(Eneti) 해상풍력의 최대수혜가 될 수 있는 WTIV 운용선사

※ 감수인 의견 오렌지보드 독점게시이고, 저자가 보유중인 리포트입니다. 좋은 종목/투자포인트 공유해 주셔서 감사 드립니다.  *확대하시면 그림이 잘 보입니다. 요즘 게시하는 정도의 보고서를 읽을 수 있으면, (저부터) 구독할 것 같긴 합니다. 보고서가 정말 좋습니다. 요약도 (약식)보고서 한편을 읽은 느낌을 전달하려고 작성하기에 (보고서가 좋아서) 퀄리티가 나쁘지 않습니다. 구독료 문제를 차치하고서, 이런 좋은 보고서를 한 군데 모아서, 친절한 설명?과 함께 보여주는 곳이 제가 아는 범위에선 없는 듯 합니다. 매출을 (구독자가 아닌) 다른 곳에서 끌어올 수 있으면, (콘텐츠를 무료/염가로 하고) 네트워크를 강화하는 방향으로 가는 것도 좋을 듯 한데... 좋은 (+어느정도 구체적인) 아이디어 있으시면 오렌지보드로 연락 부탁 드립니다.    전편 : 해상풍력 A to Z (저자: LePain, 2023.5.15 게시)   용어 'Jackup' 방식의 플랫폼은 석유 및 가스 추출을 위한 해상 드릴링 리그 중 하나입니다. Jackup 리그는 보통 바다 속에서 고정된 위치에서 작업을 수행하며, 플랫폼이 바다 위에 떠 있도록 지원하는 긴 다리와 '잭' 시스템을 특징으로 합니다. DP2 시스템은 Dynamic Positioning (DP) 클래스 2 시스템을 의미합니다. Dynamic Positioning은 선박이 특정 위치에 자동으로 정지하거나 움직일 수 있도록 하는 컴퓨터 제어 시스템입니다. 이 시스템은 GPS와 같은 위치 센서, 바람 센서, 자이로스코프, 및 추진기를 사용하여 선박의 위치와 방향을 지속적으로 조정합니다.  DP1: 최소한의 장비이며, 주요 컴포넌트가 고장나면 시스템 전체가 실패할 수 있습니다. DP2: DP2 시스템은 DP1에 비해 더욱 안전성이 높으며, 중복성이 있습니다. 이는 장비 중 하나가 고장나더라도 선박은 여전히 위치를 유지할 수 있음을 의미합니다. DP3: DP3는 가장 엄격한 안전 요구 사항을 충족하며, 불이나 물이 침입하는 등의 심각한 사고에도 선박이 위치를 유지할 수 있도록 설계되어 있습니다.   주가/지표 (2023.6.20 업데이트) *23년 1분기 실적 기준, 주가 6/19 종가 기준   요약 Enerti 구글 검색 링크, IR 링크   WTIV(Wind Turbine Installation Vessel)라는 풍력 설치선박을 운영하는 선사 Eneti가 직접적으로 보유하고 있는 선박은 0개 자회사 Seajacks를 통해 5대를 보유 차세대 WTIV를 대우조선해양에 발주내어 24년 하반기부터 2대를 인도받을 예정 선박#1. 2500 Class 선박 3대 O&M(유지보수) 선박이라고 불림. 주로 유럽(북해)에서 평균 터빈 용량 4MW 미만인 해상 풍력 발전 단지의 운영 및 유지 관리에 특화되어 있음. Oil&Gas 산업에서도 쓰임   풍력타워 설치 시장에선 거의 Out되었고 O&M이나 승무원 출퇴근, 물자 등을 실어날라주는 서비스 제공 선박의 역할을 하고 있음. (Oil&Gas 시장과 전방을 공유하고 있어 업황이 좋음.) 컨콜에서 경영진이 이용률과 운임이 높아지고 있어 중고선가가 좋을때 매각하려는 계획을 가지고 있다고 함 선박#2. Zaratan (Japanese Flag)   유럽과 아시아에서 주로 활동함. upto 9.5MW 터빈까지 설치가 가능함.  