해외
[NYSE : BDRY] 벌크업황에 투자하는 방법
양파
2023.05.31
※ 감수인 의견 수수료가 상당히 비싸네요. 제가 봐오던 것들에 비해서는 탑급임. 일반적으로 상업 선박의 수명은 대략 20-30년으로 간주됩니다. 일단 진수를 하면 배는 오랫동안 계속 영업을 합니다. 공급되는 선박의 공급증가율이 줄어든다고 공급이 주는 건 아닙니다(실질적으론 폐선이 많으면 공급이 줄어듬). 투자판단 시, 주의해야 합니다. 저자 의견처럼 수요에 견줘서 시나리오를 세워보는 것이 좋을 듯 합니다. 저자는 해당 상품을 트레이딩 관점으로 접근하는 듯 합니다. 투자할 만한 시기가 도래했을 때, 한번 더 올려주시면 좋겠습니다(리포트만 봐서는 그게 지금인지는 잘 모르겠습니다).
용어 BDI (Baltic Dry Index)는 런던에 위치한 발틱 교역소(Baltic Exchange)에서 발표하는 국제 해상 운임 지수입니다. 이 지수는 4가지 유형의 드라이 화물선 - 캐이프사이즈(Capesize), 파나막스(Panamax), 수프라막스(Supramax), 핸디사이즈(Handysize) -의 운임을 고려하여 만들어집니다. 롤오버는 기존의 포지션을 닫고, 동일한 포지션을 새로운 기한으로 열어주는 과정을 의미합니다. 롤오버 비용은 트레이더에게 중요한 요소입니다. 이 비용은 포지션을 유지하는 데 드는 실제 비용이기 때문입니다. 선물은 만기가 있어, 기존 포지션을 유지하려면 롤오버해야 합니다. "PTP"는 "Publicly Traded Partnership"를 가리키는 것으로, 이는 일반적으로 주식시장에서 거래되는 제한적 파트너십을 의미합니다. PTP는 일반적으로 투자자에게 배당을 지급하고, 투자자는 이를 소득으로 보고 세금을 내야 합니다. 그러나 "Qualified Notice"를 통한 배당은 과세되지 않습니다. "Qualified Notice"는 협동조합의 수익에 관한 미국 세법에서 일반적으로 사용되는 용어입니다. "Qualified Notice"을 발급받은 수익은 일반적으로 미국 세법 상 소득세에서 면제됩니다.
이하 보고서 요약
BDRY ETF 개요
BDRY ETF 투자 Tip
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펀드 구성일 : 18/03/22
티커 : BDRY
AUM(Asset Under Management, 순자산총액): $56,819,682(23.05.26기준)
운용보수 : 연3.5%
QQQ나 SPY, SOXL과 같이 익히 알려진 ETF들의 연 보수가 비싸도 1%가 안넘는 것을 감안하면 비싼 수수료를 받는다. 따라서 1년 이상의 장기투자는 적절하지 않은 상품이다.
1.ETF개요
출처 : https://etfmg.com/funds/bdry/#footnote-expense-ratio
BDRY(Breakwave Dry Bulk Shipping ETF)는 벌크선 운임지수를 추종하는 유일한 ETF이며, BDI선물거래지수를 추종하게 설정된 ETF다. 여기서 헷갈리면 안되는 부분은, BDI'현물'이 아닌, '선물'을 추종한다는 것이다.
출처 : https://etfmg.com/funds/bdry/#footnote-expense-ratio
실제로 해당 ETF를 운용하고 있는 Breakwave의 상품설명 홈페이지에 올라와있는 펀드 내 자산 목록에는 5~9월 계약에 해당하는 현선물들을 보유하고 있다. 따라서 BDRY는 BDI를 100% 가격에 반영한다고 볼 수 없다.
https://www.braemarscreen.com/
당월물과 차월물, 다음분기, 다다음분기의 선물가격은 위 사이트에서 확인이 가능하다. 위 사이트는 BDI의 FFA(Future Forward Agreement)를 확인할 수 있는 사이트로 케이프사이즈, 파나막스, 수프라막스의 선물거래 가격의 변동추이를 확인할 수 있다. 다만 변동 추이 차트는 유료결제를 해야 볼 수 있다.
