[영풍정밀] 본업 + 모멘텀

※ 필자는 영풍정밀을 보유중으로 편향적인 시선이 존재할 수 있습니다. 또한 추후 매도계획이 있습니다.

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<투자 포인트>

1. 고유가와 증설

2. 경영권 분쟁 가능성

 

인플레와 고금리가 일시적 → 장기간 지속으로 시장의 view가 달라지는 모습.

인플레의 핵심인 유가가 잡히는 분위기가 아님.

 

금리를 계속해서 올려서 인플레를 잡자니 어딘가에서 문제가 생길테고 증산을 하자니  ESG와 전기차로 인한 장기간 석유 수요 감소로 증산에 적극적으로 참여를 안하는 상황

유가는 인플레의 핵심이기 때문에 에너지 CAPEX 주식인 영풍정밀에 주목할 가치가 있다고 생각

 

1. 주가

- 작년 12월과 최근의 급등은 고려아연 경영권 분쟁을 이슈로 상승

 

2. 지분구조 & 오버행

- 관계자가 많음. 경영권 분쟁 가능성이 있기 때문에 지분에 대해서는 후술

- CB, BW 등 오버행X

 

3. 기초 용어 / 지식

 

사진 출처; sk innovation

- 원유(Crude Oil) 

공룡 썩은물..? 한반도의 공룡은 뭘했나..

제일 처음 끌어올리는 깜장물을 원유라고 함

 

<원유의 구분>

 

 

사진 출처: 여천 NCC

- 석유 화학 산업은 크게 3단계로 구분 

- Upstream(탐사, 생산), Midstream(운송), Downstream(정유, 석유화학)

- Upstream은 E&P(Exploration & Production)로 유정탐사에서 생산까지의 과정으로 그림 1번

- Midstream은 운송, 저장의 과정으로 그림 2,3번

- Downstream은 정제(Refining), 석유화학(Petrochemicals), 판매까지의 과정으로 그림 4,5번의 과정임

 

S-oil, 롯데케미컬, sk이노베이션 등 우리나라의 업체들은 모두 Downstream에 속해있음.

Upstream은 사우디 같이 유전이 있는 나라들이 독차지

 

사진 출처: 여천 NCC

 

- 원유를 넣고 끓이면 온도에 따라서 다양한 제품들이 생산됨.

- 납사(나프타)는 석유화학 산업의 쌀이라고 생각하면 편함

- 납사 → 에틸렌 → 석유화학제품 (플라스틱, 섬유, 고무) 등등

 

ESG 규제와 전기차 보급에 따른 미래의 석유 수요 감소로

Upstream에 대한 투자가 감소 → 원유 생산량이 늘어나기 어렵다.

 

기존업체들도 살길을 찾아야 하니 수요가 안정적인 석유화학쪽으로 투자.

→ Downstream 투자가 증가함.

 

기존에는 정유업체와 석유화학 업체의 영역이 나뉘어졌는데 이제는 정유업체들이 석유화학 업체의 영역을 침범하는 것

→ 석유화학쪽 Capex와 관련된 업체들은 기존의 석화업체  Capex 투자 + 정유업체의 투자로 업황 수혜

→ Downstream 투자와 관련된 상장사로는 영풍정밀과 디와이피엔에프가 있음.

 

 

4. 제품 / 사업분야

 - 펌프(65%) + 밸브(30%) + 주물(5%)

<펌프>

- 동사는 세계적인 펌프 회사 FLOWSERVE와 1986년 기술제휴를 통해 펌프생산을 시작했으며, 현재는 일부제품을 OEM 방식으로 FLOWSERVE에 납품할 정도로 기술력이 올라왔음.

- 펌프는 API 규격과 ASME 규격으로 나뉨

- API는 비쌈, ASME는 상대적으로 저렴하고, 고효율

- 더 높은 안전성이 필요한 영역엔 API, 이외 영역엔 ASME 펌프를 사용

- 영풍정밀은 주된 사업영역은 ASME이며, API 펌프의 제품MIX 비율을 늘리려고 시도중

- 레퍼런스가 중요한 시장으로 API 시장 점유율 확대는 지켜봐야함.

 

 

<밸브>

- 밸브는 관련된 상장사가 많고, 각각 강점을 보이는 영역이 다름

- 플랜트 투자가 늘어나면 수혜를 보는 구조이며, 펌프 보다는 상대적으로 낮은 마진율

 

<주물>

- 원재료 수직 계열화를 통해 펌프, 밸브에서 높은 경쟁력을 확보

 

5. 데이터

1) 수주잔고

 

2) 실적 연관성

- 영풍정밀은 그룹사인 고려아연향 매출이 25%

- 외부 매출은 석화/정유업종이 70%, 삼성에니니어링 같은 EPC 업체가 30%

- 최근 정유업체들이 NCC(납사)쪽 CAPEX 가파르게 증설중

- 정유업체는 S-OIL과, GS / 석화 업체로는 롯데케미컬, 금호석유, 대한유화를 사용

(CAPEX 규모와 추정 실적은 네이버 컨센선스를 사용함)

- 최근 정유업체들의 석화 투자가 증가하며 정유+석화의 CAPEX와 동사의 매출액의 연관성이 높아지는듯

- 과거부터 현재까지 삼성엔지니어링의 실적에 동행하는 모습

- 삼엔을 통해 영풍정밀의 실적의 높낮이를 추적하는게 더 합리적으로 보임

 

 

6. 경쟁사

- 동양화공기계와 효성굿스프링스는 API 펌프가 메인, 동사는 ASME 펌프가 메인

- API 펌프의 마진율이 더 높아서 동사 또한 API 펌프의 MIX를 늘리려고 노력중이지만 보수적 업계의 특성상 레퍼런스 중요하여 지속적 팔로우 필요.

