Markel 실적: 강력한 주식 시장이 우수한 수익성 주도

투자 의견

Markel은 ‘미니 Berkshire’라는 명성을 쌓아 왔습니다. 당사는 Markel이 견고한 프랜차이즈라고 생각하지만, 시장이 이 같은 스토리를 기반으로 이제까지 회사에 부여해온 할증 수준이 완전히 정당화되지 않는다고 생각합니다. Markel이 관심을 끄는 주된 이유는 자본배분 측면에서 차별화되는 방식이라고 생각합니다. 대부분의 보험사들은 잉여현금흐름의 대부분을 적극적으로 환원하지만, Markel은 자본의 대부분을 보유합니다. 경영진은 이 자본을 장기간에 걸쳐 높은 수익률로 복리 성장시켜 가치를 창출할 수 있다고 믿습니다. 이는 말로 하기엔 쉽지만 Markel이 Berkshire Hathaway의 역사적 성과를 재현할 것으로 기대하는 것은 비현실적이라고 생각합니다. 톰 게이너(Tom Gayner) CEO가 강력한 투자 실적을 보유하고 있지만, 당사는 Markel의 주식 중심 투자 접근법이 가치 창출적이라기보다는 위험 감수적이라고 봅니다. 2020년에는 코로나 바이러스가 업계 및 Markel의 순손익에 지대한 영향을 미쳤습니다. 하지만 이 이벤트는 가격 책정에 더욱 박차를 가하는 역할을 할 것으로 보입니다. 일부 부정적인 청구 추세를 상쇄하기 위해서는 어느 정도 더 높은 가격이 필요하지만, 가격 인상은 이러한 요인들을 상쇄하는 것 이상으로 보입니다. 그 결과, 동종업체들은 기초 언더라이팅 수익성에서 긍정적인 추세를 보이고 있으며, 가격 책정이 매우 어려운 시장에서 단기적으로 업종의 수익성을 강화할 여지가 있습니다. 그러나 최근 결과를 보면 Markel이 이러한 이점을 공유하지 않는 것으로 보입니다. 최근 회사의 언더라이팅 실적은 상대적으로나 절대적으로 부진했는데, 이는 경영진이 언더라이팅 실적을 정상 궤도에 올려놓기 위해 상당한 노력을 기울여야 함을 시사합니다. 어려운 시장이 드물다는 점을 고려할 때, 이는 유의미한 기회를 놓친 것입니다. 위기 이후 대부분의 기간 동안 저금리와 주식 강세장이 특징이었던 자본시장은 Markel의 주식 중심 접근 방식에 기본적으로 이상적인 상황이었으며, 이러한 조건은 지속되기 어려울 것입니다. 또한 회사가 마침내 코로나19 위기를 견뎌냈지만, 이는 겉보기에 상관관계가 없어 보이는 두 가지 리스크(주식 시장 움직임과 청구 관련 손실)가 얼마나 빠르고 예상치 못하게 상관관계를 가질 수 있는지를 보여주었습니다.

📈 상승론자 의견

• Markel은 전문 분야에 중점을 두어 경제적 해자 잠재력을 창출합니다.
• Gayner는 지난 10년간 평균적으로 S&P 500을 약 3%p 앞섰으며, 고품질 주식에 기회주의적으로 투자하는 그의 철학은 장기적인 성공 요인이 될 것입니다.
• Markel은 초기 준비금 추정치를 보수적으로 설정하며 일반적으로 상당한 초과 준비금 변동으로 혜택을 누립니다.

📉 하락론자 의견

• Markel은 주식에 비교적 큰 익스포저를 갖고 있기 때문에 하락장에서 경쟁사 대비 취약성이 더 큽니다.
• Markel의 재보험 부문은 언더라이팅 변동성을 증가시킵니다.
• 상대적 성과 측면에서, 지난 10년 동안 우리가 목격한 저금리 환경과 강세장은 Markel에 이상적인 배경을 형성했지만, 이러한 상황은 지속되기 어려울 것입니다.