출처 : TradingView
물론 BDI선물을 담고 있는 펀드라서 BDI와 그 추세는 비슷하다. 다만 100% 일치하게 따라가지는 않는다.
출처 : TradingView
위 사진은 2021년 11월~2023년 5월까지의 추이다. 봉차트가 BDRY, 점이 BDI지수다. 방향성은 꽤나 비슷하게 흘러가지만, BDI나 BDRY가 각각 더 빠질때도, 더 오를 때도 있다. 이는 BDRY와 BDI지수의 구성에 차이가 있기 때문이다.
출처 : https://etfmg.com/funds/bdry/#footnote-expense-ratio
우리가 BDI라고 묶어서 부르는 운임지수는 주로 이용되는 3대 선박인 케이프사이즈(Capesize), 파나마스(Panamax), 수프라막스(Supramax) 선박의 각각의 운임지수인 BCI, BPI, BSI를 4:3:3으로 혼합해서 만든 운임지수다. 반면에 BDRY의 경우 이 비중이 5:4:1이다. BDI지수 대비 케이프사이즈와 파나막스의 영향을 더 크게 받고, 수프라막스의 영향을 덜 받는다. 여기에 펀드 내의 3개월의 각 월별 선물의 수량을 동일하게 가져가고 있기 때문에 포함되는 선물의 시기에 따라서 움직임이 달라질 수 밖에 없다.
출처 : Breakwave
해당 펀드의 운영은 위와 같다. 일반적으로 원유나 구리와 같은 원자재 선물 ETF의 경우 매달 롤오버비용이 발생해서 선물 투자자들의 평균매수단가에 이를 반영시키는데, 해당 ETF의 경우 롤오버비용이 발생하지 않는다고 한다.
2.그럼 이 ETF는 언제 오를까?
오해하면 안되는게, 해당 ETF는 장기적으로 BDI랑 방향을 같이하지만, 단기적으로 수익률에서 괴리가 발생할 수 있다. 단순히 방향만 논하자면, 해당 ETF도 'BDI가 올라가는 상황'에 상방을 열 수 있을 것이다. BDI가 벌크선 운임 가격 지수라면, 결국 이것은 벌크선의 공급과 수요의 '결과물'일 것이고, 따라서 벌크선의 수요가 공급보다 많은 상황에 올라갈 수 있을 것이다.
출처 : GNK IR
위 그래프를 보면 알 수 있듯이, BDI는 전체 벌크선의 증가율과 벌크선 수요의 증가율의 복잡한 함수다. 간단히 설명하면, 벌크선은 선박이기 때문에 공급이 수요에 따라서 바로바로 늘 수 없기에 벌크선에 대한 공급이 늘지 않는 상황에서 벌크선에 대한 수요가 증가하기 시작하면 BDI지수는 상승하게 된다. 따라서 벌크선의 '미래 공급'과 '미래 수요'에 대해서 분석해봐야한다.
1)벌크선의 공급 : 24년부터 맞이하는 공급절벽, 올해는 공급이 적진 않다.
출처 : GNK IR
벌크선의 2023년 공급증가율은 사실 낮지 않다. 올해 공급증가율은 기대되는 수요증가율보다 높은 상황이며 따라서 bdi가 상방을 크게 열기는 힘든 상황이다. 다만 24년부터는 공급증가율이 크게 꺽인다. 이러한 증가율은 25년까지 크게 늘어나지 않을 것이 거의 확정적인데, 이미 한,중,일의 조선소들의 도크가 꽉차있기 때문이다. 이런 상황에서 bdi와 bdry가 크게 상승하려면 수요가 예상보다 강하게 돌아줘야할 것이다.
