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메르의 생각

연준은 금리를 언제 내릴까?(feat 테이퍼링, 양적긴축,QT,역레포)

메르

2024.01.20

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조금 머리 아픈 내용이라서, 평소보다는 짧게 정리해 봅니다.

쉽게 풀어쓴다고 했는데, 그래도 어려울수 있습니다.

1. 연준은 2022년 6월부터 매달 만기가 돌아오는 국채와 주택저당채권을 750~800억 달러씩 회수하고 있음.

© etiennemartin, 출처 Unsplash

2. 돈을 푸는 양적완화와 반대로 돈을 회수하기 때문에 양적긴축(QT)라고 부르는 통화정책임.

 

주) Quantitative Tapering(테이퍼링), Quantitative Tightening(긴축) 모두 QT라고 함.

3. 돈을 푸는 양적완화를 줄이는 것(QE 테이퍼링)이나, 양적 긴축(QT)을 줄이는 것(QT테이퍼링)을 모두 테이퍼링이라고 함.

4. 테이퍼링은 "점점 가늘어지다라"라는 의미로 매달 800억 불씩 회수하는 것을 400억 불으로 줄이는 것도 테이퍼링임.

© tosabmediatech, 출처 Unsplash

5. 연준등은 QT테이퍼링을 시작해서, QT(양적긴축)가 끝내는 때를 은행의 돈이 목표수준까지 마르는 시기로 보고 있음.

© walterrandlehoff, 출처 Unsplash

6. 뉴욕연준은 QT테이퍼링을 시작하는 시기를 은행권 지준이 명목 GDP의 10%에 도달하는 때라고 했고, 9%가 되면 QT를 종료할 것이라는 발언을 함.

* 지준(지급준비율) : 은행이 고객에게 받아들인 예금 중에서 중앙은행에 의무적으로 적립해야 하는 비율

ex) 지급준비율이 10%라면 은행이 100만원 예금을 보유할 때 90만원만 대출하고 10만원은 중앙은행에 맡겨야 함.

7. 과거 이 비율이 9% 이하로 낮아지면 금융시장에 여러 가지 문제가 생겨서 QT의 부작용이 나타났기 때문임.


감수인) 지급준비금. https://fred.stlouisfed.org/series/TOTRESNS

 

8. 은행권 지준이나 명목 GDP 같은 단어가 나오면 머리가 아프기 시작할 것임.

9. 우리는 경제학자가 아니고 유저임.

10. 세세한 항목보다는 숫자의 추이만 봐도 됨.

11. 2023년 11월 말 미국 은행들의 지준은 3조 4천억 달러이고, 명목 GDP가 27조 3600억 달러임.

13. 명목 GDP대비 은행권 지준 비율이 12.4%가 나옴.

14. 2023년 11월의 상황으로 보면, 10%부터 테이퍼링을 시작한다고 하는데 12.4%가 나오니 아직 테이퍼링이 멀었다고 볼수있음.

 

감수인) 지준율이 높다는 것은 ‘돈이 잘 돌지 않고 있다’ 라고 해석할 수 있음. 대출해줄 곳이 많아 (돈이 잘 돌아) 지준율이 낮아지면, ‘그 때가 테이퍼링 할 때다. 그 기준이 10%다’ 라고 이해됩니다.

15. 2023년 11월이 아니라 2024년 숫자를 추정해 봄.

16. 올해 미국 경제가 명목으로 4% 정도 성장한다고 보면, `명목 GDP의 10%`에 도달하는 시점의 지준은 대략 2조 8450억 달러임.

17. 현재 추세대로 흘러가면, 2023년 11월말, 3조 4천억 달러의 지준이 2조 8450억 달러까지 떨어지는 시기는 2024년 5월임.

© ajb, 출처 Unsplash

18. 연준의 월러 이사는 이 계산과 다른 생각을 하고 있음.

19. 역레포 잔고라는 버프가 있으니, 지급준비금만 보면 안되고, 지급준비금과 역레포 잔고를 더해서 봐야 한다는 것임.


감수인) 역레포
https://fred.stlouisfed.org/series/RRPONTSYD 

 

20. 역레포는 은행이 연준에게 돈을 빌려주는 개념이니, 역레포를 줄이면 지준이 증가해서 버프가 될 수 있다는 것임.

 

감수인) 레포(Repo, Repurchase agreement , 환매조건부채권)는 금융기관들이 국채를 담보로 연준에게 돈을 빌리는 것임. 일반적으로 매입약정 거래를 말함. 잠깐 빌리고 빨리 갚는 단기 자금 조달 방식임. Overnight이란 말은 일일물이라는 뜻임.

감수인) 역레포(ReverseRP)는 국채를 담보로 연준이 돈을 빌리는 것임.

21. 발언 당시 역레포 잔고가 2.1조 달러라, 지준과 합치면 5조 달러를 넘어가게 되고, 이것이 2조 8450억 달러까지 거의 반 토막 나야 테이퍼링 개시 타이밍이 온다는 말이 됨.

