※ 감수인

1976년 당시 시장 자료 몇 개 더합니다. 이 때를 지금과 비교하는 것은 요즘을 해석하는데 의미가 있다고 생각합니다. 좋은 글 제공해 주셔서 감사 드립니다.

1. 버크셔 해서웨이 시장가치 상승률

2. 미국의 인플레이션

- 인플레이션이 본격적으로 발생하는 시기임. 1974년 11.04%.

3. 10년 만기 채권 금리

주) Constant Maturity는 미국채의 만기가 모두 10년으로 조정되었음을 의미함. 다양한 만기의 미국채의 수익률을 평균화하여 10년 만기의 미국채 수익률을 추정함.

4. 다우존스 지수
- Historical data is inflation-adjusted using the headline CPI and each data point represents the month-end closing value. (인플레이션 조정된 수치임. 과거와 물가 수준이 달라, 현재 물가 기준으로 조정한 것임. 과거의 데이터를 현재의 시점에서 더 의미 있게 이해하기 위해서 이런 작업을 수행함)

S&P 500 PE Ratio

5. 국제유가

- Interactive charts of West Texas Intermediate (WTI or NYMEX) crude oil prices per barrel back to 1946. The price of oil shown is adjusted for inflation using the headline CPI. (1946년부터 현재까지 배럴당 서텍사스 중간유(WTI 또는 NYMEX) 원유 가격의 차트임. 표시된 유가는 주요 CPI를 사용하여 인플레이션에 대해 조정됨. 출처: macrotrends.net/

6. 증권 매수를 위한 대출
- Security Brokers and Dealers; Receivables Due from Customers (Margin Loans and Other Receivables); Asset, Level
* Receivables Due from Customers: 고객으로부터의 받을어음(채권).
** 마진 대출(Margin Loans)은 고객이 증권을 매수할 때 브로커와 딜러로부터 돈을 빌리는 것을 의미함.

** 보고서 검토 우선순위 : '속보 -> 보유 -> 독점 -> 요청시기 ' 순입니다 (절대적이지 않음).
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버크셔 해서웨이 주주 귀하:

음울한 두 해가 지난 뒤에야 1976년의 영업 실적이 유의미하게 개선되었습니다. 작년에 저희는 보험 인수 부문의 실적 개선 정도가 저희 전체 이익 증가 수준이 "완만"할지 "상당"할지를 결정할 것이라 언급하였습니다. 시간이 지나고 보니 이익은 심지어 저희가 예상했던 범위의 상단을 초과하였습니다. 이는 상당 부분 필 리시를 위시한 내셔널 인뎀니티의 경영진의 특출난 노력에 기인합니다.

달러 기준으로 논하자면 영업에서 창출된 이익은 $16,073,000 혹은 주당 $16.47이었습니다. 이것은 기록적인 수치지만 저희는 주주 자본 대비 이익률이 경제적 성과에 대한 훨씬 더 중요한 평가 기준이라고 여깁니다. 이 부문에서 저희의 이번 실적은 17.3%로 자체적인 장기 평균보다 약간 더 높으며 미국 산업 평균보다는 훨씬 높습니다. 하지만 저희의 1972년 기록인 19.8%에는 꽤나 미치지 못합니다.

저희의 현재 예상은, 비록 예측이 갖는 함의 그 자체에 주의가 필요하지만, 1977년 달러 표시 이익이 다소 개선될 확률이 높습니다. 다만 자본 대비 이익률은 1976년 수치에서 다소 떨어질 수 있습니다.

섬유 사업

1976년 저희의 섬유 부문은 상당히 실망스러웠습니다. 매출 대비 이익 혹은 투하 자본 대비 이익 어느 쪽으로 측정해도 충분치 않았습니다. 이는 작년의 기대에 부응하지 못한 산업의 현황에 일부 기인합니다. 그렇지만 동일하게 중요한 요인은 저희 스스로의 부족함입니다. 마케팅적인 노력과 공장의 생산 능력은 저희의 새로운 웜벡사에서 적절하게 조화되지 못했습니다. 켄 체이스는 언제나 솔직하게 문제를 보고했으며 이를 시정하기 위해 근면하게 일했습니다. 그는 어려운 업황에서도 함께 일할 수 있어 기쁜 사람입니다.

비록 첫 분기의 전망은 적자지만 저희의 잠정적인 믿음은 1977년 섬유 부문 이익이 1976년과 동일하거나 약간 앞설 것이라는 점입니다. 현재의 결과는 실망스럽지만 저희는 계속해서 섬유 사업을 발전시킬 방안은 찾고자 하며 지금 적당한 크기의 인수를 고려하고 있습니다. 섬유 사업이 투자 대비 높은 수익을 제공하지 못한다는 점을 인식해야 하지만 저희는 뉴베드퍼드와 맨체스터 지역에 있어 매우 중요한 고용의 원천인 이 부문에 대한 투자를 유지하고자 하며 평균적으로는 합리적인 수익률을 얻을 수 있을 것이라 믿습니다.