2)벌크선의 수요 : 중국, 중국, 중국
출처 : Breakwave
벌크선은 주로 철광석, 석탄, 곡물, 비철금속 등을 나른다. 그중 철광석과 석탄이 50%, 곡물이 10%정도 차지한다. Capesize는 주로 철광석과 석탄을, Panamax는 주로 석탄과 곡물을 나르는 선박이다. 즉, BDI의 수요는 철광석, 석탄, 곡물이 가장 중요하다고 할 수 있다.
우측 그래프서 볼 수 있듯이, 글로벌적인 벌크 수요에서 가장 큰 곳은 중국이다. 중국이 대부분의 원자재 수요에서 가장 중요한만큼, 벌크선 수요의 키팩터로 작용한다고 볼 수 있다. 중국은 역사적으로 글로벌 드라이벌크 시장을 혼자서도 드라이빙할 수 있는 수준의 큰손이며, 이 때문에 FFA TC 내에서도 중국향 케이프사이즈 항로의 볼륨이 가장 크며, BDI운임지수도 중국의 명절인 춘절을 전후로 하락과 상승을 하는 모습을 보여준다. 문제는 이러한 수요 예측은 개인이 할 수 있는 수준의 것이 아니라는데 있다. 섹터에 대한 깊은 이해가 선행된 뒤, 각자의 시나리오를 세운 후 트랙킹을 하는 방법 밖에 없는 것이 현실이다.
최근 하락한 이유 몇 가지만 언급해보자면
![](https://imgnews.pstatic.net/image/001/2023/05/27/AKR20230527021900097_01_i_P4_20230527105707215.jpg?type=w800)
케이프사이즈의 하락은 아무래도 중국 부동산 경기부양의 효과가 지지부진하다는데에서 오는 실망감이 반영되고 있을 가능성이 높다.
![](https://img7.yna.co.kr/photo/etc/xi/2022/10/19/PXI20221019007701009_P4.jpg)
파나막스의 하락은 중국이 미국에서 수입하던 옥수수를 대규모로 취소하면서 급작스럽게 빠진 부분이 크다.
그럼 여기서 2가지 의문을 던지고 시나리오를 세워보면 된다
(1)중국의 부동산 경기부양이 실패할 것인가? 중국이 어떻게든 부동산을 통한 경기부양을 해야하는 이유는 무엇인가?
(2)중국이 미국에서 주문을 취소한다고 옥수수를 수입 안할 수 있는가?
위와 같은 의문에 맞는 답을 찾다보면 큰 틀에서 투자 시나리오가 세워질 수 있을 것이라고 본다. 개인적인 투자아이디어만 첨언하자면
(1)중국은 지방정부의 세수에서 40%이상이 부동산 거래에 따른 세수다. 따라서 부동산을 살리지 못한다면 정부주도적인 경기부양이 불가능하다. 따라서 중국 정부는 어떻게든 부동산 시장을 단기적으로 살릴 수 밖에 없다.
(2)중국의 청년실업율은 20%가 넘어가고 있다. 기업들의 목줄을 죄고, 서방과 대립하면서 일자리가 줄고 있는 상황에서 그나마 실업율을 낮출 수 있는 방법은 대규모 인프라투자 or 부동산 건설유도다. 다만, 이 부분에서 리스크는 중국의 청년층이 한국의 청년층처럼 양질의 일자리가 아니면 취업을 포기하는 식으로 대응한다는 복잡한 시나리오도 고민해봐야한다.
(3)어차피 옥수수와 같은 곡물은 대량 산지가 정해져있고, 이를 대체할 수입물량을 찾기 위해선 다른 곳에서 수입해야한다. 단기적인 노이즈에 가깝다고 판단 중.
3)계절성
벌크업황의 경우 강력한 수요처인 중국이 여름과 겨울이 뚜렷한 기후를 가지다보니 계절성을 가진다. 비가 올 때와 추울 때는 건설 업황이 비수기로 들어가면서 자연스럽게 벌크시장에서 큰 부분을 차지하는 철광석이 비수기로 돌입하기 때문이다. 게다가 이런 계절성은 항만적체에도 영향을 미쳐서 시장에 있는 선박들의 공급에도 영향을 미치기에 수요와 공급 두 곳 모두에 영향을 미친다고 볼 수 있다.