선박#3. Scylla   현재 보유하고 있는 선박중 가장 큼(12-14MW 까지 가능)  12MW 풍력 발전기를 4기 운반하고 설치할 수 있음 선박#4. Nessie와 Siren 차세대 풍력 터빈을 설치하기 위한 선박. 15-20 MW급까지 설치가 가능한 괴물 선박임. 15MW 터빈 5기를 싣고 운항할 수 있는 규모.   WTIV 일반 WTIV는4개의 다리를 바닥에 박아서 파고에 영향을 받지 않도록 만든 다음 설치 안정적인 포지셔닝을 위해 DP2 이상의 시스템을 사용 긴 지지대가 장착된 자주식 Jack-up 선박을 사용 터빈 설치는 Jackup 방식의 플랫폼만 사용이 가능 12-15MW 급의 차세대 터빈을 설치하기 위해서는 타워의 무게만 약 900~1200톤. 부피도 큼 디벨로퍼들은 큰 WTIV 선호 해상풍력 단지의 대형화와 터빈의 대형화에 따라, 15MW+의 터빈이 상용화되는 시점에 15MW 이상급의 터빈을 설치할 수 있는 WTIV 운영사가 수혜를 보게 될 듯 WTIV 시장#1 - FIV (Foundation Installation Vessel) Foundation 설치선 FIV 선박 또한 터빈이 대형화됨에 따라 Foundation의 무게도 같이 증가 차세대 FIV가 필요, FIV는 Oil & Gas에서도 사용 23년 현재 22대의 FIV가 있으며 26년 이후 계획된 공급이 없음 24-25년은 FIV를 제작해줄 조선소의 Capa도 없음 현재 각 정부의 로드맵대로라면 쇼티지 확정 WTIV 시장#2 - WTIV (Wind Turbine Installation Vessel) 24-25년 쇼티지 확정 운임이 상승하고 있으며, 스팟성 계약이 아닌 장기계약이 나오는 중 27년 이후로 공급도 없음 기존 선박의 활용도가 떨어짐(이유:대형화)에 따라 27년 이후 공급은 더욱 감소 전망 WTIV 시장#3 - 미국의 Jones Act법, 일본 해상법 해외 선박이 본인들 영해 앞마당에서 작업하는 것을 금지하는 규제 규제가 필요 선박(수요)보다 가용한 선박(공급)을 적게 만드는 효과가 있음 현재 WTVI는 장기계약이 많아지고 있음 기존에는 나라와 나라를 이동하는 경우 운임에서 제외되었지만, 현재 운임에 포함 (택시가 손님을 태우러 갈때도 미터기를 찍고 간다는 의미) 27년 마지막 배를 인도받는 기준으로 총 33대의 WTIV가 존재 그 중 15MW 이상의 경우 Upgrade 선박을 포함해 23대 27년도 이후로는 공급이 없음 시장 전망과 WTVI 공급능력 비교결과 24년부터 쇼티지 예상 (감수인: 자체계산 방법과 차트가 투자에 상당히 실용적임. 강추) 추후 데일리 운임이 300k/day가 넘어설 것으로 예상 NG2500의 경우 데일리 운임 100k 유로 언더로 추정 최근 계약한 Nessie의 경우 데일리 290k 유로로 추정  WTIV의 비수기는 1,4분기이고 성수기는 2,3분기입 가치평가 : NAV(Net Asset Value)로 평가 선박은 부동산이기 때문에 하방의 경우 P/NAV 로 평가 (여차하면 중고로 팔면 됨) 보통 P/NAV는 1정도에서 1.2로 움직이는 경향이 있음 현재 WTIV가 공급 과잉상태이나, 2024년부터는 15MW급 터빈이 상용화됨에 따라 운임의 레벨업을 기대할 수 있음 향후 CAPEX를 고려할 때, Foward P/NAV 0.5 수준으로 예상됨     *앱을 설치하시면, 구독하시는 크리에이터에 대한 새글 알림을 받아보실 수 있습니다.  '오렌지보드' 로 검색하셔서 설치 부탁 드립니다. Orangeboard.CT가 작성한 글에 댓글로 피드백 주시면, 고객 본인이 원하는 기능이 적용될 수 있습니다. 참여 부탁 드립니다.

