비씨엔씨(146320); 식각파츠 내러티브의 제왕(IR통화 포함)

 안녕하세요, 이번에 공부해볼 회사는 식각파츠 내터리브의 제왕 비씨엔씨입니다. 식각 부품관련 산업 현황을 알아보고 싶으신 분들은 아래 글을 미리 읽고 오시면 좋습니다^^

 

1. 반도체 기술 방향 + NAND 업황 회복 = 식각 부품株

2. 케이엔제이(272110): 애프터 마켓 확대 + 중국 매출 확대

3. 월덱스(101160): 중국과 미국 사이, 꽃놀이패

 

 

시총 2904억

자본총계(23.12) 748억

PBR 3.88

희석요인: 스톡옵션 약 12만주 = 1%도 안됨 이미 좀 나온 물량도 있음

부채비율은 60%대로 적당히 관리중입니다.

아쉬운점은 상장 초기라 현금이 돌진 않네요. 기대감이 많이 껴있는 주가입니다.

마침 4분기 실적이 함께 나왔네요.

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당기실적 (단위 : 억, %)

매출액 : 653억 (YoY -20.4)

영업이익 : 0억 (YoY -100.4 (적자전환))

당기순이익 : 13억 (YoY -86.8)

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변동 주요원인

1. 반도체 경기 침체에 따른 매출 감소 및 이익감소

2. 법인세 효과로 세전이익 대비 당기순이익 감소폭 축소

(법인세 효과는 설비 투자 증가에 따른 투자세액공제,

연구개발비 세액공제, 고용증가인원에 대한 세액공제 등)

📌2023/ 4Q 컨센서스 (대비)

매출액 : 컨센 없음 (0.0%)

영업이익 : 컨센 없음 (0.0%)

당기순이익 : 컨센 없음 (0.0%)

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📌최근 분기실적 (단위 : 억, %)

(매출액/영업이익/순이익/매출성장률)

당기실적 : 178/ 6/ 15/ (QoQ : 14.1%, YoY : -17.2%)

23/3Q : 156/ 1/ 1/ (QoQ: 8.3%)

23/2Q : 144/ 1/ 4/ (QoQ: -17.7%)

23/1Q : 175/ -8/ -7/ (QoQ: -18.6%)

22/4Q : 215/ 29/ 28

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보고서 링크 : http://dart.fss.or.kr/api/link.jsp?rcpNo=20240208900660

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조금 아쉬운 실적입니다. 아무래도 전방산업 업황에 영향을 많이 받았겠지요?

 

하지만 아쉬워하기 이릅니다. 이 회사는 잠재력이 무궁무진하거든요..!

 

 

성장 History

 

 

 김돈한 대표는 '08년 카메라 렌즈를 보며 생각했습니다. '저걸 반도체 부품으로 만들 수 없을까?' 세계최초 반도체용 합성쿼츠의 시작이었습니다. 초기엔 니콘社의 합성쿼츠를 들여와 가공하여 반도체 부품을 제작했습니다. '10 유진테크 등 장비사로 납품을 시작으로 '16년 sk하이닉스까지 진출합니다. 하지만 애초에 유리가 렌즈용이었으니 여러 문제가 있었습니다. '18년 미국의 코닝사로부터 원재료를 소싱하여 QD9이라는 소재를 개발합니다. 세계 최초 반도체 전용 합성쿼츠 소재입니다. 미세 기공 하나 없는 순수한 소재로 고객사의 호응을 얻습니다. 이 아이템으로 하이닉스는 물론 삼성전자, 세메스, 인텔, 소니 등 세계 유수의 칩메이커들의 눈길을 사로잡고 있습니다.

 그럼 합성쿼츠가 뭐길래 주요 반도체 메이커들이 그렇게 눈독을 들이는걸까요?

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왜 합성쿼츠?

 동사의 전방시장은 반도체, 그 중에서도 식각 공정에 많이 쓰입니다.

 미세한 식각을 요하는 전도체(폴리)식각에 쿼츠링이 주로 쓰입니다. 합성쿼츠는 기존에 쓰이던 천연쿼츠를 대체하는 역할을 합니다. 어떤 이유에서일까요?

