[한국컴퓨터]삼성디스플레이의 숨은 조력자(나도 애플 관련주다)

 

시총이 6월 15일 기준 691억밖에 안되는 작은 기업이다.

본인이 한국컴퓨터를 보게 된 이유는 현재 오프라인으로 하고 있는 스터디에서 해당 기업을 다른 스터디분이 발표하였고 현재 핫한 섹터 중 하나인 OLED 디스플레이 산업을 하는 기업이며 철저히 소외된 상태였기 때문이다.

 

주주 현황

한국컴퓨터지주 42.11% 보유 중

자사주 1,897,365주(11.81%)으로 유동비율은 46% 수준

한국컴퓨터지주가 보유하고 있는 상장사는 한국컴퓨터를 비롯하여 한네트, 케이씨티, 케이씨에스, 로지시스 총 4개

 

기업 개요

한국컴퓨터는 94년 9월 12일 설립된 회사로 경북 구미에 위치하고 있다.

당사의 종속 회사인 KCI VINA는 전자제품 생산 서비스인 EMS(Electronic Manufacturing Service) 산업을 주요 사업으로 하고 있으며 이동통신단말기 부품, QD(LCD) Module용 부품 등을 생산 판매하고 있다.

대기업들이 EMS 회사에 제품 아웃소싱을 주는 비중이 점점 커지고 있다. 그 이유는 제품군의 리드타임이 짧아지고 그때마다 상품을 만드는 시설을 구축하려면 투자 비용이 많이 들다보니 EMS를 선호하게 되는 것이다.

이것이 국내에서는 유일하게 EMS를 하는 한국컴퓨터의 경제적 해자다.

(국내에는 유일하지만 베트남에는 2군데 더 있다)

 

KCI VINA(베트남)는 한국컴퓨터의 100% 자회사이며 동사 연결 매출의 70%이상을 차지하고 있다.

또한, KCI VINA에 20, 21년 2개년간 연속 30억대 시설 투자를 단행하여 중대형 LCD(QD) 모듈용 부품 생산 시설을 구축하였다.

(EMS : 전자제품의 개발이 빠르게 변화하면서 설비 투자의 위험을 줄이기 위해 생겨난 제조 및 서비스 전담 위탁 방식의 생산 서비스)

 

제조 공정은 일반적으로 OEM, ODM으로 나뉜다고 알고 있는데 EMS는 그 중간 단계라고 보면 된다.

조금 더 이해하기 쉽게 그림으로 설명을 하자면,

OEM은 제품을 조립 생산만 하는 공정, ODM은 제품 개발 및 설계부터 배송 및 마케팅까지 일괄적 공정을 말하며 EMS는 제품의 연구개발 및 설계는 하지 않으나 기계 설계 및 프로토타입을 제작하여 제품 조립/생산부터 최종 테스트, 배송 및 마케팅까지 하는 공정을 말한다.

동사는 임피던스 분석기, 비접촉 3차원 측정기, XRF(X-ray Flurorescence) 성분분석 장비를 이용하여 부품 특성 및 신뢰성 등을 테스하여 고객이 만족할 수 있는 수준의 제품을 제조하고 있다.

 

기업의 개요만 확인할 경우 한국컴퓨터가 영위하고 있는 사업은 그렇게 매력적으로 보이지 않을 수 있는데 22년 주요제품의 매출 비중을 보면 생각이 달라진다.

 

주요 제품의 매출 비중

22년 사업보고서 상 총 매출 4,236억 중 OLED-PBA는 2,717억으로 64.1%의 매출 비중을 차지하고 있다.

주요상표에서 알 수 있듯이 QD/LCD는 삼디향 매출, OLED-PBA는 비에이치/영풍향 매출, INVERTER는 LS일렉트릭향 매출이다.

밸류체인을 보면 디케이티/한국컴퓨터/제이엠티 > 영풍/비에이치/삼성전기 > 삼성D > 애플/삼성OLED

23년 1분기 보고서 상 QD/LCD Module 부품과 OLED-PBA 제품의 매출 비중이 39.1%, 37.6%로 2가지 품목이 매출 비중의 77%를 차지하고 있다.

아직 1분기 매출이지만 QD/LCD Module용 부품 매출이 39.1%로 매우 높아진 것을 알 수 있다. 

OLED-PBA(Printed Board Assembly)는 스마트폰 등 유기발광소자의 화면을 구동시키는 부품이다.