 

[0] 투자 아이디어

1. 해상풍력 시장에서 좋은 시기에 차세대 WTIV 2대 인도 (1대는 선계약)

2. 24-25년 WTIV 쇼티지로 인한 운임 급등의 가능성

3. 27년 이후 공급이 없고 성장이 담보된 전방시장과 높아지는 운임

 

[1] Eneti 역사 및 개요

WTIV(Wind Turbine Installation Vessel)라는 풍력 설치선박을 운영하는 선사입니다.

 

 

출처; Neti

이 회사는 원래 스콜피오 그룹의 벌커선사로 출발을 했습니다. 벌커선사로 상장한 기업이 해상풍력에서의 성장을 믿고 보유한 벌커선을 모두 매각하고 Seajacks를 인수하고 차세대 WTIV를 주문했습니다.

회사의 히스토리를 간략하게 정리하면 아래와 같습니다.

1. 13년 스콜피오 벌커스로 설립되었음.

2. 13년 뉴욕시장에 상장.

3. 20년 6월 스콜피오 벌커스는 8,700만 달러를 신주를 발행해 조달함.

4. 20년 8월 벌커선사에서 해양 기반 재생에너지 회사, 차세대 풍력 터빈 설치선박을 운영하는 회사로 전환하기로 결정.

5. 21년 2월 Eneti로 사명 변경 후 21년 5월 WTIV 건조 계약을 맺고 추가 선박 옵션도 가져감.

6. 21년 7월 마지막 벌커선을 매각하며 벌커시장에서 완전히 철수함. (Total 49척의 벌커선박을 매각함)

7. 21년 8월 자체 추진 Jack-up 선박 운영사인 Seajacks를 인수함.

8. 21년 11월 주당 9달러에 1.75억 달러를 조달하였고 벌커선박 판매 대금과 더해 신규 선박을 건조함.

9. 21년 12월 2번째 WTIV 건조 옵션을 행사했음. (3.26억불)

10. 22년 2월 1.75억 달러의 대출을 RCF 형태로 차입함.

11. 22년 9월 스콜피오 탱커스 지분을 매각해 8,300만 달러 확보

12. 신규 선박 계약의 65%의 LTV로 자금을 조달하여 재무 문제를 잠식시킴.

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여기서 재밌는 것은 Seajacks를 인수하는데 약 5억 달러 이상을 지불했다는 것입니다.

Seajacks는 2대의 WTIV와 O&M용(운영 및 유지보수) 2500 Class급의 작은 선박 3대를 보유하고 있는 선사입니다.

그리고 매니지먼트 팀도 그대로 남겨놓은 상태로 인수해서 추후 운영에 문제가 없도록 했습니다.

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Seajacks는 2009년 이후 500개 이상의 풍력터빈과 모노파일, 트랜지션 피스 및 자켓 450개를 설치한 레코드를 보유하고 있습니다. (대략 23년까지 750개의 터빈과 4GW를 설치할 것으로 예상이 됨)

 

출처; Neti IR

하지만 주가는 벌커 선사일때보다 밸류를 인정 못받고 있는데요.. 아직 업황이 완전히 돌아서지 않았고 현재는 WTIV가 공급 과잉이기 때문입니다. 수요와 공급에 대해서는 후술하도록 하겠습니다.

 

 

[2] Eneti 선대

 

현재 Eneti가 직접적으로 보유하고 있는 선박은 0개입니다. 자회사 Seajacks를 통해 5대를 보유하고 있고, 차세대 WTIV를 대우조선해양에 발주내어 24년 하반기부터 2대를 인도받기로 되어있습니다.

 

 

 

선대별로 간단하게 정리해보자면,

1) 2500 Class 선박 3대

얘네들은 O&M 선박이라고 불림. 한국말로는 운영 및 유지보수선. 주로 유럽(북해)에서 평균 터빈 용량 4MW 미만인 해상 풍력 발전 단지의 운영 및 유지 관리에 특화되어 있음.

 

요새 큰 터빈의 해상풍력 단지가 대세지만... 여태 지어놓은 기존 해상풍력 단지에서는 유지보수를 위해 여전히 얘네들이 필요함. 즉, 정기 점검 및 터빈 구성품 고장으로 인한 비 정기적 보수를 진행함.

 

얘네는 특이하게 offshore wind farm에서만 쓰이는게 아니라 Oil&Gas 산업에서도 쓰임. 점점 터빈이 대형화됨에 따라 2500 class급은 점점 필요가 없어져 회사에서도 매각할 대상으로 보고 있음.

 

하지만 O&G쪽도 요새 산업이 꿈틀거리고 있고 계속해서 추가 계약이 나오고 있어서 이용률(Utilization)과 일일 요금이 늘고 있음.