22. 역레포라는 버퍼를 추가감안하면, 테이퍼링 시기는 2024년 5월보다 더 늦어진다는 말임.

23. 금리인하는 QT테이퍼링-QT종료-금리인하로 이어지는 것을 정상적인 흐름으로 보고 있음.

24. 수도꼭지를 잠그고 욕조에 물을 빼는게 일반적이기 때문임.

© empowers_photography, 출처 Unsplash

 

25. 테이퍼링도 시작하지 않고, QT를 하고 있는 상태에서 금리를 낮춘다는 것이 이와 비슷함.

26. 욕조 배수구 마개를 빼더라도, 물을 틀어놓으면 물이 빠지는 속도가 늦어지게 됨.

27. 테이퍼링을 시작해서 QT를 종료한 후, 금리를 낮추는게 정상적인 흐름이라는 말임.

28. 아직 테이퍼링도 시작을 안 했기 때문에, 3월 금리 인하는 너무 빠르다는 의견이 나오는 이유임.

29. 변수가 있음.

30. 월러이사가 주장한 지준의 버퍼인 역레포 잔고가 생각보다 빠르게 줄어들고 있는 것임.

31. 2023년 1분기에는 역레포 잔고가 2조3,700억 달러까지 있었는데, 2024년 1월 12일 6,031억 달러로 빠르게 줄어들고 있음.

 

32. 역레포 잔고는 한 달에 1,770억 달러씩 줄어들고 있어서, 현재 속도라면 3월 말경에 잔고가 바닥날 전망임.

33. 역레포 잔고가 바닥이 나면, 은행들의 유동성 부족으로 이어질수 있음.

 

감수인) 은행이 빌려줄 돈이 부족하다는 뜻으로 해석할 수 있습니다.

34. 명목 GDP대비 은행권 지준 비율이 10%에 도달하는데는 시간이 더 필요하지만, 은행권의 유동성 부족 사태에 대응하기 위해 3월에 테이퍼링을 시작해서 6월 정도에 QT를 종료하는 시나리오가 나오는 이유임.

35. 작년 3월 SVB등 지역은행 문제가 터지자 연준이 BTFP라는 유동성 지원프로그램( BTFP 세부내용은 아래 링크를 참고)을 가동함.

https://blog.naver.com/ranto28/223043363041

연준의 묘수? (feat SVB은행, BTFP)

원래 제 글은 0시 10분에 예약 발행하고 있습니다. 그런데, 가끔 빨리 알려드리고 싶은 내용이 나오면 기존...

blog.naver.com

 

36. BTFP시행 초기에는 연준에 BTFP를 신청하면, 유동성이 부족한 은행으로 보이게 되는 것이라, 신청을 주저하는 분위기였었음.


감수인) BTFP(Bank Term Funding Program)임. 은행이 보유한 미국채나 주택담보대출 유동화 증근(MBS)을 담보로 연준이 돈을 빌려주는 것임. 시세가 내렸음에도 담보가치를 액면가로 인행해줌(=돈을 더 많이 빌려줌).

 

37. 지방은행의 유동성 이슈가 잠잠해지자, 작년 4분기에 BTFP를 신청하는 은행이 급증을 하게 됨.

38. 짭짤한 수익이 나왔기 때문임.

39. BTFP를 이용하면 은행들은 1년짜리 오버나잇 인덱스 스와프(OIS: overnight index swap) 금리에 10bp를 가산한 이자를 연준에 지불해야 함.

감수인) OIS 금리는 1일물(대표적으로 RP가 있음) 만기 변동금리와 교환되는 고정금리를 연율화한 값임. 스왑은 미리 정해진 날짜와 가격으로 교환할 때 쓰는 용어임. OIS는 변동금리와 고정금리를 교환하는 계약임. 연중입장에서 돈을 풀면서 위험을 낮출 수 있는 금리르 취한 듯 합니다.

 

40. 2024년 1월 현재 OIS 금리는 4.85% 수준임.

41. 은행들은 4.95%(OIS+10bp) 로 BTFP를 빌려서, 연준의 지준 계좌에 예치하면 2024년 1월 기준 5.4%를 받을 수 있음.

42. 싸게 빌려서, 무위험으로 비싸게 예치를 할 수 있으니 BTFP 신청이 2023년 연말, 사상 최고치로 급증했던 것임.

 

감수인) 연준은 은행에 돈을 빌려줘서 은행을 살리고, 은행은 연준에게 그 돈을 다시 빌려줘서 돈을 벌고…참 신박하고 어렵습니다.

43. 이런 돈들도 은행권의 지준 증가에 보탬이 되었는데, BTFP도 올해 3월 종료가 됨.

44. 역레포 감소와 BTFP 종료가 지준감소에 영향을 미치는 외에도 현재의 지준과 과거의 지준을 다르게 봐야하는 점이 있음.

