[서진시스템] Metal Platform 기업

※ 감수인

투자아이디어 공유 감사 드립니다. 전환사채가 많아서(4000억 수준), 실제 시가총액은 1조1000억 원으로 보아야 될 듯 합니다.

- 매출액 성장률 준수함. 2020년 매출 3219억, 최근 4분기 합계 8453억 원
- 이익수준 저조함. EBITDA 마진은 준수하나, OPM과 NIM 저조
  - 최근 3년 간 투자비용이 꽤 집행되었음
  - 감각상각 비용이 매출의 8% 수준임.
  - 매출이 유지/상승하고 비용 집행이 마무리되는 시점에 이익률이 올라올 듯

- 투자집행이 마무리되지 않은 걸로 파악됨
  - 감가상각 대비 CAPEX 수준이 2.5배임
  - 잉여현금흐름 감소가 지속되고 있음

- P/GP 및 P/EBITDA 수준은 양호한 것으로 보아, 투자 비용이 줄어드는 시점에서 이익이 올라올 듯
  (이럴 경우 주가는 선방영될 가능성이 있음)

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< Summary >

1. 서진시스템?... 통신 장비 부품? 핸드폰 부품? 이제는 반도체 장비, ESS, 전기차 부품까지 만든다!

2. 다양해진 사업부문만큼 21년도부터 꾸준한 성장세를 보임

3. 앞으로도 ESS 산업의 성장과 함께 매출은 더 커져갈 것

4. 이제는 다르게 봐야하지 않을까!

5. 너흰 Meta Platform? 우린 Metal Platform!

    

1. 뭐하는 기업인가?

 

서진시스템은 통신, 핸드폰부품, 반도체 제조장비, ESS, 전기차 부품 등 다양한 산업에 필요한 부품을 만드는 회사이다.

※ 출처 : 서진시스템 IR

2021년부터 ESS, 전기차 부품, 반도체 등 신사업을 추가하며 사업다각화를 진행하였다. 제조 역량이 뛰어나니

그 외도 셀수없이 수많은 사업을 도전하고 있는 회사이다. 하나하나 찾아보는 재미가 쏠쏠하다.

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1-2. 사업부

사업부는 크게 5개로 나뉘어 진다. 23년 1분기 매출 기준으로 사업부는 통신장비 21%, 핸드폰부품 5%, 반도체 제조장비 19%, ESS부품 31%, 전기차&배터치 부품 11%, 기타 13%이다.

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1) 통신장비 사업

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통신 장비는 기지국, 중계기 등에서 쓰이는 RRH, RU, BBU, 캐비넷 등 다양한 통신장비 케이스부터 전자 장비까지 생산을 진행하고 있다.

참고로 서진시스템 자회사인 텍슨이 국내에서 유일하게 DU를 제조해 삼성전자에 공급하고 있다.
감수인) DU는 Digital Unit을 의미함. 기지국의 데이터 처리부임

 

※ 출처 : 서진시스템 IR

 

통신장비 판매 비중 중 주요 고객사는 삼성전자이다. 삼성전자 판매비중은 80%에서 현재 46%까지 내려온 상태이다. 삼성전자 외에 에릭슨, 후지쯔, KMW 향 납품 중이다. 노키아도 가능성이 있다.

통신장비 시장은 5G 개화가 실패함에 따라 썩 좋지 못한 흐름을 보이고 있다.

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2) 모바일 사업

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모바일 사업은 휴대폰 프레임 가공부터 도금, 아노다이징 후처리 및 조립들을 하고 있다.

삼성전자 갤럭시 시리즈나 태플릿 등 다양한 케이스를 생산하고 있다.

* 아노다이징 : 알루미늄 제품의 부식 방지 및 내구성을 높이기 위해 표면에 산화피막을 형성하는 표면처리법

 

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※ 출처 : 서진시스템 IR

 

모바일 사업부의 매출은 99% 삼성전자 향이다. 현재 모바일 사업은 성장성이 떨어지기에 회사에서도 축소하고 있다.

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3) 반도체 장비 부품 사업

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서진시스템의 자회사 텍슨이 화성사업장과 구미사업장에서 반도체 장비 구동 장치 및 웨이퍼 이송 장비, 리퍼비시(Refurbish) 등을 생산 및 서비스 하고 있다.

