국내
금융위기 이후 모든 반도체 싸이클 복기 - 역사는 반복된다 (Feat. SK하이닉스)
알파카이코노미아
2023.04.17
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※ 감수인 의견 경기순환산업, 특히 자본집약적 장치사업을 영위하는 기업의 경우, 경향 분석을 한번 해 놓으면 다시 써먹기 좋습니다. 공부하는 독자님들도 아래 이야기를 자신의 방식으로 전개해 보셨으면 합니다. 본문의 이해를 돕고자 미리 양해를 구하고 지면을 할애합니다.
 대략 위의 그림처럼 싸이클은 크기가 커지면서, 호황과 불황을 반복합니다. 그리고 기업들은 퇴출과 신규진입을 반복합니다. 자본집약적인 산업은 큰 기업이 살아남기 좋습니다. 버티기 유리합니다.
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우리는 미래를 예측하고 싶어 합니다. 그러나 수많은 기상천외한 변수 때문에 쉽사리 미래를 예측하기 어렵습니다. 그러나 과거 반도체 싸이클이 어떤 흐름을 보이며 상승/하락을 거쳐왔는 지를 살펴본다면, 이제 앞으로 펼쳐질 미래를 한번 상상해보는 데 도움이 될 수 있을 것입니다. 이번 오렌지보드 포스팅에서는 DRAM 위주의 사업영역을 가지고 있는 SK하이닉스의 사례를 통해 금융위기 이후 모든 반도체 싸이클을 복기해보려 합니다.
3Q13 - 1Q15 상승싸이클
2Q15 - 2Q16 하락싸이클
3Q16 - 2Q18 상승싸이클
3Q18 - 4Q19 하락싸이클
1Q20 - 2Q21 상승싸이클
3Q21 ~ 4Q22 하락싸이클
1Q23 ~ 현재 상승싸이클(?)
2008년 이후로 반도체 호황 싸이클은 13-15년도, 17-18년도, 그리고 20-21년도로 나눠볼 수 있습니다. 해당 연도에는 매출액 상승과 함께 영업이익률 상승이 나타났고, 그 결과 영업이익도 크게 증가한 모습을 확인할 수 있습니다. 주가 역시 이와 동행하며 상승했습니다.
반면 2Q15 ~ 2Q16와 3Q18 ~ 4Q19는 하락을 경험했습니다. 해당 다운싸이클에서는 매출액 하락과 함께 영업이익률 하락이 나타났고, 그 결과 영업이익도 크게 떨어지는 모습을 볼 수 있습니다. 반도체 산업의 전형적인 싸이클을 보여주고 있습니다. 이러한 싸이클 하나하나를 살펴봅시다.
① 1Q13-1Q15 상승싸이클 ( 주가 2만 원 중반대 → 5만 원 초반대 )
2008년 금융위기 이후 횡보하던 반도체 산업은 2013년 1월부터 변화의 흐름이 감지되기 시작했습니다.
2013년 초 이전까지 하락하던 DRAM 현물/계약가격은 2013년 초를 계기로 반등에 성공했습니다.
먼저 공급단을 살펴보면, 글로벌 DRAM Capex는 2012년에 금융위기보다도 더 적은 투자집행을 했고, 2013년도에도 큰 Capex투자가 이루어지지는 않았습니다. 2010년에 기집행된 13.5십억 달러라는 높은 CAPEX가 반도체 공급과잉으로 이어지면서, 반도체 가격 하락을 2012년까지 이끌었기 때문입니다.
그리고 SK하이닉스, 마이크론에 이은 점유율 4위 업체인 일본의 엘피다가 치킨게임 끝에 파산절차를 밟으면서, 글로벌 DRAM 업체가 4개 사에서 3개 사로 줄어들게 됩니다. 한 때 글로벌 DRAM 점유율 10%까지 치고오르던 엘피다가 파산하고 미국의 마이크론에게 인수되었는 데, 엘피다와 마이크론의 메모리 반도체 기술리 다르다보니 인수 과정에서 공급량이 감소하는 대외적 상황도 있었습니다.