출처 : TradingView
실제로 BDRY랑 BDI(BDI : 주황색, BDRY : 파란색)를 둘다 비교해보면 2018년 이후 항상 여름시즌과 10월이후 주춤 OR 급락하는 모습을 보여줬다.
출처 : TradingView
중국이 전례없던 락다운에 들어갔던 2022년에도 여름부터 하락하기 시작했고, 중국이 여름에 락다운을 강하게 걸기 시작하면서 가을에 반등하지 못했다는 점이 차이점이다. 9월쯤부터 락다운을 해제하는 모습을 보이면서 기대감에 일부 반등했지만, 겨울 비수기를 이기지 못한 모습.
상술했듯이, 해당 ETF는 선물을 담고 있는 ETF이며, 연보수가 3.5%씩이나 되기에 연단위의 장기투자에 적합하지 않다. 게다가 이런 계절성을 보여주기 때문에 전체 업황에 대한 판단을 한 뒤 계절성에 맞춰서 투자 시나리오를 적용하는 것이 적합하다.
큰 틀에서 시나리오를 적용하자면
(1) 1분기는 중국 춘절 연휴가 선물로 적용되는 시점(보통 2월물)에서 바닥을 찾고,
(2) 업황의 상태에 따라 5,6월물(여름비수기)이 적용되는 시점이 일부 매도 OR 홀딩을 결정하고
(3) 10~11월물(겨울 비수기)이 적용되는 시점에는 전량매도하는 것이 수익률을 극대화할 수 있는 시나리오다.
물론 위 시나리오를 적용하기에 앞서 전체적인 벌크업황과 ETF의 구조에 대한 깊은 이해가 선행되어야하고, 상황에 맞춰서 시나리오를 유동적으로 적용해야지, 절대 기계적으로 적용하면 안된다.
3.Qualified Notice
http://news.einfomax.co.kr/news/articleView.html?idxno=4256126
올해부터 미국정부가 PTP(Publicly Traded Partnership)종목에 투자한 외국인들에게 매도금액의 10%를 과세하는 규제가 도입됐고, 해당 명단에 BDRY가 포함되면서 투자자들간의 설왕설래가 많았다. BDRY는 두 번의 과세면제를 받으면서 해당 이슈에 기간제로 자유로운 편인데, 필자의 경우 이 부분을 크게 걱정할게 없다고 판단 중이다.
![](https://cdn.orangeboard.co.kr/images/reports/ad2d3d55-c8a0-449c-940e-8c8cddce29bc/image_13410398886695.png)
출처 : 키움증권
일단 PTP종목의 원천징수는 해당 PTP가 미국내 상업, 사업 수행에 따른 소득이 10%이상일 때 과세대상이 된다. 거꾸로 이야기하면, 미국내에서 사업을 하지 않는다면 PTP종목이지만 세금이 면제되는 QN을 지속적으로 받을 가능성이 높다는 가설을 세워볼 수도 있다.
해운운임에 대한 현선물거래는 영국 런던에 위치한 Baltic Exchange에서 진행된다. 따라서 위에서 언급한 과세 대상인 '미국 내 상업 또는 사업의 수행'과는 거리가 있기에 과세대상에 포함될 가능성은 낮아보인다. 실제로 지인분을 통해서 운용하시는 분께 질문을 드린 결과, 'QN이 발급되는 것은 펀드가 미국내 비즈니스나 거래를 하고 있지 않다는 것을 증명해준다'는 답변을 받았다. 펀드입장에서는 '우리는 100% QN을 발급받을 수 있다'라는 리스크 큰 답변을 주지는 못할 것이라고 생각했기에, 완벽한 해답은 되지 못하지만, 어느정도 가설이 성립할 수도 있음을 체크할 수 있다. 물론 해당사항은 언제든지 변경될 수 있기에, 꾸준한 트랙킹이 필수적이다.
Disclaimer
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- 본 보고서는 오렌지 보드에 독점 기고합니다.
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