[풍력]터빈과 타워업체들의 수주잔고를 통해서 유추해본 풍력의 업황

※ 감수인 의견

시리즈 성격인 듯 합니다. 좋은 보고서 공유해 주셔서 감사 드립니다.

 - 이전 글: [풍력]각국의 풍력발전 지원책과, 그에 따른 투자아이디어는? (양파, 2023. 6. 23)

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1. 터빈회사들

 출처 : Vestas 23.1Q IR

2022년, 2021년 기준 글로벌 풍력 설치와 관련된 터빈회사는 Vestas(VWS.CO), GE(GE.NYSE), SGRE(SGRE.BMAD), Nordex(NDX1.FWB)정도가 의미있는 점유율을 보여준다고 할 수 있음. 이외에 중국을 포함하면 Goldwind(002202.SHE)나 Envision Energy 정도가 글로벌로 점유율이 있는 터빈회사라고 할 수 있다.

 출처 : 삼성증권

터빈은 이미 과점화된 시장이고, 레퍼런스가 매우 중요하며, 대형 터빈을 상용화할 수 있는 회사 자체가 얼마 되지 않기에 상위 사업자들 위주로 살펴보는 것이 좋다.

https://youtu.be/1251NltEiPA

레퍼런스가 중요한 이유는, 이쪽 시장 역시 고장이 나면 안되는 부분이 가장 크다. 100m이상의 높이에 달려있는 터빈을 수리하는 것은 매우 까다로운 일. 애초에 고장이 잘 안나야 하는 핵심 기자재인만큼, 후발주자들이 진입하기 상당히 까다롭다. 게다가 단위당 비용을 낮추기 위해서 터빈을 더더욱 크게 만들어야하는데, 당연히 아랫단계의 터빈을 먼저 상용화한 회사가 더 큰 터빈을 만들기 쉽고 시장에 진입하기도 용이한 것이다.

중국 기업들은 사업보고서의 접근이 매우 힘들고, 어려워서 비교적 쉬운 서구권 업체들에 대해서 정리해보았다.

각회사들의 사업별 매출구성, 출처 : 각 회사 사업보고서 본인정리

베스타스, 노르덱스, SGRE는 모두 풍력향 매출 100%의 사업부들로만 구성되어 있는 것에 비해 GE의 경우 풍력터빈이 속하는 사업부인 Renewable Energy 사업부의 매출비중이 메인 투자아이디어로 삼을 정도의 비중은 아닌 편이다. 최근 분사한 헬스케어 사업부를 제외한다고 해도 30%를 넘지 못하는 모습을 보여주고 있음. 

 출처 : 각 회사 사업보고서, 본인정리

네 회사 모두 신규수주의 드라마틱한 변화가 감지되고 있지는 않은 상황. GE를 제외한 회사들은 ASP까지 분기별로 제공해준다. 분기별 신규주문인 Order Intake(MW)는 베스타스와 GE는 YoY로는 그래도 꽤나 상승한 모습을 보여주는데 다른 두 업체는 여전히 부진한 상태. 다만 ASP의 경우 Nordex와 SGRE는 전분기 대비 상승. 베스타스는 하락한 것 정도가 눈에 띄는 상황. 이 부분은 해석이 생각보다 어려운데, 신규수주분을 breakdown 해보면

 

각 회사별 23.1Q 수주 Break down 출처 :  좌측부터 베스타스, Nordex, SGRE 23.1Q IR 

세 회사 모두 공통적으로 유럽향 수주는 감소가 수주감소에 결정적인 영향을 줬고, 수주가 증가한 쪽은 미국인 것을 확인할 수 있다.

 

This quarter at renewables, we saw continued signs of progress. We've talked about the IRA as a game changer, providing greater near-term and long-term demand certainty. We're already seeing this play out with significantly better visibility into our commercial pipeline over the next several years compared to this time just a year ago.

이번 분기 재생 에너지 부문에서 우리는 지속적인 진전의 징후를 보았습니다. 우리는 IRA에 대해 단기 및 장기 수요 확실성을 제공하는 게임 체인저로서 이야기했습니다. 우리는 이미 1년 전과 비교하여 향후 몇 년 동안 상업용 파이프라인에 대한 가시성이 상당히 향상된 상태로 이 작업을 진행하고 있습니다

Onshore equipment orders also increased with North America growing more than threefold. Revenues were up mid-single digits organically, driven primarily by Grid and Offshore Wind.

북미 지역이 3배 이상 성장하면서 육상 장비 주문도 증가했습니다. 매출은 주로 그리드와 해상풍력에 의해 유기적으로 한 자릿수 중반 상승했습니다.

