경제 · 이슈
제약회사 매출 믹스 분석 (제품/상품 차이, 1인당 매출액 등)
메디퓨리
2023.04.17
|
※ 감수인 의견 감수인도 본 포스팅이 목적 적합한 보고서인지 확신을 못하겠습니다만, 독자에게 혹은 초보 투자자에게 국내 제약사 파악에 대한 대강의 가이드라인을 제공해 주는 듯 합니다. 의미가 있다고 판단하여 게시합니다. 요약 읽으시고 본문 읽으시면 리포트 두번 읽으시는 효과가 있습니다. 요 약
*앱을 설치하시면, 구독하시는 크리에이터에 대한 새글 알림을 받아보실 수 있습니다. '오렌지보드' 로 검색하셔서 설치 부탁 드립니다. 지속 개선 중! Orangeboard.CT가 작성한 글에 댓글로 피드백 주시면, 고객 본인이 원하는 기능이 적용될 수 있습니다. 참여 부탁 드려요. |
목적 적합한 포스팅이 맞는 지 확신은 못하겠습니다만, 풀어보겠습니다.
매출 믹스(제품/상품) 차이에 따른 제약회사 수익성/활동성 지표 차이에 대해 설명 드리고
그래서 결론적으로 이 지표를 활용해 좋은 기업을 찾아낼 수 있는 방법론(?) 비슷한 걸 풀어 보려 합니다.
제품과 상품의 차이.
사실 일반의 시선으로 보면 동의어 입니다.
하지만 투자자들이 꼭 챙겨봐야 할, 사업보고서에서는 양자간 차이가 존재합니다.
간단히 얘기하면 이겁니다 .
* 제품 : 직접 만들어 파는 재화
* 상품 : 밖에서 떼와서 파는 재화
이걸 갈라서 보는 이유는 딴 게 아닙니다.
손익계산서에 찍히는 숫자가 달라지거든요.
몇몇 기업 사례를 갖고 볼까요.
첫 번째 보여드릴 사례는 삼천당제약 입니다.
삼천당제약은 전체 매출에서 제품 매출 비중이 90%에 육박하는,
제품 매출 비중이 절대적으로 높은 제약회사 입니다.
이 회사 전체 손익계산서 구조는 당연히 상품보다는 제품을 기준으로 짜여졌다 볼 수 있겠죠.
채권/재고회전일은 아주 정확하진 않고 그냥 약식으로 계산한 거니 참고만 하시면 되는데,
어쨌든 원가율/채권회전일/재고회전일이 딱 제가 생각하는 중소/중견 제약사 표준 비스무레한 선에서 나왔네요.
자체 제조 제품을 중심으로 제품 맥스를 구성하는 삼천당제약은
매출원가율은 50% 미만으로 매우 우수한 매출이익률을 가져가고 있습니다.
다만 그 밑단 판관비율도 매출원가율에 육박한 정도로 찍히고 있지요.
수익성 지표 다음으로 활동성 지표를 보면,
채권 회전일은 75일 수준으로 형성되고 있으며
(예전엔 상장사 평균이 100일 수준이었는데 제네릭도 회전일을 많이 땡겼네요)
재고는... 시원하게 쭉쭉 빠지기 보다는 Turnover 기간이 120~140일 수준에서 형성되고 있습니다.
이걸 이제 제품매출 중심 숫자판이 보여주는 가이드로 드리면서,
다른 기업 숫자판을 보여드리겠습니다. 이번엔 제일약품 입니다.
제일약품은 삼천당제약과 달리 상품매출 비중이 전체 매출의 80%에 육박하는 구조를 갖고 있습니다.
자기 공장에서 찍어 파는 매출보다, 밖에서 사와서 파는 재화의 매출이 압도적으로 높다는 뜻이죠.
제일약품은 매출 대부분이 화이자의 특허만료 오리지널 약물 판매대행(?)에서 나옵니다.
덕분에, 자체 제품 매출은 1,400억 정도밖에 팔지 못하는 수준이지만
화이자 오리지널 브랜드의 힘으로 전사 매출을 7,000억대 수준으로 규모감 있게 가져가고 있습니다.
