(자화전자) 23.4Q 슈퍼 서프라이즈를 예상하며..

0. 투자 아이디어

1. 기존 삼성향 OIS 액추에이터에 애플 폴디드줌 액추에이터 매출 Add

2. 구미에 애플향으로 2천억 증설

3. 아이폰 16 프로맥스에 이어 프로라인까지 폴디드줌 확대

4. 갤럭시가 포문을 연 온디바이스 AI로 인한 대규모 핸드셋 교체 주기

 

1. 스마트폰 산업

 

23년 스마트폰 시장 안좋고 24년 모두 리서치사 반등을 예상함. 해당 자료는 AI가 적용된 갤럭시 S24 발표 이전 자료라 계속 상향될 것으로 예상됨.

현재 스마트폰의 교체주기는 43개월을 넘어서고 있음.

금리 인상 사이클로 소비재, 내구재 모두 부진했고 킬러 컨텐츠의 부재로 교체주기가 계속 길어지는 추세였음.

 

스마트폰 부품 밸류체인은 크게 애플 VS 삼성으로 나뉘게 됨.

애플과 삼성은 벤더를 구성하는 전략에도 차이가 남.

먼저 삼성은 매년 신규 벤더를 데리고 와서 미친듯한 경쟁을 시킴. 그리고 계열사에서 특허나 기술을 가지고 있으면 그 라이센스로 OEM을 맡겨서라도 경쟁을 시킴.

그래서 삼성 벤더 특징은 도입된 첫해에 가장 실적이 좋고 꾸준히 마진, 물량 다 훼손당함.

대표적인 예가 엠씨넥스, 파트론 같은 회사.

반면 애플의 경우 자체적으로 해당 벤더의 부품을 지속 채용하는 조건으로 계속 키워줌. 대신 기술도 일부 공유하게 해주고 Q를 대신 보장해주는 식으로.

이번에 애플 폴디드줌에 들어간 액추에이터가 자화, 삼성전기가 보유하고 있는 특허임.

이걸 LG 이노텍에 공유해줘서 뉴스에 따르면 7:3 비율로 물량을 공급하게 함.

 

그래서 각 밸류체인의 벤더를 보게되면 확연히 수가 차이가 남.

 

투자 입장에서는 당연히 애플향을 골라야 함.

이유는 모바일 밸류체인은 해마다 CR을 당함. 그래서 그나마 하이싱글에서 미드틴 정도의 OPM을 확보하려면 부품중에서도 하이엔드급 부품을 담당해야 됨.

삼성의 경우 하드웨어 스펙은 이미 이룰만큼 이뤄놨고 벤더역시 다양함. 가장 고부가인 폴디드줌 역시 자화, 삼성전기, 액트로(oem 생산)으로 다변화를 해놓음.

갤럭시향은 부품의 도입 첫해가 가장 투자하기가 괜찮음.

갤럭시향의 경우 저경우를 제외하고 모바일 밸류체인에 투자하려면 하이엔드 부품을 해야 하이싱글 이상의 OPM을 확보가 가능한데 프리미엄 라인 스마트폰은 애플이 잠식해버림.

그래서 프리미엄 시장을 장악하고 있는 애플향 밸류체인중 고부가인 폴디드줌 액츄에이터를 하고 있는 자화전자가 괜찮다는 아이디어임.

 

2. 사업 내용

줌에는 위와 같이 3가지 방식이 있음.

광학줌의 경우 그림과 같이 렌즈를 수직으로 쌓다보니 카툭튀 현상이 발생을 하게 되고 스마트폰 두께가 있기에 무한정 기능이 좋아질 수 없음.

폴디드 줌의 경우 프리즘을 이용해 렌즈를 가로로 놓기 때문에 공간 확보가 상대적으로 쉬움.

스페이스 줌 100배라고 하는 것은 폴디드줌 X10, 디지털줌 X10 해서 X100 성능을 내는 것이다. 디지털줌의 경우 소프트웨어(이미지센서)를 이용해 줌을 하는 방식이다.

폴디드 줌 핵심 부품이 액추에이터인 이유도 광학으로 확대되니까 OIS 기능이 꼭 필요함. 손떨림에 의해 왜곡되는게 엄청 크기 때문. 줄넘기로 손에 작은 스냅만 줘도 끝에 파동이 커지는 것을 생각하면 쉽다.

폴디드 줌의 원조 특허는 이스라엘의 코어포토닉스사에 있음. 그리고 이 회사를 삼성전자가 인수하면서 애플은 특허 이슈로 폴디드줌을 적용못하는게 아니냐는 말이 많았음.