보험 인수

손해 보험사는 보험료의 인상분이 마침내 끊임없이 오르는 비용의 증가분을 따라잡으면서 1975년의 재앙과도 같은 수준으로부터의 일부 반등을 누렸습니다. 예비 지표는 주주 소유 손해보험사의 1976년의 합산 비율은 1975년의 108.3과 비교해 103.0으로 개선되었습니다. (100은 보험 인수에서 손익분기점이며 이보다 높은 수치는 보험 인수 손실을 나타냅니다.) 저희는 특이할 정도로 자동차 보험 상품군에 집중하고 있으며 이 부문에서 주식 회사들의 합산 비율은 113.5에서 107.4로 개선되었습니다. 저희의 개선 정도는 훨씬 더 극적으로 115.4에서 98.7이 되었습니다.

보험 섹터에서 저희에게 중요한 내셔널 인뎀니티의 자동차와 일반 책임 보험은 산업 전반 대비 훨씬 나은 이익 수준을 달성하며 탁월한 한 해를 보냈습니다. 이러한 성과의 공은 필 리시에게 돌아가야 하나 특별히 보험 인수에서는 로널드 밀러, 보험 청구에서는 빌 리옹의 도움을 받았습니다.

내셔널 인뎀니티의 보험료 규모는 경쟁사들이 마침내 불충분한 과거의 보험료에 대응을 하면서 1976년에 빠르게 늘어났습니다. 하지만 작년의 연차 보고서에서 언급했던 것처럼 저희의 사업은 특히나 경제적 및 사회적 인플레이션 둘 모두에 쉽게 영향을 받는 상품군에 집중되어 있습니다. 따라서 오늘날에는 충분한 현재의 보험료가 내일에는 충분치 아니할 것입니다. 저희의 의견은 머지않아, 아마도 1978년 내에, 일시적인 번영이 현명하지 못한 경쟁을 야기함에 따라 산업 전체의 보험료가 불충분해질 것이라는 점입니다. 이러한 일이 벌어진다면 저희는 필히 규모를 크게 줄여 다음번 불충분한 가격 정책에 따른 파동에 대비해야 합니다.

재보험 인수 부문은 직접 보험 인수 부문의 개선을 따라가지 못했습니다. 재보험의 가격 책정에 있어 실수가 발생하면 그 효과가 비슷한 실수가 직접 보험에서 발생했을 때보다 오래 지속됩니다. 탁월한 경영자인 조지 영은 수익성 있는 보험 인수라는 그의 목표를 달성하기 위해 끊임없이 일했으며 적절한 보험료 조정이 이뤄질 수 없는 다수의 계약을 파기하였습니다. 직접 보험과 마찬가지로 여기서 저희 사업은 특히나 인플레이션 상황에 크게 피해를 입은 상해 보험 상품군에 집중되어 있습니다. 재보험의 단기 전망은 여전히 좋지 않아 보입니다.

저희의 "소속 주" 사업은 계속해서 존 링월트의 지도 아래 상당한 진전을 이뤄내고 있습니다. 합산 비율은 1975년의 108.4에서 1976년의 102.7로 개선되었습니다. 이 합산 비율에는 여전히 여러 사업체의 작은 규모에서 비롯된 초과 비용이 반영되어 있습니다. 소속 주 기업 중 가장 오래되고 규모가 큰 콘허스커 상해 보험이 소속 주 기업들 중 가장 낮은 손실 비율을 달성해 1976년 회장 컵의 우승자가 되었습니다. 콘허스커는 스스로의 역사상 가장 낮은 94.4의 합산 비율 역시 달성했으며 일 년을 온전히 영업한 여섯 해 중 다섯 번 100 이하의 비율을 기록하였습니다. 시장 내 지위가 상당히 개선됨에 따라 1976년 소속 주 사업의 보험료 규모 성장률은 78%를 달성하였습니다. 저희는 현재 다른 소속 주 사업체를 연내에 계획하고 있습니다.

주로 일리노이의 쿡 카운티 지역에서 영업하는 저희 홈 & 오토모빌 보험 자회사는 1976년 강력한 회복세를 경험하였습니다. 이는 취임 첫해에 보험료 산출법과 마케팅 둘 모두를 크게 개조한 존 슈워드에게 직접적으로 공이 돌아가야 합니다. 자동차 보험 사업은 보험 인수 업계 추세에 보다 빠르게 대응할 수 있도록 하는 6개월 단위 직접 청구 정책으로 전환하였습니다. 홈 & 오토모빌의 일반 책임 보험 사업은 좋은 결과를 얻으며 유의미하게 확장했습니다. 여전히 홈 & 오토는 보험 인수 부문에서 장기간 수익을 낼 수 있다는 것을 증명해야 하지만 저희는 현재 존 슈워드가 이룩한 진전에 매우 만족합니다.

