건설산업 저가매수 적정한가?

작년 Top3 건설사의 평균 시가배당율은 평균 3.6 % 수준으로 고금리 상황인 현 예적금 상품보다 매력이 떨어지는 것은 사실이나, 상위 건설업체들의 평균 배당은 아래와 같이 5~ 10년 이상 안정적으로 지급되고 있기에 충분히 저가 가치주로 관심을 받기에는 충분하다.

[현대건설 실적/배당]

[GS건설 실적/배당]

[DL이앤씨 실적/배당]

(DL이앤씨, 배당14년도 100원, 15년도 300원, 16년도 300원, 17년도 1000원, 18년도 1700원, 19년도 1300원 20년도 이후 석유사업부DL 건설사업부DL이앤씨로 분사)

 지속적인 배당금 지급은 13년 ~14년 이후 중동 플랜트 대규모 적자 빅배스 이후는 별다른 적자없이 영업흑자 기조를 유지한 것에 기인하고 있다. 대규모 손실 적자들은 이미 십여년 전에 상당부분 털어냈고 그 이후에는 저가수주는 지양하고 수익성 위주의 사업과 원가율이 좋은 (6~70% 원가율 수준) 아파트 사업을 중심으로 사업을 이끌어 왔다. 

 빅배스 이후 건설업이 준수한 실적을 유지했던 것은 중동에서의 저가수주 지양과 주택 부문에 집중적으로 플랜트/토목/건축 3분야의 포트폴리오를 운영하기에 특정 부문이 다소 침체기에 빠지면, 다른 사업본부들이 이를 보완하면서 회사실적의 기초체력을 지켜 왔기 때문이다. 부동산 침체기에는 플랜트 산업이, 해외건설 침체기에는 건축산업이, 경제위기 시에는 정부 SOC 물량을 기반으로 한 토목인프라 산업이 제 몫을 해왔던 것이다.

  빅배스 이후 별다른 대규모 실적악화 상황은 없지만, 우리가 건설업에 투자하기 위해서는 먼저 아래와 같은 투자리스크를 사전에 충분히 인지하고 있어야 한다. 

첫째, 건설산업은 모두가 알다싶히 외부 경제여건에 가장 크게 영향을 받는 업종 중 하나이다.

경기침체, 시장 내 자금 유동성 경색 등 문제가 발생하면 차입금 및 프로젝트 보증 규모가 큰 건설업은 큰 타격을 받을 수 있다. 

한국은행 발표에 따르면, 22년 9월 기준 전체 부동산 관련 보증/대출금 규모는 2,700조 수준이고 이는 전체 GDP의 125% 수준이라고 한다. 
 이중 상당 금액은 상기 이미지의 붉은칸 내의 금액인 건설회사 몫인 대출금, PF대출, 건설사 보증금이다. PF대출의 경우 실질적인 건설사의 책임은 아니지만 PF 금융에 실패한 건설사의 프로젝트에 누가 투자를 할까? 생각하면 이 역시 건설사의 몫이라 볼 수 있다.

  뿐만아니라, 외부 경기침체로 인하여 시장이 위축될꺼 같으면, 건설자재 업체들은 선행적으로 생산규모를 급격히 줄이는 경향도 있다. 이에 건설사들은 경기침체로 인한 자금수급의 어려움과 자재수급난으로 인한 공사 진행율 저하의 이중고를 겪는 리스크가 반복적으로 발생하였기에 단순 저가매수만 보고 덥석 주식을 매수하기에는 여간 어려운일이 아닐 수 없다.

둘째, 건설업의 회계실적은 변동성이 매우 크며 손실의 반영시기가 불명확하다.

수주 당시에는 수주시 원가율 적용으로 다소 낮은 원가율을 기반으로 한 공사매출이 발생하여 실적이 좋게 보일 수 있으나, 공사를 진행함에 따라 공사원가율이 올라간 부분을 준공쯤 한번에 털어내는 일회성비용이 다반사로 나오고 있다.

또한, 도급 기성에 대해 돈을 받지 못한 청구미수 혹은 미청구미수 금액이 최종적으로 발주처로부터 설계변경으로 인정받지 못하거나 수금이 불가한 경우가 발생하면 호실적 파티를 벌인 몇 년 후 최종적으로 수금불가 여부를 판단해 대규모 미수채권 금액에 대한 손실처리하기도 한다. (14년 빅배스 사례)

부동산PF 위험이 도사리고 시장에 돈이 돌지 않는 돈맥경화의 위험이 팽배하고 있기에 큰 Risk를 부담하고 건설업을 저가매수하는건 아직은 부담스럽지 않을 수 없다.

그렇다면 이렇게 부정적인 요소들만 두드러지는 건설업이 어떤 모습으로 변화해 갈 때 시장에서 다시 관심을 받을 수 있을까?