LS일렉트릭에 납품하는 변환기 매출도 상당히 의미있다. 22년 매출 비중 9.5%를 차지했지만 23년 1분기에는 18.1%를 차지하고 있다. 23년도 변환기 매출은 상당히 좋을 것으로 예상된다. 약 500억 매출을 찍어주지 않을까?

 

디스플레이 산업 간단하게 이해하기

현재 주목을 받고 있는 OLED 산업을 간단하게라도 알아야 디스플레이를 이해할 수 있을 것 같아 준비했다.

디스플레이 관련 레포트는 파워블로거 센텀호랑이님과 간첩님의 블로그에서 너무나도 자세하게 설명되어있다. 이를 토대로 간단하게 기술한 것이니 심도 깊은 산업의 이해를 위해서는 존경하는 센텀호랑이님과 간첩님의 블로그에서 디스플레이 산업에 대해서 확인해보길 바란다.

 

디스플레이는 여러분이 잘 아는 LCD와 OLED가 있다.

삼성D와 LGD가 이를 부르는 명칭이 각각 다른데

LG QNED(LCD기반) = 광원(MINI LED)+QD 컬러필터

삼성 QLED(LCD기반) = 광원(MINI LED)+QD 컬러필터

LG WOLED(OLED기반) = 광원(WHITE OLED)+컬러필터

삼성 QD-OLED(OLED기반) = 광원(BLUE OLED)+QD컬러필터

 

LCD의 시각적인 가장 큰 차이점은 두껍다는 것이다.

그림에서 보는 바와 같이 Cover Glass 이전에 들어가야 하는 부품이 많다보니 두껍다. 하지만 액정 디스플레이 스스로 발광을 하지 않는 무기물이다보니 수명이 길다는 장점이 있다.

그러다 LED가 나오게 되었는데 최초의 LED는 LCD TV임에도 저 백라이트 부분을 LED 백라이트를 사용했기 때문에 LED TV라고 불렀다. (그 전에는 백라이트로 형광등 CCFL을 사용했다)

 

OLED는 백라이트가 필요없는 유기물이다. 전류가 흐르면 자체적으로 백라이트의 도움없이 자체적으로 발광이 가능한 것이다. 추가적인 부품이 필요없다보니 가볍고 얇으며 전력 효율이 우수하다. 다만 백라이트가 없는 유기물이다보니 밝기가 조금 약하고 공기에 취약하여 수명이 짧으며 이로 인한 번인현상이 나타난다.

 

이러한 OLED는 WOLED와 RGB OLED, QD-OLED로 나눌 수 있다

WOLED는 앞에서 잠시 설명한데로 LG에서 시장에 내놓은 방식인데 백라이트 대신 OLED로 힌색 빛을 내서 RGB 컬러필터를 통해 색을 만들어내는 방식이다. 컬러필터를 거쳐야하기 때문에 휘도가 낮아지고 이를 보상하기 위해 좀 더 밝게 발광을 시켜야하다보니 전력 효율은 RGB OLED보다 좋지 않다.

 

WOLED는 설명에서 알 수 있듯이 찐OLED는 아니다. 백라이트를 활용하기 때문이다.

그래서 진정한 OLED가 RGB OLED라고 볼 수 있다. 컬러필터 없이 밴드갭을 변경해서 자체 빛 방출 색깔을 결정하게 만드는 원리이다. 

다만 RGB OLED는 한 픽셀에 R G B를 따로 증착을 해야하기 때문에 미세한 마스크가 필요하고 이를 FMM(FINE METAL MASK)라고 부르는데 FMM은 원하는 위치에 정확하게 RGB OLED 소재들이 증착될 수 있도록 해주는 역할을 한다.

크기가 커질수록 얇은 FMM은 처질수 밖에 없는데 삼성D는 한때 이 FMM을 수직으로 세워서 증착하는 장비도 진행하였다고 한다. 결론적으로 애플이 수직으로 증착하면 그게 제대로 증착이 되겠냐고 하면서 태클을 걸어서 그냥 수평으로 진행 중이다.(수평증착 장비 - 캐논도키)

최근 캐논도키가 8세대 OLED증착장비 가격으로 1.8조원을 제시했다는 기사를 접한 적이 있을 것이다.