 

현재 2500X급 선박의 경우 풍력타워 설치 시장에선 거의 Out되었고 O&M이나 승무원 출퇴근, 물자 등을 실어날라주는 서비스 제공 선박의 역할을 하고 있음. (요새 Oil&Gas 시장과 전방을 공유하고 있어 업황이 좋음.)

 

물론 해양플랜트나 해상풍력을 해체할때도 많이 사용이 되고 있고 사측에서도 요새 뜻밖의 업황이 좋아 계약이 스팟성으로 늘어나고 있다고 밝힘. (경영진에서는 해당 3개의 선박을 이용율과 운임이 높을때 비싸게 팔려고 하고 있음.)

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2) Zaratan (Japanese Flag)

유럽과 아시아에서 주로 활동함. 특히 일본에서 엄격한 기준을 통과하여 일본에서 활동 가능한 선박임. (일본에서 활동 가능한 해외 선박 자체가 몇대 안됨)

upto 9.5MW 터빈까지 설치가 가능함.

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3) Scylla

현재 보유하고 있는 선박중 가장 큼(12-14MW 까지 가능). 사이클당 12MW 풍력 발전기를 4기 운반하고 설치할 수 있음. Jacket Foundation 기준으로는 사이클당 2대 가능. 중국시장에서도 사용이 됨.

Scylla는 차세대 풍력 발전 설치를 위해 upgrade도 가능함. (아직 계획되진 않음)

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4) Nessie와 Siren

차세대 풍력 터빈을 설치하기 위한 선박. 15-20 MW급까지 설치가 가능한 괴물 선박임. 15MW 터빈 5기를 싣고 운항할 수 있는 규모. 1번째로 인도되는 Nessie의 경우 이미 첫 계약이 나감.

 

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2500X 선대의 경우 컨콜에서는 경영진이 이용률과 운임이 높아지고 있어 중고선가가 좋을때 매각하려는 계획을 가지고 있다고 합니다. 2500X의 인도시기를 보면 2009년과 2014년으로 통상 20~25년 사용하는 일반 선박과 달리 수명이 굉장히 짧음을 알 수 있습니다.

이말인즉슨 새로 인도받는 15-20MW 선박의 경우도 터빈사에서 30MW를 상용화할 경우 고철덩어리가 될 확률이 높고 이러한 리스크가 밸류에이션 디스카운트 요소 중 하나라고 판단이 됩니다.

 

하지만 현재 14MW급 터빈도 GE사에서만 실증에 성공을 했고, 터빈의 Capa가 커지는 것에 굉장히 많은 시간이 소요되고 있기 때문에 단기간에 20MW 이상의 터빈이 상용화될 일은 없다고 생각합니다.

 

[3] WTIV란 무엇이고 왜 좋은게 필요한가?

WTIV는 Wind Turbine Installation Vessel이라고 합니다.

출처; Neti IR

위 그림처럼 기자재를 실고 나간뒤 바다에서 Foundation을 설치하고 풍력타워를 올리고 터빈, 로터 등을 올려서 설치를 완료합니다.

해상풍력은 점점 먼 바다로 나가서 깊은 곳에 큰 터빈을 짓는것이 트랜드인데, 왜 새로운 WTIV가 필요하고 왜 중요한지 알아보겠습니다.

WTIV는 위 사진처럼 4개의 다리를 바닥에 박아서 파고에 영향을 받지 않도록 만든 다음 설치를 해야합니다. 그래서 안정적인 포지셔닝을 위해 DP2 이상의 시스템을 사용합니다. 크레인의 높이가 Rotor의 중심부인 Hub Height보다 높아야 설치가 가능합니다.

 

그래서 스스로 포지셔닝을 할 수 있고 긴 지지대가 장착된 자주식 Jack-up 선박을 사용합니다.

풍력 발전 단지까지 이동하고 다리를 해저까지 확장한다음 안정적인 플랫폼 상태를 만들어서 설치를 하게 됩니다.

데크 레벨에서 작은 무빙이 저 크레인 레벨로가면 크리티컬해지기 때문인데, 파고에 의해 크레인에 하중도 많이 실리기 때문에 터빈 설치는 Jackup 방식의 플랫폼만 사용이 가능합니다. 이말은 WTIV가 아닌 다른 큰 배를 가져와도 작업을 못한다는 말입니다.

 

WTIV가 왜 터빈과 함께 커져야되는지는 아래 영상 참고하시기 바랍니다.

