국내
코세스 : 나도 온디바이스 AI
따봉
2023.12.06
|
※ 감수인 따봉님의 첫 번째 보고서입니다. 보유중인 기업의 보고서를 제공해 주셔서 감사 드립니다.
 - 시가총액 1922억, 23년 주가상승 15%임. 11월 30% 상승함. 최근 4분기 합계는 2023년 9월 말 기준임.
- 영업 마진이 나쁘지 않음. 유형자산 대비 영업이익이 준수한 편임. *ROIC (=영업이익/(매출채권+재고자산+유형자산-매입채무)는 약식계산함. 원개념에서 분모는 세후 영업이익이나, 기업별 비교를 위해 영업이익을 사용함.
- 기대감이 어느 정도 반영된 멀티플인 듯함.
- 잠김물량 (대주주 51.4%)를 제외한 분기기준 거래량회전일수가 100일임. 분기(90일)기준 거래가 많은 편은 아닌 듯함. *거래량회전일수 = 기간/거래량회전율 = 기간/(기간거래량합계/유통주식수) 주의) 위 의견은 세부 내용을 파악하지 못한 상황에서, 재무적/정황적으로만 판단한 감수인의 대략적인 의견입니다. ** 보고서 검토 우선순위 : '보유 -> 독점 -> 요청시기 ' 순입니다 (절대적이지 않음). *** 앱을 설치하시면, 구독하시는 크리에이터에 대한 새글 알림을 받아보실 수 있습니다. |
0. 배경
1) 온 디바이스AI가 당장 오는 것은 아님
2) 가속화되는 시점은 (아마도) 26~28년
3) 그러나, 많은 글로벌 투자자들, 빅테크 들이 모두 큰 관심과 함께 큰 금액을 투자하고 있음
4) 물론 얘네들이라고 온 디바이스AI로 당장 뭘 하겠다 하는 그림은 없음 (당장은 H/W 업체들이 주도)
5) 그렇지만 돈과 사람이 모이는 것은 팩트. 돈과 사람이 모이면 뭐라도 할 것
6) 당장 24년에 온 디바이스로 숫자가 찍히는 것은 아님
7) 포인트는 24년에 조금이라도 가능성을 보여주면서 25~26년에 숫자가 찍힐 수 있는 포텐셜이 있는 회사를 찾는 것
8) 온 디바이스AI의 타겟 H/W는 우선은 스마트폰이 될 것
9) 이 경우, 챌린징 중 하나로 "배터리"를 주목 (NPU의 연산, 처리는 엄청난 전력을 소모)
10) 과거의 배터리 트렌드는 단연 중대형 배터리였음
11) 소형 배터리의 용량 증가는 고작 CAGR 4%에 불과
12) 향후에는 [중대형 배터리의 저가화(대중화)]와 함께 [소형 배터리의 고용량화]도 트렌드가 될 것으로 예상
1. 개요
1) 반도체 솔더볼 어태치 장비로 시작, 이후 레이저 기술을 활용해 애플/삼성의 무선이어폰에 동사 레이저 장비 적용 + 삼성/LG/중국 디스플레이 업체향 마이크로/미니LED 리페어 장비 공급
2) 23.2Q부터 처음으로 Enovix향 "2차 전지 장비" 매출(185억)이 잡히기 시작
3) 주요사업 : 반도체 - 레이저 - 2차전지 (23년 이전 : 반도체 40%, 레이저 40% -> 23년 2차전지 70%)
4) 주가 : 6/15일 NDR 돌면서 2차 전지 고객사가 Enovix라고 밝혀짐. 이후 주가는 15000원까지 점프했으나 현재는 기대감 소멸로 다시 NDR 이전 수준 주가로 내려온 상태
5) 23.2Q 사업개요에 변화가 생겼음. Enovix 외 다른 2차 전지 장비도 수주할 것으로 예상됨
(NDR 당시에는 에코프로비엠의 자동화장비라고 언급)
2. 주요사업
크게 4가지 - 반도체 / 레이저 응용 / 2차전지 / 컨버전키트&유상A/S
1) 반도체 장비 : 솔더볼 어태치, 패키지 스택 시스템, 레이저 어블레이션 등
(1) 기존사업 : 솔더볼 어태치 등
솔더볼 어태치는 97년 국산화 이후 후공정업체를 시작으로 07년부터 삼성, 하이닉스 모두에 납품 (확인은 어렵지만, 양사 모두 점유율 80~100% 수준이라고 함)
레거시, 어드밴스드 패키지 구분없이 필요한 장비이긴 하지만, 레거시 기술이고 성장성은 작기 때문에 경쟁은 치열하지 않음
(2) 신사업 : 카파필러
기존은 솔더볼 크기가 75~200um