(기존 6세대는 대당 약 2,500억 수준)

애플이 신뢰하는 OLED증착장비를 만들 수 있는 회사는 캐논도키밖에 없다. 그렇다보니 장비 가격으로 1.8조라는 어마무시한 가격을 제시한 것이다. (처음에 확 질러놓고 협상하는 척 가격이 다운되는 느낌)

더욱이 이번에 필요한 8세대 증착장비는 R G B 발광층 소재가 수직으로 2 STACK 쌓이기 때문에 유기물 증착을 위한 챔버 대수가 늘어나며 이 2 STACK 기술은 캐논도키도 처음 시도하는 것이다. 

(한국의 선익시스템도 OLED 증착기를 제조 중이며 캐논도키 장비에 비해 3~40% 저렴한 수준이지만 기술력이 아직은 캐논도키에 못미치는 수준으로 파악된다)

 

QD-OLED는 백라이트를 OLED로 블루 라이트를 만들고 이 라이트를 받아서 QD필터로 R과 G로 변경하거나 그대로 통과시켜 B 컬러를 만들어낸다. 사실상 방식은 WOLED와 유사하다는 것을 알 수 있다. 다만 QD 컬러필터를 사용해서 색 재현이 좋다.

이러한 QD Module이나 OLED-PBA제품의 화면을 구동시키는 부품을 제조하고 포장하여 비에이치나 영풍, 삼성디스플레이에 납품하고 있으며 최종적으로는 애플에 납품되고 있는 것이다.

 

주요 거래처

앞에서 벌써 여러번 나와서 언급하는 것이 무색하지만 동사의 가장 대표적인 납품처는 삼성디스플레이(이하 삼성D)다. 그리고 삼성D의 최종 납품처 중 메인은 애플이다.

삼성D에 치중되어있는 매출 비중은 단점일 수 있지만 OLED 사용처가 확대되고 있는 현 시점에서 23, 24년까지는 장점이 될 것이라고 본다. 

21년 11월부터 양산 매출을 시작한 QD(LCD) PBA제품은 추가적인 매출 상승을 견인하고 있다.

22년에 QD/LCD Module은 966억의 매출을 시현하였다. 

 

최근 삼성D향 수주와 뉴스가 쏟아져 나오고 있다. 삼성D가 8.6세대 OLDE 전담조직을 신설하고 본격적으로 발주를 시작하면서부터다. 해당 설비 투자 규모는 약 4조 1,000억 수준이며 2026년까지 완공할 예정이다. 

 

한국컴퓨터의 챠트는 삼성D의 영익과 매우 유사하게 연동되는 구조이다. 

22년 삼D는 서프라이즈한 실적을 달성했고 한국컴퓨터도 서프라이즈한 실적을 달성하였지만 주가는 21년을 넘어서지 못하고 옆으로 횡보 중이다. 한국컴퓨터에도 OLED향 서광이 비칠 것인가?

 

삼성디스플레이향 수주 현황

23/06/15 힘스(계약상대: 삼성D, 계약금액: 250억, 세부내용: 제조장비 공급계약, 기간: 24/08/12)

23/06/13 AP시스템(계약상대: 삼성D, 계약금액: 182억, 세부내용: D 제조장비, 기간: 24/06/30)

23/06/13 영우디에스피(계약상대: 삼성D, 계약금액: 85억, 세부내용: D 장비, 기간: 24/06/30)

23/06/012 HB테크놀러지(계약상대: 삼성D, 계약금액: 113억, 세부내용: D 검사장비, 기간: 24/06/30)

23/06/07 힘스(계약상대: 삼성D, 계약금액: 44억, 세부내용: -, 기간: 24/09/30)

23/06/07 힘스(계약상대: 삼성D, 계약금액: 54억, 세부내용: D 제조장비, 기간: 24/03/31)

23/06/05 HB솔루션(계약상대: 삼성D, 계약금액: 248억, 세부내용: D 장비 공급 계약, 기간: 24/06/30)

23/06/05 필옵틱스(계약상대: 삼성D, 계약금액: 192억, 세부내용: D 제조장비 공급, 기간: 24/12/31)

23/06/05 힘스(계약상대: 삼성D, 계약금액: 61억, 세부내용: D 제조장비, 기간: 24/06/30)

23/06/02 아이씨디(계약상대: 삼성D, 계약금액: 634억, 세부내용: FPD제조장비, 기간: 24/06/30)

23/05/30 케이씨텍(계약상대: 삼성D, 계약금액: 358억, 세부내용: D 제조장비, 기간: 24/06/30)