출처 : GE 23.1Q IR

미국향 수주의 증가는 GE의 23.1Q IR에서도 확인이 된다.

 각 회사별 2021, 2022 수주 Break down 출처 :  좌측부터 베스타스, Nordex, SGRE 22.4Q IR 

2021년과 2022년 신규수주에서는 북미의 급격한 감소, 유럽의 수주 하방지지가 있었음이 확인된다. 위 그래프들에서 유추할 수 있는 내용으로는 베스타스가 상대적으로 북미향 매출 비중이 높고, SGRE는 적당히 섞여있는 편, Nordex가 유럽매출비중이 매우 높은 편임을 알 수 있다.

터빈회사들의 수주실적에서 유추해보자면, 2023년 풍력시장은 미국위주로 돌아가고 있는 듯 하다. 이는, IRA법안 통과에 따른 각종 인센티브가 디벨로퍼들의 프로젝트 진행 동기를 자극한 것으로 판단된다.

 출처 : 유진투자증권

실제로 지난 3월 IRA의 세부 시행령이 확정됐고, 5월에 로컬 컨텐츠 보너스 수령기준도 확정됐다.

IRA법안에서 인센티브를 받으려면 미국 내에서 제조 및 생산을 해야한다는 점을 감안하면, 풍력기자재들 중 미국에 공장이 있는 회사들이나, 미국향 매출 비중이 높은 쪽을 선별적으로 엄선하는 것이 좋다고 판단됨.

 

2. 타워업체들

상장된 타워회사는 대표적으로 한국의 씨에스윈드, 미국의 브로드윈드(BWEN.NASDAQ), 알코사(ACA.NYSE)정도가 알려져 있다. 다양한 지역에 업체들이 존재하지만 대부분 비상장의 형태로 남아있어 정보 접근이 제한적이다.

 

 타워업체들 수주잔고, 출처 : 각 회사 사업보고서 본인정리

수주잔고를 정리하면 위와 같다. 단위는 백만달러다. 다만 위 그래프에는 함정이 존재하는데, ACA와 BWEN은 다양한 사업을 하는 사업부 내에 Wind Tower가 포함된 형태라 수주잔고가 정확히 풍력 업황을 대변하지 못한다. 따라서 퓨어한 타워업체를 보기 위해선 씨에스윈드를, 다른 투자아이디어들과 같이 섞어서 볼 것이면 BWEN과 ACA도 보면 좋다. 

사업보고서에 따르면,
BWEN :  매출의 50%정도가 풍력향이며, 주요 고객사에는 GE와 SGRE가 매출의 10%이상을 담당했다고 한다. 물론 다른 터빈업체들한테도 납품했다고 언급하고 있다.

ACA : GE가 매출 9.3%로 언급되어 있으며, 풍력향 매출 비중은 나와 있지 않다.

씨에스윈드 : 글로벌 터빈사 모두에게 공급하며, Vestas향 매출이 전체 매출의 절반이상으로 알려져있다.

 출처 : 유진투자증권

참고로 미국 내 풍력타워업체들의 총 CAPA는 대략 9.5GW로 알려져있다. 이 중 씨에스윈드가 담당하고 있는 케파는 대략 4.5GW로 절반에 가까운 수준이다.

 

 출처 : 삼성증권

 

 출처 : BWEN 23.1Q IR

 

  출처 : ACA 23.1Q IR

세 회사 모두 미국 본토 내에 생산시설이 있는 업체들로 AMPC 수혜를 받을 수 있다. 실제로 사업보고서에 AMPC를 얼마나 받을 것이라고 언급하는 부분이 존재한다. 23.1Q 기준으로 ACA는 430만 달러를 인센티브로 인식, BWEN은 316만달러를 인센티브로 인식했다. 씨에스윈드는 171억원을 인식했는데, 1,300원 환율 기준으로 약1,320만 달러 정도를 인센티브로 인식했다. 
감수인 추가) 첨단 제조 생산세액공제(AMPC; Advanced Manufacturing Production Credit)는 IRA법안에 포함된 정책으로, 미국 정부가 첨단 제조업체에 제공하는 세금 공제입니다. AMPC는 첨단 제조업체가 미국에서 생산한 제품에 대해 세금을 공제해주는 것으로, 첨단 제조업체의 경쟁력을 강화하고, 미국의 제조업 활성화를 촉진하는 것을 목적으로 합니다. 미국 내 제조시설을 갖춘 업체에게 인센티브를 제공합니다. AMPC에 대한 자세한 내용은 미국 세무국(IRS) 웹사이트에서 확인할 수 있습니다.