다이가 고집적화되면서 솔더볼 크기도 줄어야 되는데, 그냥 솔더볼 크기만 줄이면 다이 무게를 못이기고 두께와 전도도 모두 안좋음. 마이크로 범프 기술(카파필러) 적용
카파필러 기술 적용시 50~100um, 추가 개선시 40um이하도 가능
같은 패키지에서 더 많은 배선을 연결할 수 있고, 발열에도 좋음. HBM과 같은 고단화 패키지에서 카파필러를 적용한 범핑기술은 필수
카파필러보다 더 발전된 기술는 카파투카파이지만, 카파투카파의 난이도는 최상으로 알려져 있음
카파필러는 HBM에 적용되는 기술 (범프 -> 마이크로범프(카파필러) -> 카파투카파)
요약1) 레거시이지만 반드시 적용되는 장비라서 반도체 턴하면 좋아질 것으로 보임 (삼성/닉스의 후공정 외주화에도 수혜를 볼 수 있음)
요약2) 카파필러는 매력적인 장비이지만, 난이도가 있어 코세스가 잘 할 수 있을지는 의문
2) 레이저 응용 : 레이저 커팅, 레이저 마킹, 레이저 리페어
(1) SiP / DDI 레이저 커팅
레퍼런스 : 19년 애플 에어팟에 납품 -> 에어팟 후속 모델 -> 비전프로 (삼성 버즈에도 들어감)
에어팟 최초 납품당시 경쟁사(이오테크닉스)는 직선 커팅만 가능한 반면, 동사는 직선/곡선 모두 가능한 것을 경쟁력으로 애플향 수주 (초기 버전은 이오테크닉스 장비가 들어감)
SiP(Silicon In Package)? 아래 그림 참고, 여러가지 칩(수동소자 포함)을 하나로 패키지화한 것
애플은 과거부터 SiP를 선호했었음
제품가격 : (추정) 대당 20억 수준, 1달에 30~35만개 제작 가능
애플 비전프로는 24년 상반기 출시예정, 동사 장비가 적용된다고 하나 비전프로가 잘 팔릴 것 같지는 않음.
(2) 마이크로/미니LED 리페어
레퍼런스 : 18년 삼성 60억, 21년 중국 BOE, CSOT
요약1) 애플의 신규 디바이스(비전프로 또는 향후 개발될 신규 AI디바이스 등)가 잘 팔리면 동사 수혜
요약2) 23년에는 디스플레이 투자가 없었음. 24년이라고 업황이 크게 개선되지는 않겠지만 그래도 턴어라운드는 가능할 것
3) 2차 전지
22년말 Enovix향으로 첫 수주후 현재까지 약 600억 수주 (200억은 개발라인, 400억은 양산라인)
말레이시아 페낭 Gen2의 Zone2, Zone3에 들어가는 [스태킹 + 자동화] 턴키, 활성화 장비 수주
추가로, 에코프로비엠, SK향으로도 협의중인 것으로 확인
이 장비는 기존 장비를 대체하는 개념보다는 자동화와 관련된 업그레이드 개념
따라서, 2차 전지 업체들의 capa가 확장되지 않더라도 동사 장비는 수주될 가능성이 있음
동사의 업사이드에 있어 이제는 Enovix가 가장 중요하기 때문에 별도로 다룸
4) 컨버전 키트, A/S
솔더볼 어태치 장비 등에 소모품으로 들어가는 키트
기존 깔린 장비들 유상 A/S
장비 많이 깔리고, 경기 좋아지면(사용률) 자연스럽게 증가하는 매출항목
3. Enovix
코세스의 상방은 Enovix에 달렸다고 볼 수 있음
Enovix의 IR 페이지. 매 분기 리뷰와 함께 계획을 공유
자세한 내용은 회사IR 자료와 shareholder letter를 참고
1) 회사의 컨셉(BM)
(1) 중대형 배터리가 아니라 초소형/소형 배터리에서의 고용량화가 타겟
(2) 이를 위해 음극재를 흑연 -> 실리콘 100%로 변경
(3) 실리콘의 단점(팽창, 사이클)을 3D 아키텍처로 극복 (기존은 양극/음극판이 가로로 적층된다면, 이노빅스는 세로)
(4) 미세한 제어, 자동화가 중요하기 때문에 기존 2차전지보다는 공정의 난이도가 높음 (따라서, 여기 주요 투자자, 경영진을 보면 대부분 반도체업체 출신)
(5) Enovix의 구조는 대형배터리보다는 초소형 배터리에서 유리한 구조. (웨어러블, 휴대용 진단기, 플립 등)
2) 코세스 장비가 적용된 공정
Zone2(스태킹 및 자동화 턴키)와 Zone3(활성화)
양산 Line 1개에 납품한 장비는 약 400억 수준
Zone1과 Zone4는 양산과 개발라인이 같음.