출처; Neti

해상풍력에서의 트랜드는 터빈의 대형화입니다. 그리고 터빈이 커지게되면 그것을 구성하는 타워와 로터도 같이 커지게 됩니다. 현재 사용이 가능한 함대는 주로 6-10MW 터빈을 설치할수 있는 선박입니다.

12-15MW 급의 차세대 터빈을 설치하기 위해서는 타워의 무게만 약 900~1200톤입니다. 그리고 부피도 같이 커지기 때문에 데크 공간 부족으로 적재당 설치량이 줄어들고, 먼 바다로 나가는 만큼 이동 거리까지 길어져 디벨로퍼들은 무조건 큰 WTIV를 선호할 수 밖에 없습니다.

정리해보면 아래와 같습니다.

1) WTIV Spec.마다 실을 수 있는 최대 하중이 있기 때문에 트레인만 높게 업그레이드 한다고 되는 것이 아님.

2) 해상풍력 단지의 대형화와 터빈의 대형화에 따라 WTIV의 톤마일이 증가하게 되며, 최대 하중 뿐 아니라 Deck Area도 큰 WTIV가 선호됨. Eneti의 신조의 경우 15MW급 터빈 5기를 싣고 운항할 수 있음. 최대한 많이 싣고 나가야 풍력단지 조성에 걸리는 시간을 줄일 수 있음.

3) Old 모델의 경우 차세대 대형 터빈을 설치할 수 없기 때문에, O&M 선박으로 전락하며 WTIV 공급을 더욱 축소시킬수 있음.

그래서 앞으로 15MW +의 터빈이 상용화되는 시점에 15MW 이상급의 터빈을 설치할 수 있는 WTIV 운영사가 수혜를 보게 될 것입니다.

 

출처; Neti

 

[4] WTIV의 쇼티지와 그로인한 운임의 상승 가능성

먼저 해상 풍력단지가 어떤 시퀀스로 구성되는지부터 알아보겠습니다.

출처; Neti

풍력 단지의 경우 건립하면 터빈의 수명인 20~25년간 운영이 되며, 시장에서 도태된 O&M용 선박이 이 기간동안 유지보수등을 역할을 하게 됩니다.

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제조, 운송 및 설치 계약은 건설 2년전에 체결이 되고 해상풍력 발전소 건설은 평균 3~4년이 걸립니다.

터빈 설치는 건설의 마지막 단계에 되고 일반적으로 건설 과정의 마지막 12개월 동안 이루어집니다.

1. FIV (Foundation Installation Vessel)

해상풍력을 구성하기 위해서는 FIV라는 선박을 이용해 Foundation부터 설치를 해야 됩니다. 문제는 이 FIV도 공급이 수요대비 부족해진다는 것입니다.

요새 나오는 최신 선박은 WTIV와 FIV 역할을 동시에 수행하게끔 나옵니다. 따라서 일부 WTIV가 FIV의 역할을 수행해야 할 것으로 보이며 이는 WTIV의 공급을 더욱 압박하는 요인이 됩니다.

26년도를 기준으로 FIV와 WTIV의 역할을 동시에 할 수 있는 선박 26대, WTIV만 할 수 있는 선박 2대, FIV 역할만 할 수 있는 선박이 24대 입니다.

 

FIV 선박 또한 터빈이 대형화됨에 따라 Foundation의 무게도 같이 증가하기 때문에 차세대 FIV가 필요하며, FIV는 Oil & Gas에서도 사용이되기 때문에 최근 활발해진 시추와 해양플랜트 증가는 FIV를 더욱 시장에서 부족하게 만드는 요인이 됩니다.

 

23년 현재 22대의 FIV가 있으며 26년 이후 계획된 공급이 없습니다.

당장 24-25년은 FIV를 제작해줄 조선소의 Capa도 없기 때문에 현재 각 정부의 로드맵대로라면 쇼티지는 확정입니다.

 

2. WTIV (Wind Turbine Installation Vessel)

WTIV 역시 FIV와 마찬가지로 24-25년 쇼티지는 확정입니다. 디벨로퍼들 역시 현 상황을 인지하고 있어 WTIV의 운임 역시 계속 상승하고 있으며, 스팟성 계약이 아닌 장기계약이 계속 나오는 중입니다. 

27년 이후로 공급도 없을 뿐더러 위에서 설명한대로 기존 선박의 활용도가 떨어짐에 따라 27년 이후 공급은 더욱 감소하게 됩니다.

