9할9푼9리의 팜

1편 링크
석경에이티 1편, 나노소재, 글로벌 기술력, GPM 60% 수준 | 오렌지보드 리포트 (orangeboard.co.kr)

2편 링크
석경에이티 2편, 나노팀과 TIM, 매출 추정 접근 방법 | 오렌지보드 리포트 (orangeboard.co.kr) 

3편 링크
석경에이티 3편, 중공실리카, 통신용(5G, 6G), 디스플레이용(OLED 등) | 오렌지보드 리포트 (orangeboard.co.kr) 

4편 링크
석경에이티 4편, TIM용 필러, 매출 추정, 확장성 | 오렌지보드 리포트 (orangeboard.co.kr) 

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※ 나노팀 I/S (손익계산서)

 

2, 4편과 중복되는 부분이다.

(원재료 / 매출액) 비중이 크니깐 당연히 GPM에 영향.

GPM 30% 수준, OPM 10% 수준.

상대적으로 석경에이티에 비해 낮은 마진율이다.

이를 극복하기 위해 기존 방열 제품인 갭패드, 갭필러 Q를 빠르게 늘리며

상대적으로 단가와 마진이 높은 열폭주 차단 패드, 방염패드까지 확장 시도 중이다.

성공한다면 엄청나게 빠른 매출액 증가와 제품 MIX 효과로 15~20% 사이의 마진이 기대된다.

 

 

※ 석경에이티 I/S (손익계산서)

값싼 원재료를 기술력을 바탕으로 고부가가치 제품을 생산하는 기업답다.

아직 매출 볼륨이 적은데도 이 정도 마진율이다.

물론 커진다고 드라마틱하게 높아지진 않을 거지만.

추후에도 최소한 OPM 30% 이상은 자신 있다는 대표님의 자신감이 이해된다.

 

2, 4편에 언급했듯이 독점 공급일 경우 TIM 매출액의 50%가량 수혜가 예상된다.

2,000 TON, KG 당 20,000원, OPM 30% 정도

매출 400억, OP 120억 정도가 예상된다.

 

현재 매출, 이익 수준에서 엄청난 성과이다.

다만 현재 시가총액이 2,800억 정도로 OP 120억 추가 시 밸류에이션상으론 딱 적정 수준이다.

본인은 이 부분에서 의문이 있다. 물론 복합적인 것이 반영되는 게 주가이다만.

대부분 고체 전해질 소재, 도전재로만 기억을 하고, 그 부분만 집중을 하는데...

과연 TIM까지 반영한 시가총액일지, 고체 부문에 대한 기대감의 반영일지 궁금하다.

(정답이 없는 질문이니 1~5편까지 읽으신 분은 편하게 댓글 남겨주시면 감사하겠습니다!)

 

딴 길로 샌 김에 위 표에서 갑자기 지급임차료를 보고 의아하는 분이 있으실 거다.

이에 재미있는 일화가 있어서다.

2, 3 공장은 자유무역지대에 임대차로 들어가는 거라 정말 싸게 부지를 이용 중이다.

중소기업이 누리는 혜택 중 하나인데 엄청나게 싼 이용료로 대표님이 본사 공장도 여기다 짓는다는 걸 말렸다는 일화가 있다.

누가 본사 공장을 싸다는 이유로 굳이 저기다 지을 생각을 하겠나...

IPO 한 자금이나 유보금으로 토지 매입해서 차익내고 이런 걸 주주에 대한 배신이라고 매우 싫어하신다는 말씀과 일치하는 행동으로 보인다.

 

 

※ 나노 소재 기업의 Q, P, C

① Q

나노 소재는 고질적으로 Q의 문제가 있다.

이를 극복하기 위해서는

1. 큰 규모의 성숙 산업의 소재를 판매하거나
2. 성장 속도가 빠른 산업에 진입이 필요하다

당사는 두 가지 모두를 하는 중이고, 특히 무기질 분야에서 국내 탑티어 급이라고 본다.

소재 회사는 고객사 퀄테스트만 해도 시간이 오래 걸린다.

일전에도 이야기했듯이 한국 기업은 국산화, 안정적인 소재 공급 측면에서 충분히 국내 기업 채택이 가능하지만 글로벌 기업 입장에서는 한국 시장용이 아닌 이상 그럴 필요가 없다.

기존 중소기업, 비상장사라는 타이틀에서 상장사 타이틀을 달고 코로나로 제대로 된 영업, 마케팅 활동을 하지 못했음에도 불구하고, 여러 글로벌 회사들과 테스트 중인 소재가 많다. 이 중 하나만 걸려도 매출 천억 대는 충분히 가능해 보인다. 

 

① - ⓐ 전해액, 고체 전해질 및 도전재

기존 전해액은 생산, 보관, 고객사에게 전달되기까지 과정도 다른 소재에 비해 까다롭다.