공급이 크게 늘어나지 못한 환경에서, 수요단에서는 모바일 수요가 급증했습니다. 2013년은 스마트폰 판매량이 피쳐폰의 판매량을 뛰어넘은 원년으로, 갤럭시S4의 역대급 흥행에 힘입어 글로벌 스마트폰 연간 출하량 증가률도 피크를 기록했던 시기입니다.
모바일 수요가 예상보다 워낙 좋다보니, DRAM 기업들은 수요가 부진한 PC용 DRAM 생산라인을 모바일용으로 돌리게 됩니다. 이에 PC용 DRAM 역시 PC 수요가 부진한 가운데서도, PC용 DRAM 가격은 급증하게 됩니다. 특히 PC용 D램 물량을 더욱 줄일 것이 예측되자, PC용 OEM 측에서 물량 확보에 나서는 가수요까지 더해지면서 이러한 급등은 15년도까지 이어집니다.
이렇게 수요가 늘어나고 공급이 타이트한 가운데에, SK하이닉스의 중국 우시 공장에서 화재가 발생하며 DRAM 생산라인이 전면 중단되는 일도 발생했습니다. 9월에 난 화재로 가동중단된 생산라인은 10월에서야 재가동에 들어섰고, 이로 인해 DRAM 현물가도 폭등하는 상황이 벌어집니다.
② 2Q15-2Q16 하락싸이클 ( 주가 5만 원 초반대 → 2만 원 중반대 )
이러한 반도체 업싸이클은 15년도 4월에 기해 끝이 났는데, DRAM 고정가/현물가를 살펴보더라도 15년도 4월부터는 완연한 하락세를 기록합니다.
가장 큰 이유는 PC와 모바일의 수요 둔화였습니다. 원래 PC는 스마트폰이 등장함에 따라서 수요가 계속 둔화되는 추세였고, OEM업체들의 PC용 DRAM 가수요가 멈추자 가격도 크게 하락했습니다.
글로벌 스마트폰 출하량 역시 2013년을 피크로 성장률이 크게 둔화되기 시작합니다. 글로벌 스마트폰 출하량 증가율은 2013년 41%에서 2015년 13%로 낮아지더니, 2016년에는 3%까지 낮아집니다. 갤럭시S 시리즈의 판매량을 보면 더 자세히 볼 수 있는데, 2013년 4월에 출시됐던 갤럭시S4의 판매량은 7,000만대에서 2014년 4월에 출시된 S5의 판매량은 4,500만대로 약 40% 가량 하락하게 됩니다.
이러한 수요 부진에 허덕이는 가운데, 중국은 반도체 굴기를 선언하면서 반도체를 국가 산업으로 육성하겠다는 포부를 내비칩니다. 이로 인해 우리나라 반도체 업체들은 공격적인 투자를 단행하며, 진입장벽을 높이는 전략을 구사합니다. 실제로 DRAM Capital Spending은 2015년에 평년 대비 크게 높아졌으며, SK하이닉스의 CAPEX 집행 역시 2008년 금융위기 이후 2015년도에 최고점을 기록합니다.
PC 및 모바일 수요가 부진하는 가운데에, 메모리 업체들은 중국 굴기에 대응하고자 막대한 CAPEX를 집행한 결과 DRAM 가격은 하락을 면치 못하게 됩니다. 이로 인해 SK하이닉스는 매출액과 영업이익, 영업이익률 모두가 하락하게 되고, 반도체 산업은 전형적인 다운싸이클에 도입하게 됩니다.
