MSCI 수익: 비지수 지표가 부진한 가운데 지수 비즈니스는 꾸준하고 견고함

투자 의견

2007년 상장 이후 MSCI는 자산 관리사와 자산 소유자에게 데이터 및 소프트웨어를 제공하는 분야에서 선도적인 위치를 차지해 왔습니다. 그 중에서도 지수 부문은 전체 매출의 약 55%와 영업 이익의 70%를 차지하며 MSCI의 핵심 사업입니다. 비미국 지수 분야에서 조기 리더십을 확보한 MSCI는 약 $17조 달러 규모의 벤치마크 자산 규모를 자랑합니다. MSCI를 벤치마크로 사용하는 이해관계자들에게 지수 데이터가 필수적이기 때문에, MSCI의 지수 구독 서비스는 높은 유지율과 가격 결정력을 갖추고 있습니다. MSCI의 지수 부문 매출의 약 40%는 자산 기반 수수료로, 이 중 가장 큰 비중을 차지하는 것은 상장지수펀드(ETF) 제품입니다. ETF 비용 비율에 대한 압박이 MSCI의 라이선스 수수료율(약 2.4 베이시스 포인트)에 영향을 미쳤지만, 투자자들이 저비용 패시브 ETF를 추구함에 따라 시장 가치 상승과 강력한 순유입으로 인해 회사는 혜택을 받았습니다. 고객 집중도는 현실로, 블랙록이 MSCI의 자산 기반 수수료의 거의 절반을 차지합니다. 2019년 MSCI는 블랙록과 10년 계약을 체결했으며 일부 가격 양보가 포함되었지만, 우리는 10년 기간이 두 회사 간의 관계를 공고히 할 것으로 믿습니다. MSCI는 패시브 뮤추얼 펀드 수수료와 MSCI 연계 선물 및 옵션 거래로부터의 로열티 수익도 창출합니다. MSCI의 분석 부문(매출의 약 20~25%)은 위험 및 포트폴리오 관리 분석을 위한 소프트웨어 구독 서비스를 제공합니다. 환경, 사회, 지배구조(ESG) 데이터는 MSCI의 주요 초점 분야로 유지되고 있습니다. MSCI의 ESG 데이터 사업은 매출의 10%를 약간 초과하지만, 미국에서의 실적 부진과 정치적 반발로 인해 성장세가 크게 둔화되었습니다. 데이터 구독 외에도 MSCI는 ESG 데이터 수익을 지수 부문에서 ESG 지수 구독료와 ESG ETF로부터의 라이선스 수수료로 창출합니다. 2015년 ValueAct Capital의 압력 이후 MSCI는 운영 비용 관리에 엄격해졌습니다. 이에 따라 조정 EBITDA 마진은 2014년 41%에서 2024년 60%로 증가했으며, 특히 분석 부문에서 눈에 띄는 성장세를 보였습니다. MSCI의 추가 매출 대부분이 순이익으로 직접 반영되기 때문에 마진 확대가 지속될 것으로 예상되나, 속도는 둔화될 것으로 전망됩니다.

📈 상승론자 의견

• MSCI는 패시브 투자로의 전환에서 큰 수혜를 입었으며, 미국 시장보다 부진했던 비미국 주식 시장이 회복될 경우 특히 혜택을 볼 것입니다.
• 기관 투자자들은 자신의 투자 목표와 일치하는 벤치마크를 라이선스하는 자산 관리사와 협력하는 것을 선호하며, 이는 MSCI의 지수 사업에 상당한 전환 비용 우위를 제공합니다.
• MSCI의 구독 사업, 특히 지수 부문은 강력한 가격 결정력을 보유할 것으로 예상됩니다.

📉 하락론자 의견

• MSCI는 패시브 투자로의 전환에서 큰 혜택을 받았지만, 현재 매출은 지수를 라이선스하는 펀드의 관리 자산 규모에 더 밀접하게 연동되어 있으며, 이는 사이클적 특성을 지니고 있습니다.
• MSCI는 주요 고객 위험에 직면해 있으며, 매출의 약 10%가 BlackRock에서 발생하는데, 이는 BlackRock이 더 강력한 협상력을 행사해 수수료 인하를 요구할 수 있습니다.
• ESG 및 기후 관련 사업은 미국에서의 정치적 반발과 유럽의 규제 변화로 인해 상당한 불확실성에 직면해 있습니다. 또한 ESG 관련 주식의 약한 성과는 ESG의 정당성을 약화시킬 수 있습니다.