글로벌 1위 식각 장비회사인 LamResearch에 전원공급장치와 웨이퍼 이송장치 및 식각장비를 제조해 납품 중이다. AMAT도 공급업체로 등록하여 차후 기대해볼만 하다.
감수인) "리퍼비시(Refurbish)"는 사용된 제품을 원래의 작동 조건이나 새 것과 유사한 상태로 복구하는 과정을 의미합니다. 이는 제품을 청소하고, 필요한 부분을 수리하거나 교체하고, 테스트하여 제품의 성능과 신뢰성을 보장하는 작업을 포함합니다.

 

※ 출처 : 서진시스템 IR

 

현재 반도체 경기가 악화됨에 따라, 램리서치 실적이 좋진 않았다. 그럼에도 불구하고 반도체 사업부문의 실적은 계속 상승했으며, 24년 이후에는 더욱 본격적인 매출 증가를 기대할 수 있다.

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4) ESS 장비 부품 사업부

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가장 성장성이 기대되며 현재 매출 비중이 31%로 높은 사업 부문인 ESS 장비 부문이다. ESS 부분 제조/조립 및 OEM 생산을 진행하고 있다.

ESS의 랙, 케이스, 베터리팩, PCB 등 쿨러와 배터리 빼고 다 만들고 있다. (참고로 베터리는 CATL의 LFP)
감수인) "ESS"는 "에너지 저장 시스템(Energy Storage System)"의 약자임

 

※ 출처 : 서진시스템 IR

※ 출처 : 유진투자증권

 

서진시스템은 글로벌 ESS Top 5 업체 중 세곳을 고객사로 확보했다. 글로벌 ESS 1위 업체인 Fluence와 4위 Wartsila, 5위 Powin이다. 특히 글로벌 1위 업체인 Fluence Energy 향으로 독점 OEM을 진행중이다. 이 외 GE에는 50억 정도 납품 중이며 프랑스 슈나이더 일렉트릭과 협의 중에 있다.

 

※ 출처 : 서진시스템 IR

 

* ESS의 경우 선적하면 매출로 인식되는 구조

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○ Fluence Energy(FLNC) 기업

 

 

Fluence Energy(FLNC)는 미국 최대 상업용 에너지 저장 시스템(ESS) 배터리 설치 및 전력관리 소프트웨어 제공업체로 독일 Siemens와 미국 전력 생산 기업인 AES의 합작법인(JV)이다.

풀루언스의 ESS는 1) 발전소에 들어가는 ESS, 2) 빌딩에 들어가는 ESS, 3) 태양광용 ESS로 나뉜다.

 

※ 출처 : Fluence IR

 

23Q2 수익이 $698M인데, 주문양만 $847M에 달하며 3월 31일 기준으로 백로그는 $2.8B(28억달러)에 이른다.

 

※ 출처 : Fluence IR

 

24년에는 35~40% 성장 예상하고 있다.

 

※ 출처 : Fluence IR

 

23년 2분기도 1분기대비 104% YoY 매출 성장.

 

※ 출처 : 유안타증권

 

ESS 설치 비용의 가장 큰 부분(60%)를 차지하는 리튬이온 배터리의 리튬 가격이 유지 또는 하락한다면 ESS 기업들은 설치 비용이 낮아지는 효과를 볼 수 있다.

IRA에 따라 하반기 수주계약 체결이 본격화 될것. 24개월 내 수주잔고 전환 가능성이 높은 파이프라인 항목이 수주잔고의 4배에 달함.

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5) 전기자동차 부품 사업부

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전기차 부문은 서진오토가 맡고 있다.

전기차의 경우 배터리 무게만 400kg이 나가기 때문에 경량화의 필요성이 있다. 그래서 알루미늄 합금을 사용하여 차체 인도어나 프레임 등 경량화를 시도하고 있다. 그리고 베터리 외부를 감싸는 엔드플레이트도 제조하고 있다.

 

 

※ 출처 : 서진시스템 IR

 

6) 기타 사업부

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서진시스템은 주요 사업 이외에도 엄청 다양한 제품들을 만들어내고 있다.

자동차 부품 부문, 생활가전용품 부문, 공작기계 부문, 중공업부문, 로봇 부문, LED 케이스 부문, PCB, 케이블 하네스, 컨테이너, 그릴, 산업용 로봇 등 제조능력을 활용하고 있다.

