채굴 광물: 경제에 필수적이지만, 경쟁 우위는 예외가 아니라 규칙이다

투자 의견

베일은 세계 최대 철광석 채굴 기업이자 글로벌 철강 산업의 핵심 공급업체입니다. 중국 인프라 주도 투자 붐이 주춤하고 재활용 강재 공급이 증가함에 따라 둔화될 것으로 예상되는 중국의 원자재 수요에 크게 의존하고 있습니다. 베일은 철광석 사업에 집중되어 있으며, 이는 2029년 예상 중간 사이클 그룹 EBITDA의 대부분을 차지합니다. 발레의 철광석 사업은 주로 브라질에 위치하며 평균 철분 함량 63~64%의 광석을 생산하는데, 이는 기준치인 62%보다 높습니다. 그러나 해상 운송 철광석 비용 곡선상 위치는 중간 수준으로, 리오 틴토와 BHP보다는 높지만 등급 프리미엄을 조정할 경우 포르테스큐, 앵글로 아메리칸 및 중소 생산업체보다는 유리합니다. BHP 및 리오 틴토 대비 발레의 비용 불리함은 주로 브라질에서 서호주 대비 중국으로 철광석을 운송하는 추가 비용에서 비롯됩니다. 발레는 초대형 광석 운반선(발레맥스) 함대에 투자하여 이러한 운임 불리함을 다소 완화하고 있습니다. 중기 사이클 중반까지 손익분기점 비용 곡선이 현저히 완만해질 것으로 예상됩니다. 이는 중국 경제 성숙화에 따른 수요 감소 가능성, 고비용 생산업체의 시장 점유율 하락, 광산업체의 효율성 증대, 그리고 발레의 경우 광미댐 붕괴 및 코로나19로 인한 생산 제한 이후의 회복세에 기인합니다. 2019년 1월 브루마지뉴 광미댐 붕괴 사고는 환경적·인도적 책임과 함께 사회적 수용성에 대한 높은 관심을 불러일으켰습니다. 발레는 그 중요성을 고려할 때 운영 허가를 유지하기 위해 필요한 조치를 취할 것으로 판단됩니다. 에너지 전환 금속(기초 금속 부문)은 2029년 예상 중간 사이클 EBITDA의 약 15%를 차지합니다. 이는 회사의 니켈 광산 및 제련소와 구리 광산을 포함합니다. 구리 현금 비용은 업계 중간 수준이지만, 니켈 자산은 가격이 낮을 때 가끔 영업 손실을 기록했습니다. 자산 감가상각을 재계상한 후, 발레 자산 기반의 약 40%는 가장 수익성이 높은 철광석 자산 외부에 위치합니다. 이들로부터의 다각화는 가치 파괴적이었음.

📈 상승론자 의견

• 인도 및 중국 생산업체, 그리고 앵글로 아메리칸과 같은 고비용 생산업체에 비해 낮은 단위 비용 덕분에, 발레는 가격 하락 국면에서도 수익성을 유지할 수 있습니다.
• 철분 함량 약 63~64%의 발레 고품질 광석은 62% 기준 대비 상당한 프리미엄을 받을 수 있다.
• 발레는 제철 공정 탈탄소화 노력의 수혜를 볼 수 있습니다. 철강사들은 발레의 철광석과 같은 고품위 원료를 선호하는데, 이는 제련용 석탄 사용량을 줄이고 톤당 철강 생산 시 탄소 배출량을 낮추기 때문입니다.

📉 하락론자 의견

• 중국의 부동산 및 인프라 주도 경제 성장은 정점을 찍었을 가능성이 높으며, 철광석과 같은 원자재 가격은 하락할 것으로 예상됩니다.
• 브라질 정부는 광업 로열티를 수시로 재검토하여 발레의 철광석 자산으로부터 추가 가치를 창출할 수 있습니다.
• 발레의 석탄, 니켈, 구리 등 비철금속 사업 분야 투자는 경기 순환적이며 고비용으로 가치를 훼손해 왔습니다. 수익률은 저조했으며 그룹 전체 수익률을 끌어내렸습니다.