23/05/30 필옵틱스(계약상대: 삼성D, 계약금액: 630억, 세부내용: D 제조장비 공급, 기간: 25/01/31)

23/05/30 힘스(계약상대: 삼성D, 계약금액: 218억, 세부내용: D 제조장비 공급, 기간: 24/06/30)

23/05/30 에프엔에스테크(계약상대: 삼성D, 계약금액: 360억, 세부내용: D 제조용 기계장치, 기간: 24/06/30)

23/03/07 에프엔에스테크(계약상대: 삼성D, 계약금액: 47억, 세부내용: D 제조용 기계장치, 기간: 23/12/01)

 

4조 투자 계획 발표 후 지속적으로 삼D향 수주 계획이 쏟아져나오고 있는데 대부분의 장비 공급 일정이 24년 6월 30일에 맞춰져있음을 알 수 있다. 

삼성D의 8G OLED에 대한 본격적인 투자가 진행되고 있음을 분명히 한다. 26년 양산 완료 시 현재 IT-OLED 매출의 5배 수준의 증가가 예상되고 있다.

 

장비 계약사들은 납품하고 끝나지만 증설이 완공되고나면 그 수혜는 온전히 한국컴퓨터도 누릴 수 있다고 판단한다. 다만 그게 25년이후겠지만....

 

삼성디스플레이향 뉴스

23/05/15 삼성D, 8.6세대 OLED 전담조직 신설 발주 시작(노트북, 태블릿에 주로 사용하는 8.6)

아이폰 14모델과 S23울트라 모델에 LTPO(저온다결정산화물)기술이 적용된 OLED가 탑재되는데 공급사는 삼성D와 LGD가 유이함

하위모델에는 일반적으로 LTPS(저온다결정실리콘)가 적용됨. LTPS 대비 화면이 더 부드럽고 배터리 성능이 효율적임

 

EMS 경쟁업체

피제이전자(초음파 진단기용 부품), 제이엠티(디스플레이 OLED용 PBA), 제이엠아이(미디어 제품의 EMS)정도가 있다.

3개사 모두 상장회사로 한국컴퓨터와의 Value를 비교해보고자 한다.

비교해본 결과값을 보자면 가장 저평가받고 있는 기업은 제이엠티였다

피제이전자의 매출 비중을 보면 의료기기가 77%, 차량전장부품이 10%를 차지하고 있어 같은 EMS 분야지만 영위하는 있는 제품 분야가 다르다.

제이엠티와 제이엠아이가 사실상의 경쟁업체라고 볼 수 있는데 실적만 봐도 제이엠아이는 비교 대상이 아님을 알 수 있었고 제이엠티가 매출은 상대적으로 낮지만 비교할 수 없는 영업이익률과 영업이익을 시현하고 있음을 알 수 있다. 

22년 기준 한국컴퓨터는 시총 716억, PER 3.93인데 반해 제이엠티는 시총 612억, PER 1.76배에 불과했다.

영업이익과 당기순익 모두 한국컴퓨터를 앞서고 있다. 

매출 규모가 크게 달라 보이는 것은 실제 매출이 저렇게 차이가 나는 것이 아니라 매출 인식 방식이 다르기 때문인데 제이엠티는 순매출액을 사용한다.

순매출액은 총매출액에서 판매된 것이라도 제품의 일부가 파손되었거나 수량 부족으로 인해 감액하게 되거나 반품된 에누리, 환입액을 공제한 것이 순매출액이다.

 

 

제이엠티에 삼D의 영익을 대조해보았다. 제이엠티도 삼D와 상관관계가 깊음을 알 수 있지만 한국컴퓨터에 비해서 주가의 변동폭이 그렇게 크지 않다. 

제이엠티의 매출 비중은 한국컴퓨터에 비해서 단순하다. LCD PBA와 OLED FPBA다. 한국컴퓨터는 여기에 LS일렉에 납품하는 인버터와 매출 비중이 크지는 않지만 Servo Drive라는 정밀모터 회전제어 전력장치도 영위하고 있다. 사업분야가 조금 더 넓고 삼D의 솔밴더라는 프리미엄이 제이엠티와 시총 100억 차이의 이유일 것이라고 판단해본다.

 

꾸준히 자사주 매입

기관이 5월 3일부터 6월 15일까지 하루도 빠짐없이 지속 매수 중이다

 

그 이유는 자사주 취득 신탁계약을 체결했기 때문

22년 8월에 10억, 22월 12월에 20억, 23년 4월에 20억해서 총 50억의 자사주 매입을 결정했다.