 

 기존 천연쿼츠는 내부에 미세한 기공이 있어 식각 공정시 미세한 파티클이 발생했습니다. 상대적으로 플라즈마에 약하다는 이야기입니다. 고단화+미세화 트렌드의 현재의 높은 식각 강도에 따라 교체주기는 짧아질 수밖에 없었습니다. 합성쿼츠는 미세기공이 없고 자외선투과율도 높습니다. 따라서 수명도 기존 제품 대비 50%정도 깁니다. 기존 천연쿼츠가 42일정도 쓰였다면 QD9은 약 62일을 버텨낼 수 있습니다.

 

 동사는 유일한 합성쿼츠 제작사로 장비사 OEM 물량과 칩메이커 직납 물량을 모두 대응 가능합니다. 참고로 경쟁사로 한솔아이원스가 거론되는데요, TEL 퀄테스트중이니 만약 통과된다면 한솔아이원스는 비포마켓 위주로 납품되겠네요.

 고사양 반도체의 기준은 메모리 반도체 14~15나노, 비메모리 반도체 3~5나노 수준을 말합니다. 앞으로 고사양 반도체가 늘어날 것은 자명한데요. 그만큼 부품 수요도 늘어날 수밖에 없는 구조적 성장 시장이라고 보시면 되겠습니다.

 이렇게 좋은 QD9.. 그러나 치명적인 단점이 있습니다. 기존 쿼츠제품에 비해 3배정도 비싼 가격이 그것이죠. 비씨엔씨는 이 난관을 극복해냈을까요? 주요 제품을 먼저 살펴보겠습니다.

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현재 주요 제품

 동사의 현재 주력제품입니다.

- QD9(합성쿼츠) 75%

- 천연쿼츠 11%

- 실리콘, 세라믹 9%

- 기타 제품 5%

 이 중 QD9물량의 70% 정도는 식각링으로 납품된다고 합니다. 따라서 비씨엔씨 매출의 약 절반정도가 합성쿼츠 소재 식각링이라고 보시면 되겠네요. 동사 History에서 언급했듯이 니콘에서 받아오다 코닝사에서 원재료를 소싱하여 QD9을 개발했습니다. 다만 아쉬운 점은 바다 건너오는 귀한 몸이라 원가율이 높습니다.

 위 그림의 왼쪽에 있는 잉곳이 원가의 40%를 차지합니다. 저 잉곳을 가공해서 포커스링을 제작합니다. 링을 만드려면 가운데도 뚫어야하고 버려야하는 부분도 많으니 어쩔 수 없는 부분이기도 합니다. 물론 링뿐만 아니라 Dome, Liner, Plate같이 다른 기타 부품도 제작하긴 합니다.

 저 잉곳의 특허는 당연히 미국 코닝사에게 있습니다만 '24까진 동사에게 독점권이 있기때문에 올해까지는 무난하게 납품받을 수 있다고 합니다. 그런데 올해가 끝나면? 대책이 있을까요? 그렇다면 제가 시간들여 글을 쓰고 있긴 않겠지요 ㅎㅎ 비씨엔씨의 비장의 무기들을 만나러 가봅시다.

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향후 주력제품👍 

 

1. QD9+

 앞서 QD9은 잉곳덩어리를 가공하는 것이라 여러 가지 단점이 있습니다. 일단 공정시간이 길고, 손이 많이 갑니다. 또한 단가도 높지요. 그래서 기존 제품으로는 마진이 20%가 나오지 않았습니다. Si, SiC링을 만드는 회사들이 30% 40% 마진을 남기는 것과 대비되는 부분입니다.

 그래서 자체적으로 소재를 개발하게 됩니다. 이름하야.."QD9+" 원재료를 내재화하여 원가율을 확! 낮췄습니다. QD9의 치명적인 단점이 무엇이었는지 기억나시나요? 바로 비싼 가격이었죠? QD9+는 기존 제품 대비 마진을 24%p 더 확보할 수 있습니다. 100원 팔아 16원 남기던거 이제 30원 남겨먹을 수 있는겁니다.

 당연히 같은 가격이면 잘 안팔리겠죠? 따라서 기존 제품보다 가격을 낮출 계획이라고 합니다. 그러면 가격경쟁력을 확보할 수 있고, 합성쿼츠 침투율을 확 늘릴 수 있는것이죠. 기존 QD9으로 납품되던 부품들의 QD9+로의 교체 사이클을 기대할 수 있겠습니다.