45. 작년초, SVB사태로 지방은행들의 유동성 문제가 커지면서 예금이 지방은행에서 메이저은행으로 많이 이동을 했음.

46. 지준 총량이 같더라도, 예금이 메이저은행으로 이동했다면, 중소형 지방은행들의 유동성은 지준총량보다 훨씬 나쁠수 있는것임.

47. 작년 상반기 경험했던 지방은행의 뱅크런과 파산,합병등이 재발될 수 있는 것임.

48. 연준 입장에서는 지방은행 문제를 재발시킨 것에 대해, 질타를 받을 수 있는 사안임.

49. 역레포 감소와 BTFP종료를 감안하면, 생각보다 은행 돈이 마르는 속도가 빠를 수 있고, 지방은행은 그 정도가 훨씬 심할수 있는 것임.

50. 1월에 테이퍼링을 언급하고,3월에 QT테이퍼링을 시작해서, 5월에 QT종료, 7월에 금리 인하를 하지 않을까 하는 추정을 하는 이유임.

51. 물론, 연준이 3월에 금리 인하를 할 것이라는 확률이 76%가 나오고 있어 대세는 3월 금리인하고, 위 시나리오는 개인적 추정임.

52. 1월 6일, 전미경제 학회(AEA)에서 댈러스 연준의 로리 로건 총재가 QT 감축 논의의 신호탄을 쏘아 올림.

53. 로건 총재는 "역레포 프로그램(ON RRP)의 잔액이 낮은 수준에 접근함에 따라 대차대조표 감축 속도를 늦춰야 한다"면서 "먼저 속도를 늦춘 다음 점진적으로 프로그램을 종료하는 식으로 갑작스러운 중단 가능성을 줄여야 한다"라고 발언을 함.

 

감수인) 이제 눈에 조금 들어옵니다. 로건 총재의 말은 ‘은행의 돈(유동성)이 부족할 수 있다. 마! 좀만 기다리라’ 로 이해할 수 있습니다. 아래 사진에 중식이는 밴드 이름입니다.

54. 위의 흐름을 이해하고 내려왔다면, 로건 총재의 암호처럼 보이는 위 발언의 행간을 어느 정도 이해할 수도 있을 것임.

55. 이 발언의 무게를 알려면, 로건 총재에 대해서 알 필요가 있음.

56. 양적완화(QE)와 양적 긴축(QT)은 벤 버냉키 의장 시절 고안되고 처음 시행된 제도임.

57. 양적완화와 양적 긴축 같은 연준 대차대조표 정책의 실행은 뉴욕 연은이 담당함.

58. 로건은 댈러스 연은 총재가 되기 전, 뉴욕 연은 부총재로 근무하면서 이 대차대조표 정책의 실무 총책임자로 일했던 사람임.

59. 연준에서는 양적완화와 양적긴축 같은 대차대조표 정책의 최고 전문가라는 말임.

60. 사실 12월 연준 의사록에도 힌트가 있었음.

61. 파월의 시장친화적 인터뷰에 모든 관심이 집중되어 주목받지 못하고 지나갔지만, "몇몇 참가자가 은행준비금 잔액이 충분한 수준보다 다소 높을 때 대차대조표 감축 규모를 줄이고 그 뒤에 멈춰야 한다"라는 문구가 의사록에 포함되어 힌트를 주고 있었던 것임.

62. 3월말에 역레포 잔고가 고갈되는 것이 예상된다면, 그전에 QT 감속에 나서야 함.

63. 올해 FOMC 일정상 1월에 테이퍼링을 논의하고, 3월에 테이퍼링에 들어가는 흐름을 예상하는 근거임.

한줄 코멘트. 뜬구름 잡는듯한 파월과 연준 위원들의 발언도 앞뒤 상황을 이해하고 들어보면 귀에 들어올 수 있음. 맞든 틀리든 논리적인 흐름으로 시장을 예상해 보고, 결과를 확인해서 수정하는 루틴을 가져가는 것이 도움이 된다고 생각함. 개인적으로는 1월에 테이퍼링 논의, 3월에 테이퍼링, 5월에 QT 종료, 6월이나 7월에 금리 인하에 들어가는 흐름을 예상하고 있음. 하지만, 시장은 3월 금리 인하가 대세임. 누가 맞고 틀리냐보다는, 이런 시각을 가지고 흐름을 지켜보면 무미건조한 FOMC를 재미있게 관전 할 수도 있다고 봄.

 





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다른 시각으로 세상을 정리해 봅니다. 네이버 메르의 블로그에 글을 쓰고 있습니다

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  • 오렌지RT · 한 달 전
    내용이 많이 어렵네요. 이해를 돕기 위해 감수인 의견을 나름대로 달았는데, 설명이 부족할 수 있을 듯 합니다. 의견 주시면 반영해 볼게요(저도 잘 몰라서 자신은 없습니다).
  • Jackie Chan · 한 달 전
    뉴노멀의 무서움 ..

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