- 영풍정밀은 주물 사업부를 갖고 있어 원가 절감이 우수하고, 경쟁사 대비 안정적이고 높은 마진율을 기록함.

- 동사는 해외 경쟁사 대비 높은 마진율을 보여주고(5개 업체중 1~2등) PER, PBR로는 반도 안되는 수준

- K주식답게 ROE 또한 반정도이기 때문에 저평가라고 할만한지는 의문

 

 

7. 기타사항

- 동사의 국내:해외 매출 비중은 75:25 수준

- 최근의 실적 상승은 주로 국내매출의 상승에 기인하며, 올해는 S-OIL의 샤힌 프로젝트 (9.3조) 내년에는 현대건설의 사우디 아미랄 향 수주(6.5조)가 지속됨.

- 동사의 수주에서 매출까지의 인식기간은 5~6개월 수준이며, 수주공시는 거의 없는편

- 디와이피엔에프가 14~15개월 정도로 동사보다 3분기 선행

- 디와이피엔에프의 수주잔고가 증가하면 동사의 수주잔고도 증가할 가능성 ↑

- 23년 기준 1300억 정도의 매출이 컨센서스, 가동률을 기재하지 않지만 과거 레포트를 참고하면 2000억+@의 CAPA 보유하여 당분간 증설 압박X (CAPA 부족시 외주가공도 가능)

- 2017년 182명에서 현재 228명으로 직원수는 증가, 채용공고도 진행중으로 직원을 계속 뽑는것으로 보임

- 고려아연과 영풍의 지분가치만 해도 2000억+@로 동사의 시총 수준이며, 매년 60-70억 사이의 배당금을 받아 영업이익 > 순이익이 높음

 

8. 고려아연 경영권 분쟁 / 내부자 매수

고려아연 경영권분쟁

<고려아연 주요주주>

- 영풍그룹은 창업주때부터 장씨와 최씨의 공동경영

- 장씨는 지분을 10% 정도 더 갖고, 최씨는 경영

- 3세로 내려오며 경영권 분쟁의 양상

- 한화와 현대가 유상증자를 받아 고려아연의 지분을 확보했고, 장씨의 지분율은 하락하며 10% 차이나던걸 뒤집고 최씨의 지분율이 더 높아짐

- 또한 고려아연이 신사업을 추진하던중 부채가 증가했고 장씨와 최씨의 경영에 대한 시선차이 발생

- 위의 이유로 고려아연의 경영권 분쟁 가능성이 있고, 내년 3월 주총에서 결론날듯

- 고려아연은 10조, 영풍정밀은 2000억+@임. 고려아연 지분을 1% 확보하려면 1000억인데 영풍정밀이 갖고있는 고려아연 지분이 1.8% 수준 → 고려아연 지분 사는것보다 영풍정밀을 소유하는게 더 싸게먹힘

- 영풍정밀에 대한 최씨의 지분율이 12% 정도 더 높았는데 최근 최씨가 영풍정밀의 지분을 꾸준히 매수하며 격차를 벌리는중이지만, 공개된 지분율만 이렇기 때문에 숨겨진 지분을 알 수 없음.

- 장씨가 영풍정밀을 매수하여 영풍정밀 의결권을 가져오면 고려아연에 대한 장씨의 지분율이 더 높아지므로 영풍정밀은 캐스팅보트가 될만한 상황임

고려아연 최창규 회장의 영풍정밀 지분공시

영풍정밀 임원의 지분공시

 

 

경영권 당사자인 최씨는 가격에 상관없이 산다고 치지만

내부자인 임원의 매수단가가 14000원대이므로, 14000원대가 비싼 가격으로는 생각되지 않는듯함.

(작성시 주가 13550원)

 

 

9. 결론 

- 최근 주가 상승으로 PBR 밴드 기준으로 상단에 위치하여 매수가 조심스러움

- 23년에 거의 50%에 가까운 YOY 성장이 나올것으로 컨센이 되어있고, 상반기에 651 / 110을 했으므로 컨센 부합할듯.

- 2018~2022까지의 배당성향의 평균은 40%로 2023~2025의 배당을 40%로 가정, 실적은 컨센서스 사용

- 다른 게시글의 IR 통화 내용이나, 표대결에서 소액주주의 표를 얻어야 하는점, 승계문제 해결을 위한 재원 마련등을 생각해보면 배당컷의 가능성은 낮음. 들어갈 CAPEX도 없고, 쌓아둔 돈도 많음

- 시크리컬의 특성상 수주잔고의 지속적인 수주잔고의 증가가 필요.

- 최근의 주가 상승은 딱 실적상승분만큼의 상승으로 보이며, 지분 이슈가 없더라도 비싸지는 않지만 낮은 그렇게 싸다고도 생각되진 않음.

- 가정이 많고 최근 주가가 상승하여 목표주가는 X

 

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참고자료:

한국IR협의회, 유진투자증권, SMIC - 영풍정밀 레포트

동사 홈페이지

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