유통기한도 짧다, 이에 따라 전해액 공장은 대부분 셀 업체 근처에 위치한다.

 

전해액 = 전해질 + 용매 + 첨가제

전고체 배터리에선 전해질이 고체이므로 용매가 필요 없어진다.

 

전해질은 해당 특성이 요구 된다.

1. 이온 전도도
2. 가격
3. 안정성
4. 온도

고체 전해질 개발은 산화물계, 황화물계, 고분자 계열이 대중적이다. 추가로 염화물계 정도.

이들은 각각 위 조건에서 장단점을 가지고 있고, 이걸 고도화 시켜 상용화하는게 목표다.

당사는 붕산화물계 전해질 및 도전재 테스트 및 양산을 준비 중이다.

붕산화물계 전해질은 합성, 생산에 헤비한 별도의 특수장비가 필요 없다.

특히 취급, 가격의 장점이 있다.

가격 측면은 원재료가 30% 가량 저렴하다.

이런 장점은 다른 전해질과 달리 생산부터 고객사 전달을 감안했을 때 완전히 다른 구도를 만들 수 있다.

물론 현재는 보수적으로 보는 게 맞지만. 고도화에 성공한다면 정말 큰 성과가 기대된다.

 

기존 삼원계 배터리 구성

1. 양극재
2. 음극재
3. 분리막
4. 전해액

전고체 배터리는 고체전해질로 분리막 역할을 대신하는 것이다.

양극재는 특성상 마진이 박하고, 전문 소재기업으로부터 조달보다는 소재 일원화가 필수라고 생각한다.

이 부분에서 오렌지보드 텔레그램에 올라오는 전지에 대한 뷰에 대해 매우 공감하고 있다.

양질의 자료와 의견이 올라오니 전지를 좋아하시는 분들은 꼭 보시길 바란다.

여하튼 전고체 배터리의 핵심은 전해질과 첨가제라고 생각하는데 이런 부분을 감안하여 시장에서 현재 높은 멀티플을 주는 게 아닌가 싶다.

 

전고체, CTP 구조 등 결국은 배터리통 안에 얼마나 공간을 확보하느냐.

거기다 쑤셔 넣어서 고밀도로 만드느냐가 핵심이다.

고밀도 + 안정성 + 단가 = ???

성능만 좋다고 되는 일이 아니다.

원료 수급, 제조 안정성, 운반 안정성, 환경 문제, 단가까지 잡으려면 여러 시도가 필요하고, 이에 따라 R&D 용으로만 사용되는 Q가 상당하다.

아직 시가총액 적은 편이라 신소재를 R&D 용으로만 판매해도 실적에 큰 기여가 될 것이다.

 

② P

나노팀의 경우 최근 현대차그룹향 방열소재(TIM) CR이 진행되었다고 한다.

1. 경쟁사 대비 저렴한 원료 매입

2. 가공된 필러가 아닌 가공되지 않은 필러 매입 + 자체 기술 적용

3. 빠른 대응, 커스터마이징

이 3가지를 나노팀은 장점으로 내세우고 있다.

 

저렴한 원료, 가공되지 않은 필러는 석경에이티가 잘해줄 수 있는 부분이다.

특히 TIM 필러 소재의 변화에서 경량화 + 열전도율 + 기존 대비 저렴한 가격이 가능하다.

나노팀은 이미 원재료 수급에서 한번 노이즈가 있었던 기업인만큼

안정적인 원재료 수급 + 국산화 니즈가 강할 것으로 보인다.

 

다만 고객사 측의 요청인지, 실제로 테스트 단계인지는 몰라도.

3 공장 준공 이후 가이던스를 제공하겠다는 석경에이티이다.

개인적으로는 상기 이유로 나노팀이 선정하지 않을 이유가 없다고 본다.

 

추가로 3M, Henkel 등 다른 회사와도 컨택 중이니.

늘어나는 TIM 소재 시장에 기존 소재보다 경쟁력 있는 마그네시아 소재로 진입할 경우.

위 추정치보다 더 늘어날 가능성도 있다.

 

③ C

매출원가, 판매비와 관리비, 기타손익, 금융손익 등 크게 문제가 없어 보인다.

2023년의 경우 고객사의 재고 감축 등 여러 이유로 가이던스 미충족이 생겼다.

여기에 준공 지연으로 최근까지 조정 및 횡보 중인데 개인적으로는 큰 문제가 없어보인다.

추후에 사업보고서가 올라오면 비용별 성격등을 참고하여 다시 업데이트 하도록 하겠다.

 

 

※ 9할9푼9리의 생각

중소기업에게는 기회가 잘 주어지지 않는다. 석경에이티가 상장한 가장 큰 이유로 알고 있다.