③ 3Q16-2Q18 상승싸이클 ( 주가 2만 원 중반대 → 9만 원 중반대 )
2015년 5월 이후 하락길을 걷던 반도체 산업은 2016년 1월과 5월 무렵 쌍바닥을 찍으며 바닥권을 테스트하기 시작합니다. 그리고 쌍바닥을 테스트하는 시기는 아래처럼 DRAM 고정가/현물가 가격이 하락을 멈추고 횡보하는 기간 동안에 일어났습니다. 즉, DRAM 가격이 턴하려는 모습을 보이자 주가가 이를 빠르게 반영한 것입니다. 그리고 2015년 이후로 계속 하락하던 DRAM 현물/계약가격은 2016년 2분기를 시작으로 반등에 성공했습니다.
공급단부터 살펴보자면, 2015-2016년도의 반도체 업황 불황으로 인해, 글로벌 DRAM 업체들은 적극적인 설비투자에 나서지 않았습니다. 물론 2012-2013년도의 DRAM Capex인 50억 달러보다는 늘어는 90억 달러 가량을 2016년도에 투자하긴 했으나, 2015년도의 109억 달러의 CAPEX 투자에서 줄어든 수치입니다.
실제로 삼성전자와 SK하이닉스의 반도체의 2016년도 CAPEX는 모두 2015년보다 줄어든 수치를 기록했습니다. 다만 2016년도에서의 공급단의 특징은 2013년 당시 엘피다의 파산신청처럼 어느 반도체 업체가 시장에서 퇴출되지는 않았다는 점입니다. 즉, 메모리 업체가 과점화에 들어섰다는 이야기입니다.
이렇게 반도체 공급업체에 큰 변화가 없는 상황에서, 반도체 산업의 업황을 바꾼 것은 수요단이었습니다. 특히 2016년 싸이클에서 수요를 크게 견인한 것은 글로벌 테크업체들의 데이터 센터 서버향 수요였습니다. 구글 및 아마존 등의 초기 데이터 센터 증설 시기가 대부분 2007년~2010년이었는데, 데이터 센터의 교체주기인 10년이 도래하면서 데이터 센터의 성장이 급속도로 일어났습니다. 이로 인해 2016년 중반부터 데이터 센터 서버향 수요가 급증하기 시작합니다.
IT업체들의 CPAEX집행은 서버향 DRAM 수요호조로 이어졌고, DRAM에서의 서버 비중은 매우 의미있게 높아졌습니다. 서버의 출하 증가율은 2010년부터 2015년까지 약 4% 내외로 낮았으나, 2018년에는 2017년 대비 DRAM 서버향 소요량이 40% 증가하는 등 고성장을 보입니다. 특히 2016년부터는 DDR3에서 DDR4로의 전환이 의미있게 일어나는 시기였기에, Q의 상승과 함께 P의 상승도 함께 누릴 수 있는 시기였습니다.
서버의 폭발적인 성장에 더불어, 스마트폰의 출현 이래로 오랫동안 마이너스 성장률을 보이던 PC시장에서도 2016년 하반기부터 QoQ, YoY 성장을 보이기 시작합니다. PC 출하가 2016년부터 역성장을 멈춘 데에는 여러 이유가 있겠지만, 가장 큰 이유는 고사양 게임인 오버워치의 출시였습니다.
블리자드에서 새로이 출시한 오버워치라는 고사양 게임이 2016년 6월부터 선풍적인 인기를 끌기 시작하면서, 기존 PC방에서 PC 교체 수요가 대거 일어났습니다. 기존 PC방에서는 그리 높은 사양을 요하지 않은 리그오브레전드가 높은 점유율을 차지하고 있었으나, 고사양 PC가 필요한 오버워치가 게이머들 사이에서 인기를 끌자 PC방에서는 컴퓨터를 대거로 교체하는 상황이 일어납니다.
물론 그럼에도 불구하고 PC시장에서 2,000년 초반과 같은 급성장은 없었지만, 서버향 수요의 폭발적인 성장과 함꼐 PC시장에서의 역성장이 멈추는 사태로도 반도체 수요를 자극하기 충분했습니다.