첫째, 새로운 먹거리 발굴 노력이 성과로 가시화될 때 건설사 주가는 다른 평가를 받을 것 같다.

기존 수주 중심의 건설사업영역을 벗어나 신규 사업, 자체 개발사업을 추진하기 위해 많은 노력을 기울이고 있다. GS건설의 경우 폐배터리 재활용업체인 에네르마를 자회사로 보유하고 있으며 리사이클링 공장이 24년 준공되어 GS건설 매출에 반영 될 예정이라고 한다. 전기자동차등에서 나온 폐전지의 양극 활물질로부터 고가의 코발트, 니켈, 망간등을 추출하는 사업을 통해 수익을 높인다는 전략이다. 글로벌 리사이클링 시장규모가 2030년까지 약 20조원에 이를 것으로 전망되기에 GS건설의 연결매출도 이에 맞추어 성장하지 않을까 기대된다.

 

뿐만 아니라, 현대건설, 대우건설, 롯데건설의 경우는 정부의 핵심전략사업 중 하나인 UAM관련 사업에 참여하기 위해 노력하고 있다.

UAM 서비스를 제공하기 위한 버티포트 제작 분야는 콘크리트 및 강구조에 특화된 건설사의 몫이기 때문이다. 기존 고층/초고층 빌딩과 연계하여 버티포트를 구성할 수도 있고 전철역사, 환승센터, 환승주차장등과 연계해서도 수직증축 리모델링을 통해 버티포트 구성이 가능하다. 여기에 더해, 기존 민자도로나 민자철도처럼 민자SPC사업을 통해 건설+운영 사업까지 진출 할 수 있다. 실제로, 이러한 모델을 목표로 롯데건설은 그룹사의 쇼핑, 몰 사업과 연계된 사업을 도모하고 있는 실정이다. UAM같은 경우는 정부의 전략 사업으로 신교통수단 활성화를 위한 노력의 일환으로 초기 운행 적자에 대해서는 민자사업 MRG 같은 보조금이 지급될 것으로 예상되기에 건설수익과 운영수익을 동시에 가져갈 수 있을 것이라 기대한다. 삼성역 중심지의 UAM 버티포트 및 웨이팅 라운지를 어떤 건설사에서 운영하게 된다면 그 반사이익과 효과, 수익은 두말할 필요가 없다.

 

 

 둘째, 모듈화와 자동화의 확산으로 건설업 본업에 대한 대규모 원가절감요소 가능한 시기에 건설사의 주가는 다른 평가를 받을 수 있을 것 같다.

미국의 전기차 대표주자인 테슬라가 시장으로부터 주목을 받은 이유 중 하나도 기존 제조방식을 뛰어넘는 모듈화와 자동화로 원가절감을 실현화하였기 때문이다. 오래전부터 건설의 모듈화 자동화는 미래 핵심기술처럼 이야기되어 왔지만, 다양한 디자인/재료/설계컨셉 등으로 인하여 실현되기는 어려운 실정이었다. 하지만 모듈화 자동화를 실현하려는 건설사의 움직임이 서서히 나타나고 있다.

 

미국 라스베가스에서 열린 콘엑스포에서 현대건설기계의 장비를 통해 3,000km 떨어진 곳에서 원거리 시공 시현이 진행되었으며, GS건설은 실제 부산 현장에 조종원 없는 자동굴착 굴삭기 시공을 테스트 시공한 바 있다. 건설공사에서 인건비는 30~40% 이상을 차지하는 높은 원가비율이기에 건설장비의 자동화를 이룬다면 공사원가의 상당부분을 절감할 수 있을 것이다.

단, 건설노조등의 외압도 있기에 국내현장에 실현되기는 상당 시간이 소요될 것으로 예상된다. 국내 건설공사보다는 해외현장에서 건설장비업체들의 호실적과 함께 자동화 이슈가 부각된다면 1단계 건설장비 관련주에 투자하고 국내에 노조와의 협상을 통해 도입이 실현될 수 있는 차후에 국내건설주로 갈아타는 방법도 유효하다.

단순 가치투자의 방법으로 PBR이 매우 낮고 배당이 꾸준히 유입되고, Per가 낮다는 이유로 국내 대형 건설사의 주식을 매입하기에는 시대흐름이 많이 변한 것이 사실이다.

하지만 상기 내용과 같이 건설사들은 꾸준히 새로운 분야에 도전하고 있으며 과거 단순 흙파기만 하던 작은 회사들이 종합시공을 하고 아파트를 짓고 SOC 금융을 일으켰던 것처럼 앞으로도 신성장 사업들을 꾸준히 발굴하고 수익화 할 것을 기대하고,

시장에서 인기없는 지금 미리미리 살펴봐 둔다면 건설산업이 새로운 형태로 주목받을 때 빠른 의사결정을 할 수 있지 않을까 싶다.