뭐 이렇게 보면 상당히 주주친화적인 느낌이 들 것 같지만 자사주를 매입한다고 주주친화적 정책이 아니다. 

그 예로

3번의 자사주 매입 공시이전을 보면 자기주식을 처분하는 것을 볼 수 있다.

자사주는 소각할 때 진정한 주주친화적 정책이지 단순하게 매입했다고 해서 주주친화를 운운하면 안된다. 어떻게 보면 저렇게 자사주 매수하고 처분하는건 주주를 우롱하는 행위나 마찬가지라고 생각한다.

 

하지만 여기서 재밌는건 이 자사주를 처분한 날짜다. 주가가 올랐을 때 절묘하게 판다. 특히 21년 7월은 한국컴퓨터 주가가 최고가를 찍은 월이다.

 

(지금부터는 뇌피셜이니 걸러들으시길)

반대로 생각해보자. 그렇다면 지금 왜 자사주를 매입하는가? 주가가 저평가되어있는 상태라는 확신같은거 아닐까? 23년 하반기부터 24년까지 애플 15 출시 등이 예정되어있어 삼성D에서 OLED 관련 수주를 지속적으로 내려줄 것이고 솔밴더인 한국컴퓨터의 매출은 당분간 좋을 수 밖에 없다. 

회사 입장에서는 지금이 주가의 바닥이다. 지금 샀다가 또 주가 올랐을 때 처분해야지 이런 생각을 하는거 아닐까?

 

한국컴퓨터의 신용잔고율은 21년 5월에는 9%에 달했으나 꾸준히 낮아져서 23년 6월 14일 기준 1.27% 수준으로 최근 벌어지고 있는 SG증권사태와 같은 일이 해당 종목에 벌어지는 일은 없을 것이라고 생각한다.

(걔들은 뭐 오른거라도 있으니 그런 사태라도 벌어지지만 얘는 오른 것도 없으니....사실 과한 걱정이다.)

 

Valuation

한국컴퓨터의 매출 비중은 대부분 3,4분기에 몰려있다. 

함께 스터디를 하고 계시는 블로거 '독서하는 투자자님'의 한국컴퓨터 실적 정리 파일

(독서하는 투자자님은 숫자 분석의 대가 ㅎ 숫자를 정말 잘 보신다. 우리 스터디에서는 아이센스 아저씨로 통한다. 몇년간 아이센스만 미친듯이 파셔서 모르는게 없을 정도라 ㅎ 최근에 아이센스가 엄청 상승하고 있어 노력하신 보상을 받고 계신다. 아이센스 아저씨덕분에 함께 스터디하는 분들도 큰 수익을^^...나만 빼고...ㅠㅠ)

 

비록 1/4분기 실적이 매출액 739억/영익 20억 수준이었지만 하반기에는 애플15의 출시도 있고 IT제품(태블릿,PC)으로 OLED를 확대하므로 올해도 작년 실적(매출 4,237억/영익 188억)을 넘어설 수 있을 것이라고 본다.

하이투자증권에서는 삼성D의 23년 QD-OLED 패널 출하량을 135만대로 예상하며 전년 대비 약 25% 증가할 것으로 전망하고 있다.

이를 기준으로 한국컴퓨터의 밸류를 산정해보자

하이투자증권에서 전망한 성장률 25%를 23년 최대 실적으로 산정하고 22년 매출과 영익, 순익에 퍼센트를 반영하면 위와 같은 결과가 나온다. PER은 최근 4년 평균 PER을 적용했다.

삼성D의 솔밴더로 독점적 지위를 누리고 있지만 사업 자체의 경제적 해자가 높은 것은 아니라고 판단하여 높은 PER을 주지는 않았다. 어차피 시장도 그렇게 평가하고 있다.

 

리스크

23년 1분기 실적이 YoY로 하락했다. 

OLED-PBA는 아이폰 생산량과 최종적으로는 연동된다고 보면 되는데 만약 아이폰15가 생각보다 인기가 없다면? 과연 폼팩터의 큰 변화가 있을까? 지금까지 애플은 짝수 버전이 폼팩터의 변화가 크고 인기가 있는 편이었다.

삼성D 입장에서도 솔밴더는 부담스럽다. 이원화를 추진한다면?