여기에 더불어 2016년 하반기부터 시작된 가상화폐 열풍도 일부 반도체 수요를 자극했습니다. 물론 가상화폐 채굴기향 DRAM 판매비중이 전체 시장에서 5% 미만이기에, 수요에 큰 자극을 주지 못할 것이라는 반론도 충분히 일리있습니다. 그러나 서버향 DRAM의 폭증에 반도체 공급이 모자라는 상황에서, 이러한 채굴기향 DRAM 수요까지 더해져 반도체 공급 현상을 심화시켰으리라 추정됩니다.
④ 2Q18-3Q19 하락싸이클 ( 주가 9만 원 중반대 → 5만 원 중반대 )
이렇게 서버향 수요의 급증으로 인한 반도체 슈퍼싸이클은 2018년 7월부터 반도체 가격이 꺾이기 시작하자 다운싸이클에 도입하기 시작합니다.
공급단에서는 2016-2018년도의 반도체 슈퍼 싸이클로 인해 글로벌 DRAM업체들이 막대한 CAPEX 투자를 통해 반도체 공급을 늘려왔습니다. 2016년 DRAM 업체들의 CAPEX투자액은 90억 달러에서 2018년에는 232억 달러까지 약 2.5배로 증가합니다. SK하이닉스, 삼성전자, 마이크론 등 DRAM업체는 2018년에 역대급 CAPEX 투자를 집행하며 공급과잉 현상이 벌어집니다.
이렇게 공급과잉이 시작되는 가운데, 2018년에는 미중무역갈등이 본격화되기 시작했습니다. 반도체 굴기라는 중국와 미국우선주의를 표방한 미국 패권주의의 다툼이었습니다. 이에 양국 간의 관세부과가 일어나기 시작했고, 이는 전세계 경기 침체로 이어지면서 반도체 수요 부진으로도 이어집니다.
2016-2018년도의 슈퍼싸이클을 이끌었던 IT기업들은 이러한 미중무역갈등으로 글로벌 불확실성이 확대되면서 반도체 가격이 하락하자 주문 감소를 본격화합니다. 반도체 가격 하락이 본격화되고 대내외적 불확실성이 가중되는 상황에서 투자를 뒤로 미룬 것입니다.
결국 16-18년도의 호황에 기한 역대급 CAPEX 집행이 반도체 공급이 과잉을 만들었고, 그 와중에 수요는 글로벌 경기침체 등으로 감소하면서 반도체 가격은 하락하게 됩니다. 전형적인 다운싸이클에 진입한 것입니다.
⑤ 4Q19-4Q21 상승싸이클 ( 주가 6만 원 중반대 → 15만 원 )
사실 이번 싸이클의 시작을 어디서부터 봐야할 지 애매하긴 합니다. 시계열을 넓게 본다면 2019년 9월부터 서버와 PC DRAM 가격이 하락을 멈춘 것을 확인할 수 있습니다. 이러한 배경에는 빅테크 기업들의 서버에 대한 투자가 다시 증가하면서, DRAM 가격에 온기가 돌고 있었습니다. SK하이닉스의 주가 역시 이러한 기대감으로 인해 7만 원대에서 10만 원대까지 좋은 흐름을 보이고 있었습니다.
공급단에서도 삼성전자를 포함한 전세계 DRAM 생산기업의 CAPEX가 2019년까지 지속 낮아지는 것을 확인할 수 있습니다. 2018년부터 시작된 반도체 다운싸이클로 인해 반도체 기업들이 CAPEX를 줄이고, 공급을 조절한 것입니다.
그러나 코로나19가 중국외 지역으로 3월 달부터 본격적으로 확산되기 시작합니다. 그나마 언택트의 영향으로 서버에 대한 투자는 견고하게 진행되었지만, 가전이나 IT, 모바일 등에 대한 수요는 그야말로 0에 수렵하면서 최악을 달리게 됩니다. 소비자들은 지갑을 닫았고, 세트업체들은 생산을 멈췄습니다.
