폐기물 관리 산업: 핵심 가격 책정이 건전한 현금 흐름으로 이어져야 함; 여전히 높은 평가 가치

투자 의견

완전 통합형 폐기물 수거 기업인 Waste Connections는 광범위한 수거 노선 네트워크를 활용하여 폐기물 흐름에 대한 상당한 통제력을 확보하고, 상업·산업·주거 최종 시장에서 발생하는 쓰레기를 자사의 가치 있는 매립지 자산으로 유입시킵니다. Waste Connections의 2차 및 농촌 시장 전략은 경쟁이 덜 치열하며, 대규모 도시 중심 경쟁사인 Waste Management 및 Republic Services에 비해 더 높은 이익률을 제공합니다. 2016년 당시 3위 통합 폐기물 수거업체였던 폐기물 커넥션스는 4위 업체인 프로그레시브 폐기물(Progressive Waste)과 합병하여 규모를 두 배로 확장했습니다. 이 거래를 통해 폐기물 커넥션스는 최상위 수준의 운영 노하우와 가격 책정 원칙을 적용하여 프로그레시브의 수익성을 자사 수준으로 끌어올릴 기회를 얻었습니다. 또한 폐기물 커넥션스는 새로운 지역 시장으로 진출할 수 있었는데, 대부분 경쟁이 덜 치열한 2차 시장에 집중하는 차별화된 전략에 부합하는 지역들이었다. 이 전략은 업계 최고 수준의 수익성을 달성하는 데 기여했다. 2020년을 앞두고 성공적인 합병 통합의 성과와 건실한 미국 거시경제 확장의 호재를 누리던 와스트 커넥션즈였지만, 코로나19 팬데믹이 이 강력한 실적 기록을 방해할 위기에 처했다. 그러나 회사는 끈질기게 버텨내며 비즈니스 모델의 회복탄력성을 입증했다. 실제로 2020년 조정 EBITDA와 자유 현금 흐름은 2019년 실적과 크게 다르지 않았습니다. 2020년 이후 EBITDA 마진은 평균 31.5% 이상을 기록했으며, 조정 자유 현금 흐름은 연평균 12% 성장률을 보이며 2024년에는 12억 달러에 달할 전망입니다. 우리는 Waste Connections가 소규모 인수 전략을 지속할 것으로 예상한다. 선호 자산인 매립지를 대량 보유한 덕분에 인수 물량에 대한 핵심 가격 인상 능력은 자유 현금 흐름 성장을 뒷받침할 것이다. 그러나 회사의 매출 기반이 확대됨에 따라 인수합병이 실적에 미치는 영향은 점차 제한적일 것으로 보인다.

📈 상승론자 의견

• 웨이스트 커넥션스는 강력한 가격 결정력을 보유하고 있으며, 이는 넓은 경제적 해자(경제적 우위)의 특징이다. 이를 통해 회사는 현재의 인플레이션 환경에서도 이익 마진을 방어할 수 있었다.
• 회사가 오랫동안 2차 시장(농촌 및 교외 지역)에 집중해 온 것은 가격 경쟁에 대한 노출을 최소화하는 데 도움이 됩니다.
• 웨이스트 커넥션스는 업계 최고 수준의 EBITDA 마진을 창출하며, 인수한 사업체의 수익성 향상을 위해 운영 노하우를 적용해 온 실적을 보유하고 있습니다.

📉 하락론자 의견

• 점점 더 많은 미국 지자체들이 고형 폐기물 감축 및 재활용 확대를 추진하고 있어, 장기적으로 폐기물 매립지에 유입되는 고마진 폐기물 수준이 완화될 수 있습니다.
• Waste Connections의 현재 규모에서는 과거 성장 수준을 유지하기 위해 인수 활동을 상당히 확대해야 할 수 있으며, 이는 대규모 거래에 과도한 지출을 할 유혹을 불러일으킬 수 있습니다.
• 인수 성장이 둔화되거나 마진 확대가 경영진의 목표에 미치지 못할 경우, 동종 기업 대비 높은 밸류에이션 프리미엄이 축소될 수 있습니다.