BNY 수익: 거시경제적 불확실성 증가로 인해 대체로 안정적

투자 의견

59조 달러 이상의 자산을 보관 또는 관리하는 Bank of New York Mellon은 세계 최대의 수탁 기관입니다. 핵심 수탁 서비스는 차별화되지 않은 상품일 수 있지만, 회사의 규모와 고객 충성도 덕분에 유형 자본에 대해 두 자릿수 수익률을 창출하는 데 도움이 되었습니다. BNY의 투자 서비스 부문은 단순한 자산 서비스 그 이상입니다. 기업 신탁 및 ADR(미국예탁증서)과 같은 예탁증서 서비스를 발행사에 제공합니다. 예탁증서 분야 최대 공급사임에도 BNY는 경쟁사에 시장 점유율을 내주고 있다. BNY의 청산 및 담보 관리 부문(매출의 약 10%)은 미국 정부 증권에 대한 삼자간 리포(tri-party repo) 서비스를 독점적으로 제공한다는 점에서 독보적이다. 2003년 BNY가 인수한 퍼싱(Pershing)은 브로커/딜러 청산 및 등록 투자자문사(RIA) 수탁 서비스를 제공하며 BNY의 주요 성장 동력으로 자리매김했다. 퍼싱은 등록 투자자문사(RIA)의 장기적 성장 추세로부터 지속적인 혜택을 받을 것으로 예상됩니다. 회사 매출의 약 4분의 1은 2조 달러 이상의 자산운용 사업에서 발생합니다. 전환 비용이 낮다는 점을 고려할 때, 자산운용 부문은 투자 서비스 부문보다 경쟁 우위(모트)가 좁다고 판단됩니다. 코로나19가 회사 수익에 미친 가장 큰 영향은 순이자 수익과 머니마켓 수수료 면제 모두에 영향을 준 저금리였으며, 이는 2022년 말까지 대부분 사라졌습니다. 회사의 순이자 마진은 2019년 4분기 1.09%였으며, 2021년 1분기 0.67%로 최저점을 기록했습니다. 이후 금리가 상승하며 순이자마진은 2025년 4분기 1.38%를 기록했다. 순이자마진은 변동성이 크며 향후 5년간 1.30~1.35% 범위로 모델링한다. BNY는 멜론 인수 과정에서 비용 통제 부재와 통합 실패로 비판을 받아왔습니다. 일부 비판은 인정하지만, 경영진은 최근 몇 년간 비용 통제에 적극 집중해 왔으며, 회사는 지속적으로 유형자본 대비 15% 이상의 수익률을 기록하고 있습니다. 2022년 이후 회사의 마진 확대와 비용 통제 능력에 깊은 인상을 받았습니다.

📈 상승론자 의견

• BNY의 비용 통제는 아직 끝나지 않았을 수 있으며, 비용 증가가 예상보다 오래 지속될 수 있습니다.
• 수탁 외에도 BNY는 ADR 서비스 및 뮤추얼 펀드 서브어카운팅, 삼자간 리포 청산, 퍼싱(Pershing, RIA 증가로 수혜) 등 과소평가될 수 있는 다양한 사업 분야에서 강력한 시장 지위를 보유하고 있습니다.
• 전통적인 은행과 비교해 BNY의 수익 중 순이자 수익이 차지하는 비중은 약 25%에 불과하며 신용 위험도 적어 금리가 하락하고 신용 불이행이 증가하는 시기에 보유하기에 더 매력적일 수 있습니다.

📉 하락론자 의견

• 자산 운용 분야의 수수료 압박과 마진 축소는 자산 운용사들이 비용을 더욱 의식하게 만들고, 최근 몇 년간 완화되었던 가격 압박으로 이어질 것입니다.
• BNY는 주식 시장 변동, 금리 변동, 외환 변동성 등 통제 불가능한 여러 요인에 노출되어 있습니다.
• 대규모 인수합병이 발생할 경우 회사의 주의를 분산시킬 수 있습니다.