전반적으로 저희는 1977년이 보험 부문에 있어 좋은 한 해가 될 것이라 예상합니다. 보험 계약을 체결할 수 있는 규모는 크고 현재의 보험료 수준이라면 보험 인수에서 수익을 낼 수 있을 것입니다. 하지만 장기적으로 보면 보험 업계에는 여러 부정적인 것들이 놓여 있습니다. 자동차 보험은 특히 정치적 사회적 요인에서 비롯된 한 기업의 통제를 넘어선 가격 책정과 규제 문제에 매우 취약합니다.

보험 투자

1976년의 세전 투자 수입은 더 나은 수익성 수준과 보험료 규모의 증가 두 요인 모두 덕에 투자된 자산이 늘어남에 따라 $9,918,000에서 $10,820,000으로 증가했습니다.

최근의 보고서에서 저희 채권 계좌의 미실현 감가에 대해 논하였습니다. 하지만 이러한 시장의 변동은 저희의 유동성과 전반적인 재무 건전성을 고려할 때 저희가 원하는 시기 외에 종종 이 채권을 판매해야 하는 상황 자체를 상상하기 힘듦에 따라 별로 중요하지 않음을 명시했습니다. 채권 시장은 1976년에 크게 반등했고 연말 저희 은행과 보험사 둘 모두의 채권 포트폴리오에서 약간의 미실현 이익을 기록하였습니다. 이 역시 보유한 채권 중 다수를 만기까지 가져갈 계획이기에 그다지 중요하지 않습니다. 보다 높은 채권 가격의 당연한 귀결은 투자를 위해 새롭게 조성된 기금이 보다 낮은 이익을 만들어낸다는 것입니다. 모든 것을 감안할 때 저희는 보유한 채권 포트폴리오의 현재 시장 가치가 장부 가치보다 낮은 대신 새롭게 조성된 자금으로 더 매력적인 수익률을 가진 채권을 구입할 수 있는 상황을 더 선호합니다.

작년에 저희는 1976년이 자본 수익을 실현하는 해가 될 것이라 기술하였으며 실제로 주로 주식으로부터 세전 $9,962,000을 그 해에 실현하였습니다. 지금의 정황을 보면 1977년 역시 순자본 수익을 얻는 해가 될 것으로 보입니다. 저희는 현재 주식 포트폴리오에서 상당한 미실현 손실을 기록하고 있던 이전과 비교해 상당한 미실현 수익을 기록하고 있습니다. 다시 말씀드리지만 저희는 이러한 한 해 한 해의 시장 변동이 상대적으로 중요하지 않다고 여깁니다. 연말에 $4,570만에 이르렀던 미실현 주식 평가 이익이 이 서한을 쓰고 있는 3월 21일 자에는 $500만만큼 감소했습니다.

하지만 저희가 주식을 보유한 기업의 사업적 진전은 매우 중요합니다. 그리고 여기에 있어 저희는 보유한 대부분의 기업의 1976년 성과에 매우 만족합니다. 만약 사업 성과가 여러 해에 걸쳐 훌륭하다면 매해의 큰 시장 가격의 변동과 관계없이 보유한 주식으로부터 좋은 재무적 성과를 얻을 것입니다.

1976년 12월 31일 기준 저희가 보유한 주식 중 시장가치가 $3백만이 넘는 것은 다음과 같습니다:

여러분께서는 저희가 보유한 주요 주식이 상대적으로 소수라는 점을 보실 수 있습니다. 저희는 이러한 투자처를 만약 저희가 운영 중인 사업체의 지분 100%를 매입할 때와 같이 다음의 요소를 고려하여 장기적인 관점에서 고릅니다. (1) 장기적으로 우호적인 경제성; (2) 유능하고 정직한 경영진; (3) 개인 소유주의 관점에서 평가했을 때 매력적인 매입 가격; (4) 저희 자신에게 친숙하면서도 장기적인 사업성을 평가하는 데 있어 스스로가 경쟁력이 있는 산업이 그것입니다. 이러한 조건을 만족하는 투자처를 찾는 것은 어려우며 이것이 저희가 소수의 기업에 집중하는 이유 중 하나입니다. 저희는 그저 저희의 투자 조건에 맞는 백여 개의 다른 증권을 찾을 수 없습니다. 하지만 저희는 저희가 매력적이라고 규정한 훨씬 적은 수의 주식에 집중하는 데 있어 편안함을 느낍니다.