 

※ 출처 : 서진시스템 IR

※ 출처 : 유진투자증권

 

○ 컨테이너 사업

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서진시스템은 컨테이너 사업도 진행 중이다.

서진시스템은 에이스엔지니어링과 2019년에 에이에스티테크놀로지스를 공동 설립하여 연간 10만 TEU의 ISO 컨테이너 공급이 가능한 3개의 생산라인의 가동을 시작했다. 1개 라인에서 총 연간 3.5~4만개 생산이 목표인데 3개 라인이면 10만개 이다. 컨테이너 가격이 대당 5천불이라고 해도 5억달러, 7000억원까지 가능하다.

한국해양진흥공사, HMM, 에이스엔지니어링과 컨테이너박스 업무협약을 체켝했다. 컨테이너 제작 사업의 경우 중국이 독점하고 있기 때문에 국내에서 서진시스템의 컨테이너 사업은 고무적이다.

그러나 현재 컨테이너가 팔리지 않아 사업방향이 바뀔 수도 있다.

 

※ 출처 : 서진시스템 IR

 

 

○ 그릴 사업

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미국 3위 업체인 트레거향 그릴을 판매하였으며 웨버, 블랙스톤 등 다른 업체 제품도 개발 중이다.

 

※ 출처 : 유진투자증권

 

○ 데이터센터 부품

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서진시스템은 데이터센터에 공급하는 랙, 패널, 통신 기술 등도 공급하고 있다. 글로벌 데이터 센터 1위 기업인 아리스타 네트웍스와 23년 800억 원 규모의 계약을 맺었다.

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3. 기업 개요

※ 출처 : 서진시스템 IR

 

서진시스템은 1996년 설립 후 삼성전자 1차 벤더로 등록되며 핸드폰 부품 사업을 키웠고,

베트남 법인 설립 및 텍슨을 인수하면서 사업을 다각화 해나갔다.

※ 출처 : 유진투자증권

 

3-1. 회사 법인

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국내(6개), 미국, 중국(2개), 베트남(5개) 사업장 및 법인 보유하고 있다.

베트남 박닌1~6공장, 박장 1~5공장이 있으며, 합친 규모는 25만평이다.(축구장 110개 규모)

 

※ 출처 : 서진시스템 IR

※ 출처 : IBK투자증권

3-2. 제조 공정

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서진시스템이 다양한 사업부문을 가질수 있었던 것은 금형 제조 공정에 특화되어 있기 때문이다. 철 및 알루미늄을 이용한 모든 산업의 부품에 서진시스템의 제조 공정 기술이 들어간다.

특히 전공정 내재화로 인해 안정적인 생산능력을 확보하고 있다. 원재료 가공부터 주요 생산공정에 필요한 다양한 설비들을 보유하고 있다. 6,850Ton 다이케스팅 2대를 보유하고 있으며 CNC가공기만 3,700대의 대규모 생산시설을 갖추고 있다.

※ 출처 : 서진시스템 IR

 

3-3. 주주

 

서진시스템의 최대 주주는 전동규 사장으로 현 지분율이 30%이다.

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3-4. CEO

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전동규 사장은 70년생으로 27살이 되던해 서진시스템의 전신인 서진테크를 설립했다. 선진반도체에서 금속으로 거푸집을 만들던 금형 엔지니어로 일했던 기술을 삼아, 반도체 부품의 금형을 만드는 회사를 설립한 것이다.

그리고 2007년에 서진시스템으로 바꾸고 법인 전환을 했다. 그당시 자본금이 3억이었다.

이후 2011년에 남들보다 빠른 베트남 진출을 결정하여 사업을 키워나갔고 텍슨을 인수하며 다양한 영역에 발을 들였다.

 

3-5. CB

CB가 좀 많다. 시총이 7천억인데 4천억가량....

전환가액은 14,500원 / 23,500원...

CB가 많기에 지켜봐야하는 부분도 있다.

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4. 매출

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4-1. 분기 별 매출

21년부터 성장세를 보이고 있다. 반도체와 ESS, 전기차 부품 등 매출성장이 본격화 되면서 급증하고 있는 것이다.

