엔켐 다음 2차전지 기대주 - 제이오

제이오는 2023년 2월 16일 상장한 기업으로 이제 상장한 지 1년이 다 되어가는 기업.

상장 당시 22년 실적이 적자 상태라서 기술특례상장 조건으로 상장을 했는데, 공모주를 오래 투자해 본 사람들은 특례 상장 기업에서 이야기하는 추정 손익에 대해서 긴가민가한 경우가 많다.

추정실적이라는 것이 그야말로 기업의 10년 비전처럼 허황된 숫자를 이야기 하는 경우가 많아서 오랫동안 특례 기업을 봐 왔지만 추정 매출을 맞추는 기업이 손에 꼽는다.

그런데, 제이오는 상장 시 제출한 추정 수익인 23년 1,057억을 달성하는 분위기다.

SK증권의 1월 11일 리포트 추정실적을 보면 23년 추정 매출이 1120억, 영업이익은 146억이다.

물론, 가장 최근 리포트 추정치도 틀릴 수 있지만 23년 분기 실적으로 보면 제이오의 상장 당시 추정 실적이 허황된 자료는 아니었다고 알 수 있다.

 

그리고 상장 후 1년 시점이 중요한 점은 확약 물량이 풀리는 시점 때문이기도 한데, 1년 이후 확약이 풀리는 물량은 제이오, sk이노베이션, 케이프제일호이차전지투자조합, 우리사주 이렇게 된다.

이 중에서 자기주식과 SK이노베이션 물량은 시장에 나올 가능성이 낮다고 보면 투자조합 물량 1,190,500주, 우리사주 600,000주 정도가 소화되는 시간이 필요할 수 있다.

 

상장 1년 시점에 주가는 상장 당시 시초가까지 조정을 받은 상황.

기업의 성장은 그대로인데, 주가는 기대감을 다 내려놓은 지금 시점이 다시 쳐다봐야 할 타이밍이 아닐까라는 생각.

 

제이오에 대해서 좀 더 깊게 살펴보기전에,

1. 매출 구성 : 플랜트 비중이 약 80%, 2차전지 비중이 20%, 2차전지 비중이 높아지는 중. 

이 중 제이오의 성장 동력은 2차전지 소재, 즉 탄소나노튜브(CNT)

 

2. 도전재 

탄소나노튜브를 이해하기 위해서 간단하게 2차전지 소재를 이해해야 되는데,

양극재 = 양극활물질 +도전재 + 바인더

음극재 = 음극활물질 + 도전재 + 바인더

음극재의 소재는 흑연인데 실리콘 음극재를 탑재하는 방향으로 확대되는 추세

실리콘 음극재와 흑연 음극재의 에너지 밀도 차이는 3,000~4,200mAh/g vs 370mAh/g 수준

따라서 음극재에 실리콘을 일부 첨가하면 음극재 탑재 무게를 줄이면서 같은 밀도 구현이 가능하고, 양극재와 음극재 탑재량을 늘려 용량 확대가 가능해짐.

다만, 실리콘 음극재의 단점은 부풀어오르는 현상인데, CNT도전재가 이 부분을 줄여준다.

도전재는 그림에서 보는 것처럼 양극, 음극 활물질 사이에서 전자의 이동을 촉진시키는 재료로 전기적 특성을 갖추게 해서 작은 양으로도 배터리의 성능을 개선시키는 소재.

도전재 소재로 쓰이는 것이 바로 카본블랙과 카본나노튜브

 

3. CNT(탄소나노튜브)

CNT는 다중벽 구조와 단일벽(SWCNT) 구조로 나뉠 수 있는데, 다중벽(MWCNT)은 대부분 양극재에 사용되며, SWCNT는 음극재에 사용. 이중 기술 난이도가 높은 제품이 SWCNT

카본블랙의 가격이 $4~8/kg,

MWCNT는 $40/kg, SWCNT는 $1,500~2,000/kg, TWCNT(Thin-walled CNT)의 가격은 $100/kg 수준.

CNT가 같은 도전성 구현을 위해 필요한 함량이 카본블랙 대비 1/5수준이므로, MWCNT는 경재성이 나오지만 SWCNT는 경재성면에서 저항이 심한 편.

다중벽과 단일벽 CNT 사이에서 제이오는 3 ~ 5개 정도의 TWCNT를 최초로 개발.

 

4. 경쟁사

러시아 OCSiAl : 글로벌 SWCNT 전문 제조업체.

 - 전기차 향 SWCNT 시장을 독점(점유율 97% 내외). 러시아에 100톤 양산 시설을 운영중

 - 2024년 세르비아 60톤, 2027년 룩셈부르크 100톤 증설할 계획.

 - 현재 높은 가격, 러시아 공급망 불안정이 리스크. MWCNT는 생산하지 않고 있다.

LG화학: MWCNT를 양산중.

 - 2023년 기준 1,000톤, 2023년 말 3,200톤 (2025년 가동 계획), 2025년 6,100톤까지 증설 계획.

중국 C-nano: MWCNT를 양산중이며, 중국 내 점유율 1위 기업.

 - 또한 SWCNT 수준은 아니지만 직경 2-4nm까지의 제품은 보유

국내 코본 : 직경 1.1~1.4 nm의 SWCNT 공장을 2023년 Capacity 15톤 완공 계획.

 - 완공 후 고객사 인증 및 양산까지 1년은 이상 소요될 예정

=> SWCNT는 러시아 OCSiAI 이 유일, TWCNT는 제이오가 유일하며, SWCNT는 24년말부터 양산 계획
 

 

5. 탄소나노튜브 대표 상품

- 비철계 MWCNT를 최초로 양산하였으며, 동종 제품을 생산 가능한 곳은 코본 정도. 

- 철계 TWCNT는 제이오만 유일하게 생산 가능

 

6. CAPA 

22년 11월 기준 1,000t CAPA

24.2월까지 1,000t 증설, 24.12월까지 1,000t 증설하여, 24년말 총 3,000t 규모로 증설 

2024년 제 1공장 CNT 1,000톤이 full로 가동되고, 2H24 제 2공장 1,000톤 가동되면

전지소재부문 매출은 +100% YoY 성장이 기대.

23.3분기 기준 가동율은 50% 수준.

 

 

7. 밸류에이션

23년 추정 매출 1,120억, 영업이익 146억, 순이익 114억 기준 현재 PER은 59배 수준

24년 추정 매출 1,200억 순이익률 13% 계산시 순이익 156억, 추정 PER은 41배

25년 추정 매출 1,500억 순이익률 동일 계산시 순이익 195억, 추정 PER은 33배.

 

 

2차전지 소재 중에 영업이익률이 10% 이상이고, 독보적인 기술력을 가진 기업의 PER은 몇 배가 정당할까에 대한 고민이 필요할 듯.

 

 

8. 투자 시 주의사항 

 - 처음 이야기했던 오버행 물량 소화 기간이 필요. 오버행 물량으로 주가가 하락한다면 더 좋은 투자기회가 될 수 있을 듯.

- 2차전지 섹터 전체의 리스크인 트럼프 노이즈에 따른 투심 악화 가능성. 

- 부담스러운 밸류에이션(높은 밸류에이션을 용인할만한 실적 가시화 필요)

 

9. 투자포인트

 - 지속적인 Capa 증설과 독보적인 기술력에 따른 2차전지 소재사 중 높은 이익률

 - 시장 성장 초기 국면으로 소수의 경쟁사 존재

 - 실리콘 음극재 채용 확대에 따른 CNT 시장의 성장

 

 

 

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