이렇게 대외적 환경의 불확실성이 가중되자, 그나마 잘 버티고 있던 서버 역시 20년 7월 무렵부터 출하량 증가률이 둔화되기 시작합니다. 이는 서버 DRAM 계약가격에서도 나타났는데, 동월 서버 DRAM 주력제품의 계약가격은 MoM으로 6.4% 하락하면서, 코로나19 이후 유동성 랠리에도 반도체 주는 최악의 시기를 보냅니다.
IT, 모바일, 서버가 모두 무너진 상황이었습니다. 그리고 그 결과 8월 중순 SK하이닉스의 주가도 코로나19 당시 최악의 주가에 근접하게 됩니다.
그러나 다행히도 DRAM 수요는 2020년 8-9월을 기점으로 턴어라운드에 성공합니다. 코로나19에 익숙해진 기업들이 슬슬 투자를 집행함과 동시에 재난지원금을 받은 개인들이 지갑을 열기 시작했기 때문입니다. 특히 고용이 빠르게 정상을 찾아가는 가운데, 해외여행을 못가면서 절약된 돈을 IT, 생활가전 등에 사용하게 됩니다.
이러한 소비지표 호조는 정확히 관련 지표로 이어지는데, IT 전문 시장조사기관인 IDC의 자료에 따르면 2020년 4분기 전세계 PC 출하량은 9,159만대로 1년 전에 비해 무려 26%나 증가했습니다. 코로나로 인한 재택근무와 원격학습 수요 증가와 더불어 각국 정부의 재난지원금으로 인해 넉넉해진 지갑사정으로 IT 기기/생활가전의 수요가 폭발적으로 증가했던 것입니다.
코로나19로 인해 수요가 급감했던 스마트폰 수요도 3Q20을 기해 살아나기 시작했으며,
이와 더불어 자동차의 전장화 및 전기차 확산, VR기기의 수요증가, 로봇 및 AI 등의 수요 증가 등으로 인하여 기존에는 없었던 반도체 수요들이 2021년을 기점으로 크게 성장했고, 이는 반도체 수요를 자극하기에 충분했습니다.
이렇듯 공급이 제한된 상황 속에서 IT, 모바일, 서버 등에 대한 전방위적인 수요가 증가하자 DRAM 가격 역시 2021년 4월까지 상승하게 됩니다. 이러한 배경이 바로 이번 반도체의 업싸이클을 만들게 되었습니다.
다만 20-21년도의 싸이클은 엄청난 글로벌 유동성의 영향으로 단기간 내에 주가가 급등한 측면이 있습니다. 일반적으로 반도체 업황이 이렇게 짧은 기간 내에 엄청나게 큰 규모로 돌아섰던 적은 금융위기 이후 단 한번도 없었습니다. 대부분의 싸이클에서 적어도 1-2년 간의 천천한 수급 개선을 통해 반도체 업황은 돌아섰었습니다.
사실 메모리 싸이클을 놓고보면 2019년부터 다시 살아나는 분위기였으나, 2020년 초에 터진 코로나19 위기가 반도체 싸이클을 인위적으로 뒤로 미룬 측면이 존재하는 것 같습니다. 이렇게 억눌려왔던 메모리 싸이클이 리오프닝과 글로벌 유동성의 폭발에 힘입어 2020년도 말부터 엄청난 시세가 분출된 것으로 판단됩니다. 개인적으로는 올해부터 시작되는 반도체 업황의 업싸이클에서는 20-21년도의 싸이클처럼 단기간에 주가가 급증하는 일은 없을 것이라고 생각합니다. 오히려 경기침체와 반도체 업황 턴어라운드 사이에서 팽팽한 줄다리기를 벌이면서, 위아래의 변동을 겪으면서 천천히 우상향하리라고 생각합니다.
21년도 이후의 반도체 하락 싸이클과 지금까지의 상황, 그리고 미래 전망에 대해서는 다음 포스팅에서 살펴보도록 하겠습니다. 감사합니다.
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