특히 반도체와 ESS쪽은 20%의 OPM으로 시간이 지날수록 전체 OPM은 10%를 넘길 것이다.

전기차&배터리 부품쪽은 아직 적자이며 25년은되야 흑자를 볼수있다.

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4-2. 사업부별 매출

21년 말과 23년 1분기 사업부별 매출을 보면 ESS부품이 21% -> 31%로 크게 증가한 것을 볼 수 있다.

핸드폰 부품은 10% -> 5%로 줄었고, 전기차&배터리 부품은 기타에서 빠져나와 공시되었다.

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○ 통신장비

통신장비는 기복이 큰 편이다. 삼성전자 비중이 46%이니 앞으로 삼성전자의 수주가능성을 생각해 봐야할 것 같다.

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○ 핸드폰 부품

꾸준한 매출이었지만 최근 줄었다. 핸드폰 업황이 안좋아서 꺽인듯 하다. 향후 지금보다는 상승할 것으로 예상된다.

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○ 반도체 부품

플루언스와 포윈의 수주가 증가하면서 ESS 매출이 늘고있다.

※ 출처 : 유안타증권

플루언스가 23, 24년도에도 지속적으로 성장할 것으로 보아 ESS 매출도 함께 증가할 것이다.

그렇게되면 전사 OPM 또한 10%이상으로 올라간다.

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4-3. 고객사 별 매출

10% 이상 매출처를 보면 삼성전자가 꾸준한 매출처였다. 핸드폰이랑 통신사업부의 절반가까이가 삼성전자여서 그럴 것이다. 하지만 성장하지 않으니 매출대비 비중은 점차 줄었다.

램리서치가 22년도 2분기부터 10%이상 고객에 추가되었다.

에이에스티테크놀로지(AST)는 서진시스템 자회사로, 서진시스템이 AST를 통해 플루언스에 ESS를 납품하는것 같다.

 

 

4-4. 연도 별 매출

서진시스템 컨퍼런스 콜에서는 23년 매출액 1.3조원 / 영업이익 1500억원을 제시했다. 물론 가능성도 있지만 조금 보수적으로 보았을때, 2023년 매출액 1조 1,931억원(YoY+51.5%), 영업이익 1,112억원(YoY+150%, OPM 9.3%)로 예상된다.

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5. 결론

현재 시총은 7,065억원이며 주가는 18,800원이다.

2023년 매출액 1조 1,931억원(YoY+51.5%), 영업이익 1,112억원(YoY+150%, OPM 9.3%)예상된다.

FPER은 10배이다.

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5-1. 투자 포인트

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1) 미중 무역전쟁 : 미중 무역전쟁의 여파는 이곳, 저곳에서 나타난다. 다양한 산업에서 중국산 제품을 피하다 보니 서진시스템을 찾는 경우가 많다고 한다.

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2) 사업다다다다다각화 성공 : 이렇게 다양한 사업을 진행하면서 성공하기란 쉽지않은데, 한편으로는 대단해 보인다. 제조 공정 기술을 기반으로 금속으로 만드는 산업은 뭐든 진출하는것 같다. 어쨌든 반도체, ESS, 전기차 등 미래 성장성이 확실한 곳에서 자리를 잡았기에 성장성은 확실하다.

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3) 든든바리 Capa 2조 : 현재 베트남에 위치한 공장은 베트남 기준에서도 최대 규모의 외주공장이다. 지금 규모는 축구장 110개의 크기이며 Capa가 2조까지 가능하다고 한다. 그리고 전공정 내재화와 수직계열화된 구조, 베트남의 저렴한 인력비용 때문에 안정적인 생산이 가능하다.

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5-2. 리스크 포인트

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1) CB : 너무 많다. 단기적으로 상승해도 CB때문에 장기 상승은 힘들 수 있다.

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5-3. 결론

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코로나 전만해도 핸드폰과 통신장비를 주로하던 업체였는데, 이제는 전기차, ESS, 반도체까지 사업다각화를 멋지게 성공해 내었다. 특히 ESS는 구조적 성장이 가능하기에 23,24,25년 매출은 꾸준히 성장할 것이다. 플루언스를 통해 ESS시장의 변화와 CB만 잘 확인한다면 좋은 투자 기업이다.

 

 

 

 

 

 

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