하지만 왼쪽이 코어포토닉스의 폴디드줌 구조이고 (갤럭시향) 오른쪽이 애플의 폴디드줌 구조 특허이다.

보면 코어포토닉스는 1 프리즘 구조임. 프리즘-렌즈모듈-이미지센서 / 아이폰의 경우 2 프리즘 구조로 2번 빛이 꺾여 이미지센서로 들어가는 구조. 따라서 "구조 특허" 이슈는 없다고 볼 수 있음.

삼성의 경우 광학줌 기능을 업그레이드 하기 위해 오른쪽처럼 반사경을 이용해서 기능을 향상시켰음. 이것도 애플과 다른 구조. (2세대)

그리고 구동에 대한 특허가 구조 특허보다 중요한 것으로 알려져 있는데, 그 구동하는 방식 중 볼타입의 액추에이터에 대한 특허를 자화전자가 삼성전자, 삼성전기와 공동특허로 가지고 있음.

여기서 자화는 엔코더 방식의 액추에이터 특허를 보유.

VCM은 싸지만 구동거리가 나오지 않아 폴디드줌에 부적합. VCM은 일본 알프스, 미쯔미가 공급해왔음.

3. 23.4Q 슈퍼서프를 예상하는 이유 

아이폰의 경우 보통 출시분기 + 1Q에 가장 많은 출하가 일어남.

그래서 보통 3Q 말에 신제품이 출시되므로 4Q 실적이 가장 좋음.

이번엔 이미지센서, 폴디드줌 액추에이터 수율문제로 출하가 늦어짐.

  출처: 삼성증권

1) 컨센 변화

대신에서 나홀로 커버하는 자화전자 컨센부터 살펴보면,

11월 2번의 보고서를 발간하며 급격하게 매출액을 높힘. 

3분기까지 예상보다 실적이 더 안좋았고 (생산지연 이슈), 4분기 급하게 반영이 됨.

 

반면 매출의 90%가 광학솔루션에서 나오는 LG이노텍의 경우, 계속해서 수율에 대한 이슈가 있음.

그럼에도 이노텍 또한 매출액이 굉장히 선방을 함. 이노텍 수율 이슈로 자화전자의 공급 물량이 더 늘었났다는 얘기가 있는데 필자는 이 주장이 어느정도 사실이라고 생각함. (후술)

현재 자화에서 OIS 모듈을 이노텍에 주면, 여기서 렌즈모듈, PCB부착 등 어셈블리해서 애플에 공급하고 있음. 이노텍 내부 단가보다 자화가 좀 더 받는다고 하는데, 아마 특허 빌려주는대신 일정의 로얄티 개념으로 붙여주는게 아닌가 싶음.

아무튼 이번 4분기 LG이노텍은 광학에서 6.8조 정도를 했음. (3Q 대비 2.6조 증가)

 

2) 애플 관련 밸류체인 실적

애플향 벤더 매출액은 평균 -26% 감소

출처: 유진투자

출처: 한국투자

애플향 폴디드줌 렌즈를 단독 공급하는 Largan만 실적이 괜찮음. 기존 다른 밸류체인은 하던거 계속해서 실적이 역성장, Largan은 새로운 폼팩터가 붙어서 홀로 성장. 이 말은 폴디드줌의 공급 단가도 괜찮고 이번 애플향 폴디드 줌 첫 납품인 자화전자의 실적도 괜찮을 것이라는 얘기.

 

3) 증설

직원수 3배 + 2천억 투자.

 

4) 23.4Q 실적 추정 오렌지보드 독점

4분기 아이폰 15시리즈 출하량은 대략 3740만대.

Pro Max와 Pro의 합산 비중은 65%이고, Pro Max 비중은 36%

 

폴디드 줌 ASP 대략 13불, 환율 1300원 가정.

증권사 추정치를 살펴보면 14 series 기준, Camara Module 가격을 살펴보면

Promax: $74
Pro: $65
일반: $35

15 Series의 경우, 폴디드줌이 적용되면서 망원카메라가 $25 비싸짐.

이번 LG이노텍의 23.4Q 실적을 보면 QoQ로 2.6조 증분되었음.

4분기 출하량이 3740만대였으므로 이걸로 P*Q로 계산을 해보면 이노텍이 55%의 프로맥스를 생산했다는 계산이 나옴.

주총 후기를 보아도 기존 6개 라인에서 디일렉 기사도 그렇고 10개라인 까지 증가한다는 얘기가 있음. (IR 담당자는 부인하지만...)