어쨌든, 제일약품 손익계산서를 보면 상품매출 중심의 제약사 숫자가 어떻게 찍히는 지 볼 수 있겠죠.
여기도 그냥 약식으로 숫자 몇 개 정리해 봤는데요.
상품매출 비중이 높은 제일약품은, 삼천당제약과 똑같이 제약 섹터에 있음에도 불구하고 손익구조가 완전히 다릅니다.
매출원가율이 50%였던 삼천당제약 숫자를 보고 제일약품 원가율을 보면 띠용 할 수밖에 없습니다.
여기는 원가율이 80%에 육박하거든요.
근데 또 삼천당제약과는 다르게 판관비율은 20% 대에서 끊깁니다.
삼천당제약처럼 40%대 판관비율일 박히면 사실 회사가 버텨낼 재간이 없을 텐데,
여기는 원가율이 삼천당제약의 x2 수준이긴 했지만 어쨌든 판관비율은 또 x1/2 수준으로 구성이 되어 있어요.
채권회전일은 삼천당제약보다 5일 정도 짧은 70일 수준에서 형성 되어 있고,
재고회전일은 삼천당제약의 절반 수준인 70일 수준에서 끊기고 있습니다.
같은 제약업계 내 기업인데,
매출 믹스가 제품 중심인지, 상품 중심인지에 따라서 손익구조 뿐 아니라 활동성지표까지 확 다르죠.
이렇게 된 원인은, 숫자판 보면서 슬쩍 말씀 드리긴 했는데,
국내 제약 산업에서 제품/상품이 가지는 특성의 차이가 매우 명확하기 때문입니다.
국내 기업들은 대부분,
업계 내 순위를 막론하고 자체 공장에서 나오는 약은 대부분이 제네릭* 입니다.
(* 제네릭: 오리지널 의약품 특허 만료 후 동등성 입증 받고 나오는 약, 쉽게 말해 카피약)
국내 대부분 제약사에 찍히는 제품 매출은 거의 대부분 제네릭 매출인데요,
약이 원체 고부가가치 사업이다 보니 제네릭 약물도 어쨌든 원가율이 굉장히 좋습니다.
삼천당 보세요. 원가율이 50%밖에 안되는 모양이잖아요.
다만 어쨌든 제네릭의 한계,
카피약이니 내가 냈으면 남들도 다 낼수 있는 구조입니다.
특히 단일 성분 매출이 500억 넘어간다 그러면 똑같은 성분의 브랜드만 다른 약이 200개씩 나옵니다.
그 200개 중 내 제품이 가져갈 특장점이 없습니다.
제네릭은 오리지널과 '똑같이' 만들어야 잘 만든 거거든요.
그런 맥락에서, 매출이익 관점에서의 마진은 좋지만 그만큼 판촉비를 넣어야 합니다.
제품 차별화가 안되는 상황 속에서 고객의 처방을 유도하기 위해서는 또다른 방면으로의 노력이 필요하니 말입니다.
늘 문제되는 약업계 리베이트 이슈가 여기서 출발하는 거기도 합니다.
자사 제품 처방 유도를 위한 판촉비 집해 외에도,
제네릭 제품이 접고 가야 하는 부분이 하나 더 있습니다.
도매상과의 교섭력에서도 밀립니다.
어차피 성분 다 같은 약, 도매상 입장에서는 약을 쌓아두는 게 부담입니다.
처방 스위칭이 쉽게 이뤄질 거고, 그러면 미리 사둔 이 약이 빠질 걸 기다리기 또 요원해지기 때문이죠.
도매상-제약사 간 관계에서 도매상이 갑이 되고, 자연히 대금 지급 기일이 늦어집니다.
채권 기일이 늘어지니, Full CAPA 돌려서 찍어낸 재고도 적체가 됩니다.
현금 결제가 안 되고 있으니 여신 한도가 풀로 차 도매상으로 약을 뺄 수가 없잖아요.
자연히 재고회전일이 또 길어지게 됩니다.
자체 제품 = 제네릭이 매출마진은 좋은데,
제품차별화가 되지 않는다는 면에서 이런 저런 한계점을 가지고 있습니다.
상품매출, 특히 제일약품과 같이 오리지널 의약품을 떼와서 파는 쪽은 아예 반대입니다.