 합성쿼츠의 원가율이 낮아진다는 것은 중요한 의미가 있습니다. 그냥 식각링으로 많이 남겨먹는게 아니라 이제 QD9+ 소재로 기존 천연쿼츠 시장에 도전해볼 수 있다는 의미가 있습니다. 쿼츠는 식각에만 쓰이는게 아니라 증착, 확산 공정 등에도 두루두루 쓰이기 때문이죠.

 

 쿼츠 시장은 반도체 부품 시장 중 가장 큰 부분을 차지합니다. '22 기준 6.4조원, 올해는 9.6조원 규모의 성장이 기대되는 시장입니다. 전세계 9.6조, 국내만 따져도 2조의 시장이 열리는건데요, 여기에 합성쿼츠가 10%만 침투해도 매출이 최소 2천억이라는겁니다.

 일단 QD9+는 PCN, 퀄테스트라는 인고의 세월을 거쳐서 침투를 시작했습니다. 작년 말 SK하이닉스에 초도 PO물량 납품을 시작했고 삼성전자에도 1개 품목 승인을 받아 초기 납품을 시작했다고 합니다. QD9으로 납품했던 것들은 전부 QD9+로 교체할 수 있기에 QD9+의 침투율은 동사 주가의 Key Factor라고 할 수 있습니다.

 

 

2. CD9

 여기에서 그치지 않습니다. 비씨엔씨는 쿼츠 시장뿐만 아니라 Si링, SiC링 시장에도 도전장을 내밀었습니다. 기존 SiC링은 플라즈마에 잘 견디긴 했지만 15,000와트 이상의 고출력의 플라즈마에선 증착된 카본 결합이 끊어지는 일이 발생합니다. 이는 파티클 발생으로 이어져 수율 저하로 이어지는 결과를 야기합니다. SiC이 아무리 좋다고 해도 중요한 공정에선 파티클 이슈때문에 Si링을 사용하는 이유도 여기에 있습니다.

 동사는 B4C소재를 대안으로 제시합니다. 보론(B)은 플라즈마에 잘 견디는 절연체입니다. 따라서 SiC에서는 카본이 70%정도 차지했는데 25%로 줄이고 대신 보론 소재를 사용했습니다. 게다가 SiC보다 30~50% 긴 수명을 가지게 됐습니다. SiC링의 수명은 15~20일인 반면 CD9은 20~25일입니다.

 심지어 단가도 SiC와 비슷하다고 합니다. 아쉽지만 상용화는 아직 되지 않았습니다. 현재 삼성전자, 세메스, 소니(이미지센서), 인텔, sk하이닉스에서 퀄테스트를 진행중이라고 하며 올해 하반기 양산을 목표로 하고 있습니다. 성공한다면 1.8조의 시장이 열리는거죠. 티씨케이와 케이엔제이 주주들에게는 악몽과 같은 소식일 수도 있겠습니다 ㅋㅋ

 

 

3. ST-T1

 동사는 탄탈륨 기술을 한국생산기술연구원으로부터 기술이전계약을 받아 연구를 진행하고 있습니다. 탄탈 소재는 물리적 증착에 사용되는 전구체입니다. 전방 시장이 8000억(국내 1800억)이라고 알려져 있습니다. 물리적 증착은 디스플레이에 더 많이 쓰이는 공정입니다. 따라서 디스플레이분야까지 확장되면 총 1조의 시장이 열릴 가능성이 있다고 합니다. 또한 HBM 하이브리드 본딩시 배리어 소재로도 가능하다고 하니 엮일게 너무나도 많습니다. 회사 설명으로는 '25 하반기 시제품 출시 -> '26 양산 계획이라고 합니다. 아직 멀긴 했네요.

 

 

4. BC-T1

 

 여기서 끝이 아닙니다. 파도파도 끊임없이 나오는 아이템들... BC-T1은 보론계열 세라믹 소재입니다. 이는 폴리머 수지 계열 소재를 대체하는 신소재라고 하는데요. 전방 시장은 작은 편입니다. '21 기준 700억입니다. 적용처가 어디인지 봤더니 ISC에서 퀄테스트를 하고 있더라구요. 테스트 소켓에 보론 소재의 높은 절연성을 적용하려고 하나봅니다. 빠르면 올해 하반기에 퀄테스트가 마무리된다고 하니 지켜보면 좋을 듯 합니다.