WTIV의 수요와 공급에 대해서는 밑에서 더 자세히 설명하도록 하겠습니다.

 

3. 미국의 Jones Act법, 일본 해상법

특이하게 이쪽은 공급에서 Tightness를 추가하는 이상한 제약들이 곳곳에 있습니다. 미국과 일본에 이러한 Legislation이 있는데 해외 선박이 본인들 영해 앞마당에서 작업하는 것을 금지하는 그런 규제가 있습니다. 이러한 규제가 필요 선박보다 가용한 선박을 적게 만드는 효과가 있습니다.

존스액트법을 대표로 설명해보면,

미국 항구사이 또는 미국 항구와 근해 시설 사이에서 화물을 운송하는 모든 선박은 미국에서 건조되고 미국 국적선으로 지정되야한다는 법입니다.

따라서 IRA로 해상풍력이 열리고 있는 미국 시장에서 WTIV를 운영하고 싶다면 존스 액트법을 따르는 WTIV를 미국에서 만들어야 됩니다.

Eneti가 대우조선해양에 WTIV를 발주냈을때 대략 3억2천만불 정도를 지불했습니다. 그리고 지금 조선소의 백로그가 많이 차있어서 4억달러 정도의 시세가 형성되어 있습니다. 근데 이 선박을 미국에서 배를 건조할 경우 40%가 더 비쌉니다.

대략 5~6억불이 있어야 미국에서 WTIV를 만들 수 있는데 LNG선이 3천억인 것을 감안하면 정말 비싼가격 입니다.

 

그래서 어떤 편법을 쓰냐....

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유럽의 WTIV를 쓰기위해 Feeder 선박을 미국에서 짓습니다.

그리고 Feeder 바지선이 항구에서 터빈설치 위치까지 이동하고 외국에서 온 WTIV로 설치만 하게 됩니다.

이러한 비효율이 더욱이 공급을 압박하고 높은 가격은 미국산 WTIV의 공급을 막게됩니다.

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Eneti의 경우도 존스액트법을 만족하는 WTIV를 건조하려다가 경제성 문제로 포기했습니다.

그러고 Seajacks를 통해 존스법을 따르는 선박을 짓고있는 Dominion Energy의 선박 건조와 운영에 대해 컨설팅 계약을 맺었습니다. Dominion Energy 선박이 존스법을 따르는 첫 Offshore WTIV입니다. 그리고 이렇게 건설 관리자의 역할을 하는 것이 추후 Eneti의 추가 잠재 성장 동력이 될 수 있습니다.

 

[5] WTIV 수요/공급과 WTIV에 주목해야되는 이유

현재 WTIV의 수요는 굉장히 좋습니다.

Eneti IR자료를 비교해보겠습니다.

여기서 회색음영으로 표시된 것이 분기에 연장계약으로 채워진 것입니다. Eneti의 선대의 경우 O&M선박 역할을 하는 2500 Class의 선대만 Short term으로 계약이 되고 있고, 그외 큰 선박에 대해서는 장기 계약으로 체결되고 있습니다.

 

선박별 스케줄을 봐도 1년만에 엄청난 계약이 맺어진 것을 알 수 있습니다.

기존에는 나라와 나라를 이동하는 경우 운임에서 제외되었지만, 현재 디벨로퍼도 쇼티지를 인식하고 있고 선박을 예약하는 것이 어렵기 때문에 이동이 운임에 포함되고 있습니다. 쉽게 얘기해서 택시가 손님을 태우러 갈때도 미터기를 찍고 간다는 소리입니다.

WTIV 운임의 경우 해상풍력 단지 전체 규모의 2~3%이기 때문에 WTIV 운임 상승에 따른 수요파괴는 없을 것이라고 생각합니다.

이제 WTIV의 수요와 공급에 대해 보겠습니다.

1. WTIV Supply

각사 자료 참고하여 자체 정리

27년 마지막 배를 인도받는 기준으로 총 33대의 WTIV가 존재합니다. 그 중 15MW 이상의 경우 Upgrade 선박을 포함해 23대가 있습니다.

27년도 이후로는 공급이 아예 없습니다.

2. WTIV Demand

보통 유럽의 경우 터빈 1개당 3일의 설치속도로 계산을 하고 아시아/북미쪽 프로젝트는 학습률과 태풍, 지진을 고려해 3.5일로 모델링을 하는 것이 일반적입니다. 그러면 연도별 평균 터빈 Capa와 설치되는 프로젝트의 Capa를 설치하는데 걸리는 시간으로 계산할 수 있습니다.