오리지널의 브랜드파워와 오리지널 제조사의 제조마진을 보장해 줘야 하다 보니 원가 마진은 처참합니다.
제일약품 보세요. 약 장사 한다는 회사가 원가율이 80% 입니다.
다만, 아무리 특허 만료 후 제네릭이 쏟아져 나온 상황이라지만 오리지널을 선호하는 고객들이 확실히 있고
덕분에 판촉비를 제네릭 업체의 절반 정도만 투여하고서도 상당한 매출을 만들어낼 수 있습니다.
원가마진율은 처참하지만, 어쨌든 오리지널 브랜드라는 것 만으로 꽤 큰 규모의 볼륨 확보가 가능하고,
큰 볼륨을 통해 낮은 마진율을 극복, 일정 수준의 영업이익 확보가 가능합니다.
제일약품의 2020년 지표 상 영업이익률은 2%에 불과하나, 어쨌든 영업이익으로 130억은 가져갔거든요.
(21-22년 적자는 20년 대비 R&D 비용을 각각 +150억, +200억 태운 탓... 계획된 적자로 보임)
낮은 이익률을 큰 볼륨으로 어느 정도 극복할 수 있다는 장점과 함께,
회전일에서도 제네릭 제품 대비 우위를 가져갈 수 있습니다.
제네릭 대비 도매상과의 교섭력에서 제약사가 우위를 가져갑니다.
어차피 오리지널은 어느 정도 빠진다는 계산이 확실하게 나옵니다.
이에 도매상들도 제네릭 대비 채권을 빨리 끊어줄 수 있고,
약을 밀어내는 제약회사 입장에서도 개별 도매상에 대한 여신 확보가 제네릭 대비 많이 되다 보니 약도 잘 뺍니다.
자연히 재고회전일도 좋아지고, 이는 매입채무 감소 등을 통해 ROA 개선 효과를 가져옵니다.
상품, 특히 오리지널 브랜드 상품의 경우
물론 마진은 자체 제조 제품 대비 많이 떨어지지만
품목 당 매출 볼륨이 크고, 판촉비 절감이 가능하다는 장점과 함께
회전일 면에서도 제네릭 제품 대비 우위에 있습니다.
양자간 이렇게 확실한 특장점/단점을 갖고 있다 보니
사실 매출 믹스에서 어떤 게 우위에 있냐, 제품이 낫냐 상품이 낫냐 얘기하긴 어렵다고 봅니다.
다만, 한 가지 확실하게 '문제다' 라고 얘기할 수 있는 부분은 있어요.
이건 직전에 소개 드린 경동제약을 사례로 말씀 드릴 건데요.
경동제약 3개년 매출 믹스인데요,
가만 보면 상품 매출이 2020년 42%에서 47%로 증가합니다.
근데 사실 경동은 제일약품처럼 오리지널 도입 상품 매출이 큰 회사는 아니거든요.
화이자 제품 갖다 파는 제일의 상품이 경동의 상품과 같았다면, 경동의 상품 품목이 '듀오로반정 외'로 박혀 있지 않았을 거에요.
그냥 일반적인 경동의 제네릭 품목이 대표 품목으로 소개되지 않고,
제일약품처럼 '리피토 외' 등으로 소개 됐겠죠. 상품 중 그 매출이 당연히 제일 컸을 테니깐요.
상품 매출 비중이 5%p 증가하는 동안,
경동의 원가율 역시 43% → 47%로 4%p 증가합니다.
여전히 좋은 상태라 얘기할 수 있지만 어쨌든 악화가 됐어요.
이 가장 큰 원인이 상품 매출에 있는 건데, 말씀 드렸듯 경동의 상품 매출은 오리지널이 아니란 말이죠.
지금 경동은 주력으로 생산하던 제품, 로사타 등 혈압약의 매출이 감소하고 있고,
상대적으로 비주력 품목으로 생산을 외부에 위탁 맡기던 품목의 매출이 증가 추세를 가져가고 있어요.
기존 주력 영역에서 매출 공백이 발생하며 100개 나갈 때 누리던 생산 단에서의 규모의 경제가 줄어들고
콜마 등 외부 업체에 생산 위탁을 주는 제네릭 상품의 매출 비중이 늘면서 원가구조가 악화된 겁니다.
