 기준 26%, 개별은 27%를 달성하고 있습니다.

순이익의 경우는 부채 탕감의 영향으로 달성율이 상당히 높습니다.

이미 부채 탕감이 된 상황이 계획을 훌쩍 넘은 수준이기에 이를 감안해서 본다면 달성율은 세전 순이익 33.8%, 세후 순이익은 28.8%의 달성율을 보여주고 있습니다.기타 이익에서 3조 동을 제외하면 627.9십억 동임.

• 기타 이익 627.9십억 동과 영업이익 900.4십억 동을 합산하면 1,528.3십억 동의 세전 순이익이 산출됨.
• 세전 순이익에 법인세 20%를 적용하여 세후 순이익 1,222.64십억 동을 산출함.

이는 HVN이 2024년에 세운 계획에 따라 현재까지는 사업 활동이 잘 진행되고 있음을 의미합니다.

 

배당

베트남 주식회사에서는 법적으로 순 손실을 기록한 기업은 배당을 지급할 수 없습니다.

이미 재무 상태가 심각하게 자본 잠식이 되어있기도 하고 그럴 여유도 없기에 현재는 따로 배당을 지급하고 있지 않습니다.

다만 2017년의 실적에 대해서는 2018년 5월 배당락으로 주당 800동을 지급했으며, 2018년 실적에 대해서는 2019년 5월 배당락으로 주당 1,000동을 지급하였습니다.

이는 경영이 정상화되고, 재무 상태가 완전히 회복된다면 다시 배당을 실시할 것으로 보입니다.

 

결론

▲ HVN의 지표 모음

HVN은 2024년 1분기 부채 탕감을 받으며 좋은 순이익을 기록하자 주가가 크게 치솟으며 5월 한달간 61.16%, 연간 전체는 126.94%가 상승하였습니다.

전반적으로 이러한 상승에는 부채 탕감을 제외하고도 계획에 부합하는 실적들이 나와주고 있기에 그에 대한 시장의 기대감이 반영되고 있는 것으로 풀이됩니다.

현재 HVN의 자본은 12.6조 동의 자본잠식 상태입니다.

현재의 계획은 4조 동 수준의 순이익이지만 코로나 이전 수준의 실적을 보면 연 평균 약 2조 동 수준의 순이익을 기록하였습니다.

단순하게 그렇게 대입해보면 현재의 잠식 상태를 벗어나는 데는 약 3년이 걸릴 것으로 보이며, 코로나 이전의 자본 규모까지 회복하는 데는 약 4.5년이 추가되어 총 7.5년의 시간이 필요할 것으로 보여집니다.

이외에 추가로 베트남 항공은 베트남을 대표하는 국영 항공사입니다.

정부는 자의가 아닌 상황에서 어려움을 맞은 HVN이기에 어떻게 해서 든 이를 정상화하고 살려내고자 노력을 하고 있습니다.

그에 대한 방증으로 누적 순손실로 상장 폐지되어야 할 HVN을 주식 시장에 계속 남도록 거래 제한 종목에 올려두고, 부채를 탕감해 주는 등 여러 방면에서 특별한 혜택을 제공하고 있는 중이기도 합니다.

 

▲ HVN의 EPS 산출표 - 단위: 동

HVN은 연결 세후 순이익 기준으로 연간 계획을 이미 초과 달성하였으나 부채 탕감이 원인이기에 이를 감안하면 약 30% 수준을 달성 중에 있습니다.

2024년 1분기부터 회복세를 보이고 있기 때문에 2분기부터 4분기까지, 3개 분기의 실적을 계획 그대로 반영하고 1분기는 있는 실적 그대로를 반영했을 때 2024년 예상 실적은 7,509.2십억 동을 기록할 수 있을 것으로 예상됩니다.

하지만 2018년부터 2024년 예상 실적까지 평균 EPS는 2,319동이기에 필자의 과거 방식 그대로 가치 평가를 진행하는 것은 적절치 못합니다.

또한 현재의 주가가 현재의 실적 회복을 감안한 기대감까지 반영하고 있다고 보여집니다.

따라서 그러한 기대감을 반영한다면 정상적인 실적일 때 과연 얼마 정도가 적정한가를 파악해 보고자 합니다.

 

▲ HVN의 과거 EPS 산출표 - 단위: 동

코로나의 피해가 없고, 기업 규모가 현재의 수준과 비슷하다 판단되는 2017년부터 2019년까지의 평균 EPS를 산출하면 1,646동입니다.

이를 토대로 회사채 발행 금리 9.1%를 할인율로 설정하여 HVN의 정가를 산출해보면 18,000동입니다.

* 계산 공식: (1/0.091) * 1,646동

즉 정상적으로 회사의 경영 상태가 돌아갔을 시 약 18,000동 수준의 주가가 정가로 판단되니 참고해 주시기 바랍니다.

감사합니다.

 

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