 

리서치사중 가장 Bullish하게 보는 곳을 Best Case로 Bearish하게 보는 곳을 Worst Case로 모델링하였습니다.

Best와 Worst Case로 나누고 연평균 터빈 Capa를 고려해 선박 1기당 1년간 시공할 수 있는 용량을 계산하였습니다.

물론 평균 12MW로 구성되어도 6MW 급 터빈도 설치될 것이지만 대형화가 유리하므로 대형화로 계산을 하였습니다.

※ 가정

1) 보통 유지보수기간을 제외하고 1년에 65%를 이용일로 산정함.

2) 차세대 WTIV의 경우 해상풍력 터빈 5기를 싣고 운항이 가능하나 다시 항구로 터빈을 실으러 오는 날수는 고려하지 않음.

3) FIV라고 Foundation 설치 선박의 경우 부족분을 고려하지 않음. FIV도 쇼티지 상황이고 O&G 시장과도 경쟁할 것 이기 때문에 쇼티지가 더 심해질 것으로 예상. WTIV는 보통 FIV 역할도 할 수 있음.

4) 미국 존스액트법, 일본 등 배타적인 시장으로 인한 공급 부족분도 고려하지 않음. (전체 시장 n은 동일하다고 봄)

 

해당 섹션의 자료는 모두 제가 직접 정리하여 계산한 것이므로 참조시 반드시 출처표기 부탁드립니다.

 

그리고 위에서 구한 수요와 공급을 장표로 나타내면 아래와 같습니다.

 

24-25년의 쇼티지는 이미 확정이며, 조선소의 Backlog 추이를 고려했을 때 WTIV의 추가 공급이 나오면 29-30년의 쇼티지는 피할 수 있습니다.

 

아래는 4C Offshore와 H-BLIX에서 예측한 WTIV 수요 공급 밸런스로 제가 계산한 것과 크게 차이가 없습니다.

해당 자료는 update가 조금 누락되어있어 제가 계산한 자료가 더 reliable하다고 생각합니다.

조선소의 잔여 Capa를 봤을 때, 25-26년 쇼티지는 확정이며 26-27년 슬롯을 차지한다면 29-30년도에서는 쇼티지를 피할 수 있습니다.

WTIV의 경우 LNGC가 2천억정도 할 때, 3천억의 가치를 갖는 고가의 선박입니다.

현재 LNGC가 3천억이 넘어갔으니 WTIV는 적어도 4~5천억 정도 수준이라고 보면 되고 따라서 발주가 나오기 쉽지 않은 환경임엔 분명합니다.

 

다음으로는 기존 선대와 인도도 받지 않은 신조에 대한 계약 내용입니다.

Nessie의 경우 1일당 Day rate가 290k/day에 계약한 것으로 추산이 됩니다.

(Sirene의 경우 Nessie보다 더 좋은 조건으로 거래 얘기 중)

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앞으로 산업의 View를 요약하자면,

추후 데일리 운임이 300k/day가 넘어설 것으로 예상 중.

기존 선박의 Utilization Rate와 Day Rate 모두 좋음. (이동 기간도 유료로 산정하여 계약)

25~26년 예정 프로젝트에 대해 설치 옵션이 남아있지 않아 Eneti의 NB의 완벽한 포지셔닝이 예상 됨. (2척의 선박 인도 받는 시기가 좋음)

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2025년 시간대 내에서는, Eneti의 유닛과 Van Oord의 선박을 제외하고 일본과 같은 국내 시장을 대상으로 하는 배를 제외하면 계약되지 않은 신조가 없음.

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디벨로퍼의 경우 현재 WTIV가 부족하다는 것을 충분히 인지하고 있음.

그리고 O&G 시장도 활발해지고 있어 더욱 더 경각심을 갖고 있고 단기계약 -> 장기 계약으로 묶고 있음.

선박에 대한 수요가 강해짐에 따라 신규 및 연장 계약의 비율이 계속 늘어나는 중.

 

[6] 실적

 

모든 선박이 그렇듯 WTIV의 비수기는 1,4분기이고 성수기는 2,3분기입니다.

이렇게 1분기 실적이 좋지 않은이유는 22.4Q에 기존에 Scylla 선박 연장계약때문 입니다.