제네릭 상품의 매출 믹스가 늘어나는 부분은 어떻게 봐도 좋을 수가 없습니다.
물론 뭐, '내가 만드는 것보다 싸더라' 라고 얘기할 수도 있는데
사실 이는 '내 제조 경쟁력이 다른 기업 대비 열위에 있다'는 자조적인 얘기일 수도 있고요.
(물론, 파스/스틱 파우치 등 생산이 불가능한 제형을 위탁 맡기는 건 또 크게 나쁘게 볼 수는 없습니다만)
어쨌든 손익계산서 상 찍히는 수익성이 악화된단 얘기니, 제네릭 상품 비중의 증가는 어쨌든 썩 좋은 소식은 아닙니다.
앞서 언급한 내용들을 간단히 요약하면,
제약 비즈니스에서 제품/상품 간 우열이 있지는 않다.
제품의 경우 대부분 제네릭이다 보니 매출원가율이 40%-50% 대에서 끊기는 경우가 많아 매출이익 기준에선 마진이 좋다는 장점이 있다.
다만 우리 일반적인 제약회사들의 제품은 99.999% 제네릭이라고 보면 되다 보니
어쨌든 시장에 내 약 말고도 동일 성분의 약을 만드는 메이커가 많고,
이는 곧 Zero Risk 대체재가 쌓이고 쌓였단 얘기이기 때문에
자기 제품 선택을 유도하기 위해서는 판촉비를 많이 태워야 하고,
도매상에게도 자사 약물이 특별할 게 없으니 채권기일도 60~80일 수준으로 길어진다는 단점이 있다.
상품의 경우, 특히 국내 선도 기업이 파는 상품은 대부분 글로벌 제약사의 오리지널 약을 떼어와 파는 비중이 높은데,
이 때는 원가율이 제네릭 제품 대비 처참하여(기본 60~70%) 매출이익 기준 마진이 떨어지지만
어쨌든 오리지널을 선호하는 고객들에게 제네릭 대비 판촉비를 덜 쓰고도 어필이 된다는 장점이 있다.
또, 어쨌든 오리지널 이라는 타이틀 만으로도 시장에서 차별화가 가능하기 때문에
도매상에서도 오리지널 약물에 대해서는 악성 재고 리스크를 좀 덜 느끼다 보니 채권기일도 30~50일 수준으로 상대적으로 짧다.
재고회전일도 짧아저 ROA 개선 등도 가능하다는 점에서 메리트가 있다.
다만...
물론 아예 공장을 안 돌리고 판매만 하는 법인이면 또 다른 얘기지만,
한국콜마 등에 생산 위탁을 맡기는,
일반 제네릭 상품 매출이 높아짐은 썩 좋은 시그널은 아니다.
자체 제조경쟁력이 타 업체 대비 떨어짐을 인증하는 것일 수도 있고,
주력 제품 매출이 줄어들면서, 즉 회사의 핵심 경쟁력 악화로 인해 비주력 제네릭 상품 매출 비중이 늘어나는 것일 수도 있기 때문에
상품 매출의 구성을 한 번 살펴보는 것도 필요하다.
방법은 뭐, 사업보고서 주력 품목 매출 리스트를 보고 오리지널 메이커가 많으면 상품매출 비중이 높아도 노상관,
오리지널 메이커가 안보이는 중 상품 매출 비중이 높으면
'다품종 소량생산 콜마 제네릭 비중 상승', 안좋은 시그널로 보면 된다.
라는 이야기입니다.
그렇다면, 제품/상품 매출 믹스 간 차이는 있되 우열이 없으면 뭐 어쩌란 거냐 말씀하실 수 있을 것 같은데요.
그런 맥락에서 어쨌든 아이디어를 더하자면...
사실 계속 '제품 믹스'라고 말씀을 드렸던 게,
'믹스'는 결국 '최적의 믹스'를 찾아보자 라는 개념이잖습니까.
제네릭 제품도 장점이 있고, 오리지널 도입상품도 장점이 있습니다.
황금비율은 몇이냐, 이걸 찾아야 한다고 보는데요.