나노 소재의 경우 고객사 테스트가 빨라도 1년, 대부분 2년 이상은 걸린다.

2020년 12월 상장, 코로나로 영업 및 마케팅 활동 차질, 23년부터 재개

올해부터 고객사 테스트의 성과가 보일 시간이다.

 

2차 전지의 경우 '시간당 생산성'이 클 수록. 수율이 좋아진다.

당사의 붕산화물계 전해질은 앞서 이야기한

합성 속도, 가격 경쟁력, 라이트 한 설비, 안정성 등의 장점이 존재한다.

이게 별거 아닌 거처럼 보일지 몰라도.

현재 전고체의 상용화는 기술의 문제보다 가격의 문제가 크다.

소재 가격, 제조설비 투자비용 등 얼마나 낮추느냐가 선발 주자를 가를 것으로 보인다.

 

" 1) 현재 붕화물계 전고체 전해질 소재는 국내 2차 전지 셀 메이커 3社 기업 중 1개 기업과 테스트를 준비 중이며, 파일럿 라인을 구축할 예정이다. 진행 상황에 따라 생산 라인을 추가적으로 늘려 나갈 계획이다 "

(2차 전지 전고체 전해질 및 TIM 소재 본격 출격 준비, 석경에이티, 최재호 Analyst, 이승태 연구원, 하나증권, 2023.06.08)

 

재미 삼아 어디일지 한 군데 짚어봅시다. 독자분들도 한번 맞춰보시죠.

삼성전관 (현재 삼성SDI)이다. 현재 SDI 등기임원 1명, 미등기임원 6명이 한양대 출신입니다.

아직 어느 향으로 가는지는 모르겠지만 저는 전고체 부문에 사활을 건 SDI 향을 고르겠습니다!

 

당사는 3 공장 준공 이후 빠르면 24년 하반기부터 관련 매출이 발생할 것으로 예상된다.

특히 TIM, 고체 전해질, 고체 전해질 도전재가 기대 된다.

 

물론 최근 전기차, 이차 전지 섹터가 둔화세를 보이고 있다.

단기적이냐 장기적이냐 뷰에 대한 차이가 있지만

개인적으로 섹터 내에서 이전과 다른 잣대가 필요하다고 생각한다.

특히 가격경쟁력과 신소재에서 기회가 있을 것이다.

배터리 산업은 생산원가 절감, 가격 인하가 절실하다.

1. 구조
2. 기술 혁신
3. 소재 조달

늘 그래왔듯이 이 3가지의 중요성은 쭉 이어진다.

 

R&D용 물량만 해도 당사에겐 의미 있는 매출 규모이다.

이후 단순 수혜가 아닌 해자에 대한 프리미엄에 따라 다시 옥석 가리기를 예측해 본다.

멀티플은 낮아질 수 있지만. 불투명했던 방향성이 투명해진다.

FEOC 등을 감안하여 그 방향에 당사의 소재가 있다면.

이런 점에서 증설 이후 의미 있는 매출이 발생하고

실제로 전해질, 도전재 분야에서 게임체인저일 경우에는...

이차 전지 섹터의 새로운 주도주, 꿈의 영역을 기대해 본다.

 

개인적으로 투자기간이 훨씬 더 길 예정이지만 최대한 보수적으로 적어야 하기에

25년, 85,200원, 시가총액 4,648억으로 기재해 놓았다.

이에 따른 시나리오는 딱 기존 사업부와 TIM 소재만 감안한 기간과 가격이다.

 

앞선 글에서도 이야기했지만 당사는 정말 이런 소재가 널려 있는 회사다.

TIM, 전고체가 아니더라도 앞으로 시간만 있다면 언제든 빛을 볼 회사로 생각한다.

 

석경에이티는 특별한 이벤트가 없는 이상 당분간 기재하지 않을 예정입니다.

그동안 읽어주시고, 하트 눌러주신 독자님들께 감사드립니다.

늘 친절하게 안내해 주시는 오렌지보드에게도 감사드립니다.

 

기업 선별 후. 여러 기업들을 모니터링하면서 여러 가지를 고려하여 압축시켜 투자하는 스타일입니다.

따라서 매번 새로운 기업보다는 한 가지 기업을 여러 편으로 글을 쓰려고 합니다.

물론 차례대로 전부 올릴 생각입니다. 추가로 발견하는 기업도 올릴 예정이고요.

기본적인 분석, 투자 포인트와 리스크, 목표가 산정 근거, 추정치 접근 방식, 업데이트 등 누구나 공개된 장소인 네이버 블로그와는 달리 좀 더 솔직한 글을 쓸 생각입니다. 잘 부탁드립니다.

 

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본 기업은 2024-02-02일 기준 보유 중입니다.

 

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