산업의 구조상 프로젝트가 완료되면 프로젝트 Cost를 반영합니다. 위쪽에 선박별 스케줄을 보아도 23.1Q에는 선박 스케줄이 없습니다. 이는 바로 1년에 한번씩 유지보수 기간을 잡기 때문입니다.

 

 

23.1Q 컨콜을 간단하게 요약하자면,

23년 바쁜 일정을 소화하기 위해 선박의 필요한 유지관리를 위해 비수기임 1분기를 비워놨다.

현재 가장 큰 자산인 Scylla와 Zaratan의 23년 남은 계약을 체결했다.

NG2500도 판매하기 위해 적극적으로 마케팅을 하고 있는데 이쪽도 업황이 좋긴하다.

1분기 동안 Scylla는 아시아에서 유럽으로 이동했으며 Van Oord와의 계약했고,

1분기 동안 Zaratan은 싱가포르 SG Marine에서 유지보수를 완료하고 대만 앞바다에 위치한 Yunlin 풍력 발전소에서 

Siemens 터빈 설치를 위해 동원되었다.

몇 년 전만 해도 북해에서 운항중인 NG2500급과 유사한 선박이 6척 있었지만 현재는 4척뿐이어서 사실상 공급이 1/3으로 줄었다. 그래서 여기도 업황이 나쁘지가 않다.

작은 풍력 터빈들도 이제 10년차가 되어서 유지보수도 계속 잦아지고 있어 수요가 증가하고 있다.

프로젝트 비용도 이번 분기가 비정상적으로 높은 것이고 앞으로 줄여 나갈 것이다.

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실제로 22.4Q 현재 가장 큰 선대인 Scylla의 프로젝트가 연장되면서 프로젝트 Cost가 23.1Q로 $500m이나 이연되어 비용이 과대계상되었습니다. 그래서 22.4Q가 부풀려진 일회성 실적이고 23.1Q가 과소된채 나온 실적입니다.

따라서 23.1Q가 비수기 + 유지보수 기간 + 일회성 비용으로 실적이 굉장히 좋지 못했고, 주가역시 이에 반응해 하락했기 때문에 충분한 안전마진이 형성되었다고 판단이 됩니다.

 

[7] 밸류에이션

 

출처; Neti

 

계약한 금액을 Base로 EBITDA를 이용해 개선정도를 척도로 밸류에이션을 할 수 있습니다. 하지만 Project Cost 등 가정의 가정을 해야하는 부분이 많고 운임을 보면서 따라가도 늦지 않는다고 개인적으로 결론을 내렸습니다.

 

더구나 벌커 선사일때보다 밸류를 못받고 있는 상황에서 EBITDA를 이용한 밸류에이션보다는 선박의 가치를 이용한 P/NAV를 활용한 밸류에이션이 더 합리적이라는 판단입니다.

 

Tanker, Bulker, Drill ship과 같이 운임과 중고선가에 따라 밸류에이션이 매겨집니다.

하지만 Old 산업과는 다르게 안보의 측면에서 2050년까지 성장이 담보된 영역. 2030년이 중간 점검 개념이라 2030년 목표치가 돌아다니는거지 2050년이 2030년의 따따블이기 때문에 Old 산업보다 높은 밸류에이션을 받아야 된다고 생각합니다.

​해상 풍력 시장은 구산업과 다르게 수요가 구조적으로 증가하는 성장산업이기 때문입니다.

 

선박은 부동산이기 때문에 하방의 경우 P/NAV가 지지가 되고 (여차하면 중고로 팔면 되기 때문)

보통 P/NAV는 1정도에서 1.2로 움직이는 경향이 있습니다.

 

출처; Neti

앞으로 나가야할 Capex는 토탈 $556m 정도를 고려하고 현재 선박의 가치를 추산하여 아래와 같이 P/NAV를 구해보았습니다.

 

 

최종적으로 현재는 WTIV가 공급 과잉상태가 맞으나 내년과 내후년부터는 15MW급 터빈이 상용화됨에 따라 운임의 레벨업을 기대할 수 있을 것 같습니다.

따라서 꾸준한 팔로업이 필요한 기업이며 신재생 에너지는 경제의 논리가 아닌 각 정부의 과징금적 규제와 안보의 논리로 크는 시장임을 이해하고 산업에 접근을 해야된다고 생각합니다.