저는 개인적으로, 맞출 능력이 된다면 상품 매출을 40-50%는 가져가는 게 맞다고 봅니다.
특별한 영업 Push 없이 브랜드 만으로도 어느 정도 매출을 만들어낼 수 있고,
뭣보다 오리지널 약물 처방이 들어가면서 자체 생산 중인 제네릭을 속칭 '끼워' 팔 수 있는 효과도 있잖습니까.
영업이란 게 일단 거래를 트는 것 자체가 어려운건데,
오리지널 약물로 처방을 뚫고 안면을 트고, 그 다음 라포를 쌓으면 제네릭도 넣을 수 있는거니 말입니다.
이정도 매출 믹스 가져가는 대표적인 기업들이...
대웅제약이 대략 상품매출 비중을 한 40% 정도로 가져가고 있고요
종근당도 제/상품 비중이 5.5:4.5 정도 됩니다.
JW중외제약 역시 5:5 정도 되고요.
이들 3개사는 브랜드 파워 있는 오리지널 약물을 활용해 회사의 규모감(Gross 매출)을 키우고
오리지널을 활용해 거래처를 확보, 자사 제네릭을 끼워 파는 전략으로 수익성까지 최대한 가져갈 수 있는.
우수한 제품 믹스를 가졌다고 얘기할 수 있겠습니다.
여기까지 말씀 드리면, '대형사는 다 그런 것 아니냐'고 하실 수도 있는데요.
또 그렇지도 않습니다.
국내 최고 수준 제약사 중 하나인 한미약품은 오리지널 도입/공동판매를 안 하는 기업으로 유명합니다.
상품 매출 비중이 10% 미만인데, 저것도 아마 오리지널 브랜드는 몇 안될 거고,
비주력 품목 콜마 등에 수탁 생산 맡기고 가져오는 약물일 겁니다.
한미는 '나 영업 잘하는데 굳이 저마진의 오리지널 상품 왜 팔아?'라는 마인드를 갖고 있는 듯 해요.
다만 개인적으로는, '오리지널 + 한미 제네릭 조합으로 승부하면 영업이익 300억은 더 챙기지 않을까? 하고 보는 거죠.
한미가 잘 하냐, 못 하냐의 얘기라기보다는,
매출 믹스 단에서는 상대적으로 위에 소개드린 3개사 대비 떨어진다고 보고 있습니다.
여기까지 말씀드리면 이런 질문 주실 수도 있습니다.
'사업보고서 보니 오리지널 도입상품으로 상품매출 비중 40-50% 가져가는 회사는 대웅/종근당 등 대형사밖에 없다'
'고마진의 중소/중견 제약사는 매출 믹스가 열등하니 쳐다보지 말란 얘기냐'
'중소/중견 제약사의 매출 믹스는 다른 기준으로 봐야 하지 않냐'는 질문.
다 맞는 말씀입니다.
오리지널 제약사가 자기 품목을 타 업체에 판매 위탁을 맡기는 이유는
영업 대행사(?)가 다국적 제약사 국내 브런치보다 영업을 더 잘할 거라는 믿음 때문입니다.
자연히 진짜 힘 좀 쓰는 오리지널 메이커의 브랜드는 대형사한테 갈 수밖에 없습니다.
이 기준으로만 보면 중소/중견 제약사는 '열등한 매출 믹스를 가진, 상대적으로 매력이 떨어지는' 종목으로 폄훼될 수 있는데요.
사실, 제네릭이어도 많이 팔고, 점점 더 많이 파는 모양이고, 효율적으로 팔면 장땡 아니겠어요.
오리지널 비중이 크지 않은, 클 수가 없는 중소/중견 제네릭 제약사를 볼 때는 매출 믹스 보다는
① 과거 3-5개년 성장률 / ② 인당 매출 정도를 보시면 좋을 듯 합니다.
① 과거 3-5개년 CAGR이 10% 이상이며
② 인당 매출이 5억을 넘는다 (산업 평균이 체감상 4~4.5억 수준이지 싶습니다)
이 두 가지를 충족하는 회사라면 매출 믹스를 뛰어넘는,
제품은 일반 제네릭일지라도 소위 '먹히는' 뭔가를 가진 회사로 보고
오리지널이 끌어주는 효과는 없지만,
매출 성장성과 매출을 만들어내는 효율 만큼은 진짜다 라는 판단이 가능할 것 같습니다.
