하이록코리아 : 해양플랜트 사이클은 돌아올 것인가

★★★★★ ‘오렌지보드 독점’ 보고서입니다 ★★★★★ 

- 분기기준 거래량 회전일 수 70일 수준임 (대주주 지분 36.48% 제외)

 

 

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투자아이디어

1)석화투자 업사이클의 수혜
2)해양플랜트 발주에 따른 추가 업사이드 기대
3)최대주주와 소액주주의 시선이 일치...?

 

0.대주주

출처 : 네이버 증권

최대주주 문휴건 대표이사는 창업자 문영훈 회장의 장남으로, 2013년에 최대주주로 등극. 현재 하이록코리아의 부회장과 하이록단조의 대표이사를 맡고 있음. 32년째 하이록코리아에 재직하면서 동사의 업황에 대해서는 확실히 파악하고 있을 것이라고 유추해볼 수 있다.

하이록코리아/주식등의대량보유상황보고서(일반)/2023.04.05

하이록코리아/주식등의대량보유상황보고서(일반)/2023.06.28

지난 4월 5일 시간외 매도, 6월 28일 증여를 통해서 문영훈 회장의 지분을 문휴건 최대주주에게 넘긴 상황이며, 이미 2020년부터 최대주주 변경을 수반하는 주식 담보 제공 계약이 맺어진 상태. 대주주 입장에서는 주가가 떨어지는 것을 반길 상황은 아니라고 판단된다.

 

1.뭐하는 기업인가

출처 : 동사IR자료

동사는 큰 틀에서는 '피팅'이라는 산업에, 좀 더 세세하게는 '계장용 피팅'이라는 산업에 속해있는 기업이다. 쉽게 이야기하면 움직임이 있는 밸브 위주의 피팅을 만드는 회사다. 계장용 피팅은 배관 주변에 부착되어 설비 운영 상황을 계측하거나 제어, 시료 채취 등에 필요한 제품을 의미한다. 일반적으로 계장용 피팅은 용접용 피팅보다 후반부에 적용된다. 대략 3개월정도 후행한다고 볼 수 있다.

 

출처 : 동사IR자료

잘 알려져있다시피, 피팅의 전방산업은 석유화학, 정유, 해양플랜트, 조선, 발전, 반도체 등으로 대규모 CAPEX투자 사이클의 수혜를 받게 된다. 그외 첨단산업인 우주, 항공, 의료 산업쪽으로도 확장하는 중이다. 국내에서는 나로호와 누리호에 독점 공급하면서 기술력을 인정받았다.

전방산업별 매출비중, 출처 : 하이록코리아 IR자료 재가공

지난 10년간의 매출비중을 살펴보면 동사는 석유화학, 조선, 해양쪽으로의 매출비중이 높았다. 2022년까지 그 비중은 50% 이상을 차지하고 있는 상황. 

2021~2022년의 특이점이라면 반도체향 매출이 급격히 상승한 부분인데, 이 부분은 삼성전자와 하이닉스의 투자가 급격히 증가하면서 수혜를 받은 케이스다. 23년 8월 24일자 메리츠 증권 탐방노트에 따르면 23년 상반기까지 매출비중은 15%정도고, 하반기로 갈수록 내려갈 것으로 사측에서는 소통하고 있음. 아마 지난 2년에 비해서는 슬로우할 가능성이 높다. 하지만 반도체가 사이클 바닥을 다지고 있는 상황이고, 삼성전자와 하이닉스가 투자를 늦출 수는 있어도 안할 수는 없는 상황이기에 향후 투자가 재개되면 또다시 수혜를 받을 수 있는 케이스  

정리해보면 석화와 해양이 주춤하던 21년, 22년을 반도체가 채워줬고, 석화와 해양이 본격적으로 턴하기 시작하는 상황이라고 볼 수 있다. 반도체가 주춤하지만 다시 투자사이클이 재개된다면 턴어라운드의 크기는 과거 사이클 이상이 될 시나리오도 세워볼 수 있는 상황. 

전방산업별 매출비중, 출처 : 하이록코리아 IR자료 재가공

지난 10년간의 지역별 매출은 국내가 약 50%이상인데, 인도 고객사 기준으로 계산하면 수출비중은 70%이상이라고 회사측에서는 설명하고 있다.

출처 : 동사IR자료

계장용 피팅 시장의 경우, 글로벌 Top2인 스웨즈락과 파커하니핀이 전체 MS 80%정도를 차지하고, 그외 업체들은 이들 업체들 제품에 일치되는 사양의 제품을 개발할 수 있느냐가 경쟁력인 시장이다. 따라서 용접용 피팅 대비해서는 경쟁사가 많은 편이며, 상장사 중에서는 디케이락과 비엠티가 존재하고, 비상장사로는 수많은 업체가 존재한다. 허나 이들이 사용되는 전방산업 역시 함부로 진입할 수 없는 산업이 많기 때문에 각종 인증과 레퍼런스가 필요하다. 공급자 승인을 가진 업체(소위 벤더사)들의 제한경쟁 입찰방식으로 진행되는 만큼, 진입장벽이 확실한 업종이라고 할 수 있음

동사는 40년 이상의 업력을 바탕으로 국내외 다수의 고객사를 확보하고 있으며 각종 인증을 받은 게 있기 때문에 전방산업의 업황이 돌아서면 자연스럽게 수혜를 볼 수 있는 구조라고 할 수 있다.