저희는 주로 주식을 장기로 보유하고자 하지만 종종 카이저 인더스트리처럼 보다 짧은 투자 기간을 예상하고 매입하는 경우도 있을 것입니다. 이 경우에는 모회사로부터의 증권과 현금 분배가 1977년에 예정되어 있습니다. 매입은 1976년 카이저의 경영진이 분배 계획을 발표한 이후에 이루어졌습니다.

은행

일리노이 록포드에 위치한 저희 자회사 일리노이 내셔널 은행 및 신탁의 최고 경영자 유진 에이벡은 계속해서 은행가들 사이에서 퍼레이드를 이끌고 있습니다. 1931년에 그가 은행을 열고난 이래 쭉 그래왔던 것처럼 말입니다.

최근 특출나게 잘 경영되고 있는 은행인 클리블랜드의 내셔널 시티는 다음과 같은 광고를 개제하였습니다. "1976년 평균 자산 대비 수익률은 1.34%로 이는 저희가 알기로는 주요 은행 중 최고입니다" 정말로 규모가 큰 은행들 중에서는 이 이익 수치가 최고였습니다. 하지만 일리노이 내셔널 은행의 이익률의 경우 내셔널 시티보다 50% 높았으며 다르게 표현하자면 평균 자산 대비 이익률은 거의 2%였습니다.

다시금 이러한 특출난 이익 기록은 다음과 같은 상황에서 달성되었습니다:

(1) 모든 소비자 예금 상품에 최대 금리를 지불하고 (이제 정기 예금이 일리노이 내셔널 은행의 예금 기반의 2/3 이상을 차지합니다),

(2) 특출난 유동성을 유지며 (매각한 연방 기금과 현재 만기가 6개월 미만인 미 정부 및 기관 채권의 합이 요구불 예금과 거의 같습니다),

(3) 고수익이지만 이류 대출을 피하면서 말입니다 (1976년의 순대손은 $12,000 혹은 전체 대출의 0.02%로 1976년 업계의 표준과 비교하면 극히 일부입니다).

비용 통제는 은행의 성공에 있어 중요한 요소입니다. 고용은 소비자 정기 예금이 $3,000만에서 $9,000만으로 늘어났고 신탁, 여행, 데이터 가공 같은 다른 영역으로의 상당한 확장이 이루어졌음에도 여전히 인수했던 1969년 수준에 머물러 있습니다.

블루칩 스탬프

1976년에 저희는 블루칩 스탬프의 지분을 늘렸고 이에 따라 연말 기준 저희는 유통 주식의 33%를 보유하고 있습니다. 저희에게 블루칩 스탬프 지분의 중요성은 계속해서 증가하고 있습니다. 블루칩 스탬프의 재무제표의 요약본이 버크셔 재무제표 주석에 포함되어 있습니다. 추가적으로 버크셔 해서웨이의 주주 여러분께서는 현재와 그 다음의 블루칩 스탬프 연차 보고서를 캘리포니아 90040, 로스앤젤레스, 사우스 이스턴 에비뉴 5801, 블루칩 스탬프 주소로 서기 로버트 H. 버드씨에게 요청해 받아 가시기를 촉구하는 바입니다.

기타

K&W 프로덕트가 버크셔 해서웨이의 자회사로서 첫해에 좋은 결과를 냈습니다. 1976년 동안 매출과 이익 둘 모두 완만하게 증가했습니다.

저희가 규제에 의해 은행을 처분해야 하는 1980년 12월 31일까지 네 해도 남지 않았습니다. 저희는 이러한 분사를 은행의 혼란을 최소화하고 저희 주주 여러분에게 좋은 결과를 가져올 수 있는 방향으로 행하고자 합니다. 높은 확률로 이는 1980년에 은행 지분의 분할을 포함할 것입니다.

저희는 또한 어느 시점에 디버시파이드 리테일링 컴퍼니와의 합병을 바라고 있습니다. 간소화된 지배 구조와 늘어난 블루칩 스탬프 지분 둘 모두 이러한 합병의 이점이 될 것입니다. 하지만 이와 관련해 1977년 내에 무언가 일어날 가능성은 낮습니다.

이사회 의장, 워런 E. 버핏

1977년 3월 21일

해설:

언급한 카이저 인더스트리에 대한 투자가 전형적인 버핏식 차익 거래입니다. 벤 그레이엄은 이를 '유대인식 재무부 채권'이라 불렀다 합니다. 비교적 최근의 액티비전 블리자드 투자와 같은 형태입니다. 특수한 상황(합병, 매각, 분사 등)에 대한 경영진의 공식적인 발표가 있고 난 후에 이 사건이 실제 일어날 확률 및 기간을 고려해 투자하는 방식입니다.

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1976년 워런 버핏 주주 서한 번역