개발에서 양산으로 가기 위한 핵심공정은 Zone2와 Zone3에 있음
3) 향후 일정
Fab1은 미국 본사에 위치한 agility 라인,
Fab2는 말레이시아 페낭에 구축중인 양산라인 (페낭에는 agility와 양산 둘 다 있음)
이 회사의 가장 중요한 점은 양산 가능여부이기 때문에 Fab2의 양산라인 일정이 가장 중요함
현재 Line1 셋팅중에 있으며 Line 2~4는 24~25년, Line 5~9는 25~26년 사이에 구축할 예정
4) 이노빅스의 예상매출
회사에서 제시한 내용은 26년 약 $1.46B
라인 1개당 매출을 제시한 것은 없지만 대략 $0.14~0.15B으로 추정되며,
라인 9개를 전부 증설했을 때 위 매출을 달성할 수 있을 것으로 보임
5) 고객사
샘플은 글로벌 다양한 업체에 공급했음 (삼성, 소니, 닌텐도, 파나소닉, 샤오미, 오포 등)
현재까지는 일반 스마트폰 보다는 좀 더 작은 배터리 위주로 테스트중인 것으로 파악(웨어러블, 플립, 폴더 등)
현재까지 공식적(=뉴스)으로 유의미한 발주를 한 업체는 2군데로 파악
23.06월 : 육군 웨어러블 배터리
23.09월 : Accurate Meditech의 심박동 측정기
6) 결론
23년 11월 외부 평가업체인 Polaris Battery Labs에서 다양한 실리콘 배터리 테스트를 진행했느데, Enovix 배터리가 가장 용량이 높다고 평가. 실제로 Accurate Mediech도 높은 용량 때문에 Enovix를 선택했다고 기사에 나옴
용량이 높은 것은 크게 의심할 필요가 없다고 판단. 중요한 것은 양산여부
그리고, 초소형에서 벗어나 소형 배터리(=스마트폰)에서도 성과를 내는 것
4. 재무
1) 23.2Q부터 2차 전지 매출 잡히기 시작 (2분기에 많이 잡힌 이유는 1분기때 못잡아서 한 번에 잡았다 함)
2) 2차 전지 장비는 납품기준이 아니라 매출을 매출기간으로 나눠서 잡음
3) 따라서 4분기도 2차 전지 때문에 매출이 거의 확정적으로 잡힘
4) 23년은 [반도체+레이저] 매출이 거의 바닥인 상황.. (다른 장비사들도 동일)
6) 24년 예상
장비주 특성상 실적 예상이 매우 어렵고 틀릴 가능성이 높지만 그래도 트라이를 해봄..
(1) [반도체, 레이저장비] = 합산 300~400억 / 19~22년만큼은 아니지만 60~70% 정도는 업황이 회복할 것으로 가정
(2) [컨버전키트+A/S] = 150~200억 / 위와 비슷한 가정
(3) [2차 전지 장비] = 500~800억 / Enovix향 Line1 일부, Line 2와 3 일부, 에코프로비엠향 소폭 가정
매출 950~1400억
GPM 25~30% = 237~420억
판관비 = 100~150억
영익 = 137~270억
중소형주 특성상 PER 관점보다는 향후 Enovix 향 모멘텀이 중요할 것으로 판단
Enovix향 수주는 EPS뿐만 아니라 PER리레이팅 가능하기 때문에..
우선, 1차 목표가는 전고점인 15000원~16000원(2500억), 이후는 Enovix를 F/U하면서 실제 양산여부가 매우 중요하다고 판단함.
5. 투자포인트
1) 온 디바이스AI -> 소형 배터리의 고용량화
2) 상방 : 모든 것은 Enovix에 달렸지만, Enovix의 투자계획은 보면 늦어도 24년 상반기중 수주가 예상
(말레이시아 정부와의 관계, 계약으로 인해 Line1이 잘되든 안되든 장비발주는 나올 것)
3) 하방 : 반도체와 디스플레이의 턴어라운드
4) 적당한 주가 (NDR 전, 코로나 전보다 조금 높은 수준)
6. 리스크 & 불안요인
1) 탐방을 안받고, IR도 하지 않음 (물어보면 친절하게 알려주긴 하나, 한계가 있음.. 6월 NDR 돈 이후로 담당자가 소극적으로 바뀜;;)
2) Enovix가 양산에 실패할 경우
3) 반도체/디스플레이 업황 회복이 안될 경우
Disclaimer
- 저자는 보고서 제공 시점 기준 일부 보유하고 있어 편향된 시각일 수 있습니다.
- 당사의 모든 콘텐츠는 저작권법의 보호를 받은바, 무단 전재, 복사, 배포 등을 금합니다.
- 콘텐츠에 수록된 내용은 개인적인 견해로서, 당사 및 크리에이터는 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니다. 따라서 어떠한 경우에도 본 콘텐츠는 고객의 투자 결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙 자료로 사용될 수 없습니다.
- 모든 콘텐츠는 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 크리에이터의 의견이 반영되었음을 밝힙니다.
이런 글은 어떠세요?