어떤 기업들이 있을까요.
사실 저도 전 제약회사 재무제표 보고 인당생산성 계산 완료하고 파악한 지 시간이 좀 되어서,
생각나는 기업 몇 개만 추려서 봤는데요.
역시나 휴온스가 5,000억에 가까운 매출 규모를 가졌음에도 불구하고 CAGR 10%에 인당매출은 무려 5.8억을 시현,
높은 성장률과 압도적인 매출 창출 효율을 보여줬습니다.
소개 드린 기업 중 매출 절댓값이 상대도 안될 정도로 큰 기업으로,
성장률은 비슷한 기업이 있을 지 몰라도 성장 금액이 휴온스 급인 기업은 없습니다. (20 vs 223개년 매출 성장 +100억)
CSO를 집중적으로 돌려대는 알리코도 적은 인원으로 극한의 매출 효율을 보여줘
인당 매출 8.5억에 성장률도 16%라는 높은 실적을 기록했고요.
그 외 대한뉴팜, 동구바이오제약도 규모는 작지만 15% 이상의 높은 성장률과 5억원 이상의 인당 매출을 시현했습니다.
역시 이게 또 지표로 나오는구나 했던 게 동국제약인데요.
과거 만큼의 투자 매력도를 못 보여준다는 느낌을 받았었는데,
물론 여전히 매출 창출 효율은 좋지만 성장세가 야아악간 꺾였네요.
물론 뭐 사실 여기도 볼륨이 5,000억 이상으로 매우 커서 3Y CAGR 8.8이면 아주 우수한 건데,
아쉽게 컷 통과(?)에는 못 미쳤습니다.
대원제약도 우수한 기업이라 찾아봤는데,
사실 CAGR도 코로나 기저효과로 인한 감기약 매출 폭등이 있었던 지라 좀 감안하고 봐야 하고
인당 매출이 약간 떨어지는 걸로 집계가 되었네요.
아무래도 감기약이 객단가가 낮다 보니, 감기약 관련 기업은 이런 매출 효율 면에선 저평가 받을 수밖에 없습니다.
그 아래 라인 삼아제약이 대원과 똑같은 케이스고,
CMG/유나이티드 등도 성장률은 선방했으나 워낙 볼륨 자체가 작다 보니
아직 인당 매출 창출 효율까지 선도사와 경쟁할 정도는 안되는 느낌입니다.
(저 레벨에서는 사실 인당 매출 3억 찍으면 괜찮은 수준이긴 합니다)
매출 믹스를 기준으로 '좋은 매출'을 만드는 회사를 찾아봤습니다.
매출 믹스가 좋을 수가 없는 중소/중견 제약사의 '좋은 매출' 알아보는 법도 소갤 드렸고요.
정통 제약 산업에 대한 투자를 검토하시는 분들께 좋은 정보가 되었길 바라 봅니다.
긴 글 읽어 주시어 감사합니다.
- 당사의 모든 콘텐츠는 저작권법의 보호를 받은바, 무단 전재, 복사, 배포 등을 금합니다.
- 콘텐츠에 수록된 내용은 개인적인 견해로서, 당사 및 크리에이터는 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니다. 따라서 어떠한 경우에도 본 콘텐츠는 고객의 투자 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙 자료로 사용될 수 없습니다.
- 모든 콘텐츠는 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 크리에이터의 의견이 반영되었음을 밝힙니다.
- 수백 · 한 달 전
정말 재밌게 잘 보았습니다. 앞으로도 제약 관련 글 많이 부탁드립니다. 너무 좋아요.
- 메디퓨리
크리에이터· 한 달 전괜찮은 글이라는 확신은 있었습니다만, 좋은 코멘트 남겨주시니 그 확신이 더욱 강해지네요. 감사합니다. 바이오/제약 분야 만큼은 빠꼼이라 자부합니다. 최대한 좋은 글, 많이 쓸 수 있도록 하겠습니다. 다시 한 번 감사 드립니다.
이런 글은 어떠세요?