 

 

사측에 따르면 BWEN이 작년 12월에 받은 수주가 1.75억달러인데, 이게 연간 생산 CAPA의 50%수준이라고 한다. 위에 첨부한 유진투자증권의 그래프까지 포함해서 생각해보면 대략 씨에스윈드가 23년기준 4.5GW, ACA가 2.55GW, BWEN이 대략 1GW정도의 케파를 가지고 있을 것으로 추측된다.

확실한 것은 미국향 풍력은 업황이 턴하고 있는 것이 확실해보인다. 씨에스윈드만 수주가 증가하고 있는 것이 아니라 ACA와 BWEN 모두 컨퍼런스콜에서 풍력 타워에 대한 수주가 증가하고 있음을 언급하고 있다.

Market dynamics impacting our wind tower business and transportation segments are improving, supporting our view that these businesses are entering these early stages of our cyclical [indiscernible]. In wind tower, the 10-year PTC extension included in the official reduction act provided significant planning certainty to the industry. This long-term certainty is accelerating demand for wind towers which we expect to continue to grow as projects get underway. The $800 million of wind tower orders were received in the first quarter marked the single largest quarterly total for wind tower orders in Arcosa's history.

풍력 발전소 사업과 운송 부문에 영향을 미치는 시장 역학이 개선되고 있으며, 이는 이러한 사업들이 주기적인 [인식할 수 없는] 초기 단계에 진입하고 있다는 당사의 견해를 뒷받침합니다. 윈드 타워의 경우 공식 감축법에 포함된 10년간의 PTC 연장이 업계에 상당한 계획적 확실성을 제공했습니다. 이러한 장기적인 확실성은 프로젝트가 진행됨에 따라 지속적으로 증가할 것으로 예상되는 풍력 타워에 대한 수요를 가속화하고 있습니다. 1분기에 8억 달러의 풍력 타워 주문이 접수되어 Arcosa 역사상 단일 분기별로 가장 큰 주문량을 기록했습니다.

출처 : ACA 23.1Q IR

 

So curious if you could talk a little bit about the large wind contracts, presumably the business that you did in Q1 is really business secured in what, mid-'22 or potentially in early '22. So I just want to confirm that, but then also just think about any more clarity as the year progresses on when you expect that large contract to start up? And when it does, is it still the view that it would be ratable through the end of 2024?

On orders against that particular larger order will be in producing in Q3 and they'll last all the way through the end of 2024. Ratably, to your point, yes.

대규모 풍력 계약에 대해 조금 말씀해 주실 수 있는지 궁금합니다. 아마도 1분기에 하신 사업은 22년 중반이나 22년 초반에 확보된 사업일 것입니다. 그래서 저는 그것을 확인하고 싶습니다. 하지만 또한 당신이 그 큰 계약이 시작될 것으로 예상하는 해가 진행됨에 따라 더 명확한 것을 생각해 보십시오? 그리고 그렇게 되면 2024년 말까지 합리적일 것이라는 견해가 여전히 맞습니까?

네. 그 큰 규모의 주문에 대한 주문은 3분기에 생산될 것이고 2024년 말까지 계속될 것입니다. 합리적으로, 당신의 요점은, 그렇습니다.

출처 : BWEN 23.1Q IR

 

 

3. 정리

터빈과 타워업체들의 수주와 컨퍼런스콜에서 확인할 수 있는 부분은 '풍력 산업에서 정부 정책의 중요성'이라고 생각한다. 22년과 23년을 거치면서 지원책이 확정된 미국에서의 수주는 증가하고 있지만, 아직 명확한 정책이 나오지 않은 유럽향 수주는 주춤한 상황이다. 상저하고 패턴을 보이는 풍력산업의 발주 패턴을 고려하면, 하반기에 미국향 수주가 더 증가할 가능성이 높아보인다.

여기서 뽑을 수 있는 투자아이디어의 방향은
1) 수주가 증가하고 있는 미국향 업체들에게 집중한다.
2) 앞으로 정책이 확정되면 수주가 증가할 가능성이 높은 유럽향 업체들을 싸게 산다.
로 나눠볼 수 있다.

다만, 터빈사들은 개인이 거래하기 쉽지 않은 시장(덴마크, 독일, 스페인 등)에 상장되어 있다는 점을 고려할 때 터빈회사 자체보다는 다른 기자재 밸류체인에서 투자할 기업을 찾아보는 것이 좀 더 편리해보인다.

 

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