필립 모리스 실적: 미국 Zyn 투자 증가로 주가 하락; 성장성 반영된 적정 가치 평가

투자 의견

필립 모리스 인터내셔널은 판매량 기준으로 세계 최대의 담배 회사로, 약 170개국에 담배를 판매하고 있습니다. 이러한 지배적 지위에도 불구하고, 회사의 목표는 담배 판매를 저위험 대체 제품으로 완전히 대체하는 것입니다. 2024년 기준 매출의 약 40%가 무연 제품에서 발생했지만, 2030년까지 매출의 2/3를 달성한다는 목표는 야심차며, 우리는 2029년까지 약 51%에 달할 것으로 전망합니다. 이는 PMI가 저위험 제품에서 부진할 것으로 예상하기 때문이 아니라, 전통적인 흡연 제품의 안정적이고 큰 기여를 반영한 것입니다. 저위험 제품 중에서는 PMI의 주도권이 가열식 담배에서 가장 큽니다. 2024년 기준, iQOS 브랜드는 $360억 달러를 넘는 시장 규모에서 65%의 압도적 점유율을 차지했으며, 이 시장은 지난 5년간 연간 약 20%씩 성장했습니다. 성장 외에도 이러한 제품은 생산자에게 재정적으로도 매력적입니다. 패키지당 순매출은 담배 패키지의 2.5배이며, 단위당 총이익은 담배의 2.6배입니다. 현재 판매량 기준으로는 판매 및 관리 비용이 담배보다 높을 수 있지만, 규모가 확대되면 히트스틱이 프리미엄 담배의 EBIT 마진을 초과할 수 있다고 생각합니다. 미국에서 Altria로부터 $2.7억 달러를 지불하고 획득한 Iluma 기기와 함께 iQOS의 출시 예정은 매력적입니다. Altria의 전국 유통망을 확보하지 못한 PMI는 2023년 $16억 달러에 Swedish Match를 인수했습니다. 우리는 PMI가 좋은 가격을 지불했다고 판단합니다. 이는 시장 선도적인 Zyn 구강 니코틴 포치 브랜드(미국에서 약 60% 점유율)를 인수했을 뿐만 아니라, iQOS를 판매하기 위해 활용할 수 있는 관련 인프라를 확보했기 때문입니다. 전체적으로 PMI는 담배 외 제품 포트폴리오가 매력적이라고 생각합니다. 감소 위험 제품에 대한 집중도를 높였음에도 불구하고, PMI의 담배 사업도 강세를 유지하고 있습니다. 마르boro와 Parliament 같은 프리미엄 브랜드를 통해 전 세계 100개국에서 최소 15%의 시장 점유율을 차지하고 있습니다. 이 프리미엄 브랜드들은 PMI에 상당한 가격 결정력을 제공하며, 이는 우리가 예상하는 약 3%의 연간 글로벌 판매량 감소율을 초과할 것으로 예상됩니다. 또한 글로벌 플랫폼은 경쟁사 Imperial Brands보다 약 20% 낮은 비용으로 생산할 수 있도록 지원합니다.

📈 상승론자 의견

• PMI의 국제 사업은 담배 소비가 글로벌 평균보다 더 느리게 감소하거나 심지어 증가하는 국가들에 대한 노출을 제공합니다.
• 미국에서 iQOS 판매 권리를 확보한 PMI는 미국 시장에서 전통적인 연소형 담배 제품을 판매하지 않기 때문에 상당한 추가 매출을 기대할 수 있습니다.
• 전 세계 시장 점유율 23% (미국과 중국 제외)를 차지하는 PMI는 볼륨 기준 세계 최대의 상장 담배 회사입니다. 규모, 말보로에 대한 고객 충성도, 중독성 있는 제품들은 의미 있는 가격 결정력을 제공합니다.

📉 하락론자 의견

• PMI의 국제적 노출은 상당한 통화 위험을 초래합니다. 순 매출의 대부분이 외국 통화로 발생하며, 원가 비용의 약 25%가 달러로 결제됩니다. 미국 달러 강세는 수익 성장에 심각한 부정적 영향을 미칠 수 있습니다.
• iQOS의 주요 판매 포인트 중 하나는 저해로운 제품에 적용되는 낮은 소비세입니다. 전통적인 담배 제품에 가까운 세금 인상은 그 성장에 장애물이 될 수 있습니다.
• 담배 판매량이 장기적으로 감소하는 가운데, 니코틴 대체 제품이 다각화되면서 각 신흥 카테고리의 규모와 수익성 잠재력이 제한될 수 있습니다.