BNY 실적: 지속적인 강력한 운영 레버리지; 대규모 인수합병 가능성에 대해 언급 없음

투자 의견

$52조 달러 이상의 자산을 보관 또는 관리하는 Bank of New York Mellon은 세계 최대의 수탁 기관입니다. 핵심 수탁 서비스는 차별화되지 않은 서비스일 수 있지만, 규모와 고객의 충성도는 해당 기업이 유동자산에 대한 두 자릿수 수익률을 달성하는 데 기여했습니다. BNY의 투자 서비스 부문은 단순한 자산 관리 beyond; 발행사에 기업 신탁 및 ADR(미국 예탁증서) 등 다양한 서비스를 제공합니다. ADR 제공업체 중 최대 규모이지만, 경쟁사에게 시장 점유율을 잃고 있습니다. BNY의 청산 및 담보 관리(매출의 약 7%)는 미국 정부 증권에 대한 삼자 간 리포(tri-party repo) 서비스를 유일하게 제공하는 점이 특징입니다. BNY가 2003년에 인수한 Pershing은 중개업체 청산 및 등록 투자자문사(RIA) 수탁 서비스를 제공하며 BNY의 주요 성장 동력으로 작용해 왔습니다. 우리는 Pershing이 RIA의 구조적 성장으로부터 계속 혜택을 볼 것으로 예상합니다. 회사 매출의 약 25%는 $2조 규모의 자산 관리 사업에서 발생합니다. 전환 비용이 낮기 때문에, 우리는 자산 관리 부문의 경쟁 우위가 투자 서비스 부문보다 좁다고 판단합니다. 코로나19로 인한 회사 매출에 가장 큰 영향은 금리 하락으로, 순이자 수익과 머니마켓 펀드 수수료 면제에서 나타났습니다. 회사의 순이자 마진은 2019년 4분기 1.09%에서 2021년 1분기 0.67%로 최저점을 기록했습니다. 머니마켓 수수료 면제는 팬데믹 직전에는 미미한 수준이었으나, 2021년 4분기에는 연간화 영향액 $11억에 달했습니다. 수수료 면제는 2022년 4분기까지 대부분 사라졌습니다. BNY는 멜론 합병 과정에서 비용 통제 부족과 통합 실패로 비판을 받아왔습니다. 일부 비판을 인정하지만, 최근 몇 년간 경영진은 비용 통제에 적극적으로 집중해 왔으며, 회사는 유동자산에 대한 15% 이상의 수익률을 지속적으로 기록하고 있습니다. 2024년 회사의 마진 확대와 비용 통제에 대해 인상 깊게 생각하고 있습니다.

📈 상승론자 의견

• 동종 업체인 State Street과 Northern Trust와 비교할 때 BNY는 7개의 사업 부문을 보유해 가장 다각화된 구조를 갖추고 있으며, 주식 시장 변동성에 대한 노출도가 낮습니다.
• 수탁 서비스 외에도 BNY는 ADR 서비스, 뮤추얼 펀드 서브계정 관리 등 다양한 분야에서 강력한 시장 지위를 보유하고 있으며, 삼자 간 리포(tri-party repo)의 유일한 청산 기관입니다. Pershing 사업부는 안정적인 성장을 기록하고 있습니다.
• 전통적인 은행과 비교할 때 BNY의 매출 중 순이자 수익은 약 25%에 불과하며, 신용 위험은 상대적으로 낮습니다.

📉 하락론자 의견

• 자산 관리 분야의 수수료 압박과 마진 축소는 자산 관리사가 비용 관리에 더 신경을 쓰게 만들며, 이는 수탁 은행의 가격 결정력을 제한할 것입니다.
• BNY는 주식 시장 변동, 금리 변동, 외환 변동성 등 통제할 수 없는 다양한 요인에 노출되어 있습니다.
• 대규모 인수합병이 발생할 경우, 이는 회사의 주의를 분산시킬 수 있습니다.