Bear: 6:4정도로 이노텍이랑 나눠갖는다고 하면, 분기 매출 910억 Add가 됨.

Bull: 5:5 정도로 이노텍이랑 나눠갖는다고 하면, 분기 매출 1100억 Add가 됨. 

여기에 갤럭시향으로 계속 납품이 이뤄지고 있음. 갤럭시향으로는 전면에도 들어가고 중국 서니옵티컬을 통해서 들어감.

→ S24 3천만대 생산. 이중 울트라 1500만대. 일정보다 빠르게 양산하기로 계획이 변경됨.

→ 핵심 부품인 카메라 모듈의 경우, 삼성전자 베트남 공장과 삼성그룹 계열사 삼성전기를 통해 생산할 예정. 이 외에도 파트론, 엠씨넥스, 파워로직스, 캠시스, 나무 등의 국내 업체와 중국 써니옵티컬이 모듈 제조와 공급에 협력

→ 울트라 모델은 후면 망원 카메라 중 하나가 전작(1000만 화소)보다 5배 늘어난 5000만 화소로 바뀐다. 덕분에 5배 광학줌 기능이 가능하다. 이 카메라는 서니옵티컬과 삼성전기가 공급한다.

→ 일반형 1350만대, 플러스모델 580만대, 울트라모델 1590만대 해서 총 3520만대 출하 계획

→ 울트라 후면은 2억 화소 광각과 1200만 화소 초광각, 1000만 화소 10배 망원, 5000만 화소 5배 망원으로 구성.

→ 2억화소 광각은 삼성전자(베트남)과 삼성전기가 납품

→ 1200만 초광각은 서니옵티컬과 나무가 / 1000만 10배 망원은 삼성전기와 서니옵티컬 / 5000만 화소 5배 망원 삼전기와 서니옵티컬 납품.

 

화웨이에도 서니옵티컬 통해서 폴디드줌 액추에이터 납품하고 있음.

갤럭시 S24 출시가 대박이 났고 1월 출시이므로 23.4Q에는 공급이 이뤄졌을 것.

자화가 애플쪽에 줄을 서면서 갤럭시 밸류체인에서 OUT된다는 얘기가 있었지만, 서니옵티컬이 국내 업체보다 싸게 모듈을 공급하기 때문에 그것을 잃지는 못한 것으로 보여진다.

보통 삼성 + 중국향해서 분기 1000억 + @가 나옴.

 

그래서 개인적인 4분기 실적추정은

Bear Case로 900억 + 1000억 +@ 해서 OP 210억

Best Case로 1100억 + 1000억 +@ 해서 OP 300억

감가상각 5년 정액으로 반영, 고정비 및 영업레버리지 따라 더 나올수도 있음.

 

4. 추후 업사이드 요소

아이폰의 그간 행태로보면 카메라 스펙이 최상위 라인 → 하이엔드 라인 → 저가로 내려옴. ToF도 그랬고 항상 그래왔음.

따라서 16에 프로 및 프로맥스 둘다 폴디드줌 적용된다고 봐야함.

https://zdnet.co.kr/view/?no=20231101014738

 

거기에 현재 5배 줌 → 10배줌, ASP up + Q up

 

화웨이, 삼성향 물량 및 ASP 증가

 

특히 삼성의 경우 지금 AI 극찬.

24년 본격 금리인하 시기 → 소비재, 내구재 환경 좋아짐.

여기에 갤S24 AI 에서 이미 목격했듯이 하드웨어의 애플이 아이폰 16의 시리를 얼마나 잘 업데이트 했냐에 따라 24~25년 대규모의 스마트폰 교체수요가 일어날 수 있음.

더구나 애플 또한 아이폰 16에 AI폰 출시 기대감이 있음. 

소프트웨어의 애플의 AI 행태를 보면 더더욱 신빙성이 생김.

 

현재 중국에서 매출이 역성장하고 있는 것이 리스크 포인트이긴 하지만 인도와 같은 신흥국에서 Makeup해주고 있음.

금번 애플의 실적발표를 보아도 iPhone 매출은 오히려 전년동기대비 6%가 증가했는데, 출하량이 감소했음에도 이럴 수 있는 이유는 Pro 라인업 시리즈 비중확로 인핸 Blended ASP 상승효과라고 생각함.

소프트웨어의 애플이 이번 AI폰을 어떻게 뽑냐에 따라 자화전자의 내년 실적이 드라마틱하게 좋아질 수 있음.