 

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CAPA

 좋은거 이제 다 아시겠지요? 그런데 말로만 떠들고 공장이 없으면 안되겠지요? 동사는 시설 투자 공시를 통해 이천시에 토지를 무려 14,630평 확보했다고 밝혔습니다. 시설을 하나하나 살펴보겠습니다.

 동사의 공장은 소재동과 가공동으로 나눌 수 있는데요, 소재동은 QD9+ 신소재를 생산하는 시설이고 이를 가공동에 넘겨 가공동에서 최종 고객사로 넘기게 됩니다. 주의할 부분은 소재매출과 가공 매출을 따로 계산하면 안된다는 것입니다. 소재동에서 QD9+를 가공동으로 넘길뿐, 가동공에서 나온 매출이 최종 매출이 됩니다.

<Q1>

- 소재 생산동

- 1개동 운영, 장비 4대 입고

- 대당 500억 생산 가능, 현재 2대 운영중 = 1000억/年

 

<M1~M4>

- 가공 생산동

- 1~4동 합쳐 1300억

- 5동인 S1동은 실리콘 가공을 포함해 700억 capa를 증설중

- S1동까지 완공시 1800억~2000억/年

 

<비씨엔씨머터리얼즈>

- CD9 생산동

- 200억/年

- '24 2H 생산 계획

 

따라서 현재 증설되는 S1을 포함할 때 내년이 되면 최대 매출 1800~2000억까지 가능할 것으로 기대됩니다.

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고객사

• 3분기 누적 매출 474억
  • 반도체 제조사 323억(68%)
  • 장비사 151억(32%)

 

• 향후 반도체 제조사쪽으로의 매출이 계속 증가할 것으로 기대됩니다.

 

• 현재 고객사 매출 비중
  • 하이닉스 30%, 삼성전자 21%, 세메스 26%, 키옥시아 5%, 유진테크 4%, 인텔 3%

 

• 적용처별
  • 디램>비메모리>낸드
  • 전방산업 악화로 낸드 매출 많이 줄고, 디램도 줄으면서 비메모리 비중이 많이 올라옴

 

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회사 현황

 

 

 QD9 비중이 대부분이고 주가를 움직이는 요인도 이와 관련됩니다. QD9+의 침투 소식에 따라 주가가 요동칩니다. 얼마전 전고점도 SK하이닉스에 QD9+ 납품 소식이 알려지면서였네요.

 

 

 

회사가 제시하는 미래는 밝습니다. 앞으로 나오는 실적을 면밀히 살펴보시면서 커가는 모습을 지켜보는 것도 재미있을 것 같습니다.

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Key Factor

비씨엔씨의 신제품 자체가 투자아이디어입니다.

1) 해외 고객사 등 QD9+ 적용처 확대

2) QD9+ 매출 비중 확대

3) CD9 양산 소식

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리스크

1) 회사에 현금이 돌지 않는 모습입니다. 아무래도 지난해 전방산업이 악화됐고, 상장 초기라 투자 비용 등 투입비용의 증가로 인한 것입니다.

 

2) 올해는 반전을 기대하지만 전방시장의 회복이 더디거나, QD9+의 침투율이 더디면 시장에서 멀티플이 깎일 우려가 있습니다.

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밸류에이션

소재 캐파 2동만 돌아가도 1000억 매출입니다.

올해나 내년정도에는 매출 1500억~1800억이 기대됩니다.

QD9+ 신제품은 마진이 20% 이상의 고마진을 보여줄 수 있습니다.

업황 회복에 신제품 침투율을 고려하면 아래와 같은 시나리오를 그릴 수 있습니다.

2025년 이익 267억에 Peer Group 티씨케이의 PER 16배를 적용하면 아래와 같습니다.

 

 

시총 4,272억 = TP 약 33,400원

Upside = 47%

 

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주담통화(240215)

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투자 단디합시다. 감사합니다.

 

 

 

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