수주잔고 및 주가추이, 출처 : 하이록코리아 사업보고서 재가공

사업보고서를 통해 정리해본 수주액은 2022년 기준, 연간으로 대략 1,900억으로 과거 빅사이클 수준의 수주액에 근접하고 있다. TTM으로 확인해본 수주 역시 과거 사이클 초입수준에 해당한다. 그에 따라 수주잔고도 과거 사이클 최고점에 근접하고 있는 상황. 주가 추이는 분기수주액과 꽤나 밀접한 연관성을 보이는데, 이는 수주산업인 동사 BM 특성상 수주액의 크기가 이익의 크기에 꽤나 큰 영향을 미치기 때문으로 판단된다.

출처 : TradingView

동사가 속한 업종은 석유업황에 민감한 산업(석유화학, 정유, 해양플랜트, 조선 등)이 과반수이므로 동사의 주가는 유가와 비슷한 경향성을 보였다. 지난번 NOV 분석글에서도 언급했듯이, 이런 기자재 업체들의 주가가 유가와 연동되는 로직은 [유가상승->오일메이저의 공급확대 니즈 자극->원유 생산 시설 발주증가->기자재수요증가->실적 개선 및 기업가치 개선]이다. 다만 드릴쉽, 해양플랜트 비중이 절대적인 NOV 대비, 동사는 석유화학쪽 노출도가 높고 반도체와 같이 타 산업 노출도가 있기 때문에 NOV만큼 박살나지는 않았다고 판단해볼 수 있다.

해양플랜트 투자 10년래 최고, 해상풍력 투자도 견조-EBN 뉴스

해양플랜트 투자는 이미 턴하고 있다. 인플레이션에 따른 발주지연이 2022년까지 지속됐지만, 최종투자결정 단계로 넘어가는 금액이 이미 직전 사이클 초입이던 2013년의 수준을 넘어섰다.

HD현대중공업/단일판매ㆍ공급계약체결/2023.07.03

현대중공업의 해양플랜트 수주로 이러한 움직임이 현실화 되고 있음을 확인할 수 있다. 특히나 국내 조선사들이 해양플랜트를 수주한다면 하이록코리아가 좀 더 수혜를 받을 수 있는 구조라는 점에서 동사에게 긍정적이다.

추가적으로 해양플랜트를 발주하려는 움직임이 지속되고 있기 때문에 이러한 움직임이 실제 발주로 이어진다면 동사의 실적에도 긍정적일 것이라 예상해볼 수 있다.

재고자산 추이, 출처 : 하이록코리아 사업보고서 재가공

실제로 동사의 재고자산은 과거 사이클 이상으로 높아졌으며, 원재료만 놓고봐도 증가세가 확인이 된다. 향후 매출이 증가할 가능성이 높다고 볼 수 있음.

하이록코리아/수시공시의무관련사항(공정공시)/2023.06.01

여기에 동사에 대해서 좀 더 주목해볼만한 점은 지난 6월에 나온 주주환원 정책이다. 

DPS와 배당성향, 출처 : 하이록코리아 사업보고서 재가공

그간 동사는 연간 5천억~7천억 사이의 배당을 실시하고 있었다. 특이점이라면 업황의 등락이 있었지만 배당금의 규모가 유지되서 DPS가 유지됐다는 점.

사측에서는 이번 공시를 통해 별도배당성향 30%이상과 3년간 300억의 자사주 소각을 제시했다. 실적개선세가 지속되고 있는 상황이며, 최대주주 입장에서 대주주 변경을 위해 주식담보 대출을 받은 상황이라는 점과 증여를 받았다는 점을 감안하면 최대주주와 소액주주의 시선이 일치할 가능성이 높다고도 볼 수 있지 않을까 조심스럽게 생각해본다.

 

2.재무상태

1)손익계산서

경쟁강도가 강하다고는 하지만 높은 GPM과 OPM에서 동사의 경쟁력을 확인할 수 있다고 판단된다. 특히 매출이 올라오면서 수익성이 개선되는 모습에서 업황이 턴하고 있는 것, 그리고 가격전가력이 확인된다고 볼 수 있다.

2)현금흐름표

현금흐름은 아주 우수한 상황. 

23년 1분기 투자활동 현금흐름이 양의 모습을 보이는 것은 단기금융상품의 처분이 있었기 때문. 그와 거의 비슷하게 보유현금이 늘어났기 때문에 특별히 더 체크해봐야하는 부분은 아닐 것으로 판단된다. 

동사의 22년 4분기 사업보고서 기준 단기금융상품의 내역은 위와 같은데, 양도성 예금의 각주를 보면 만기가 3개월 이내인 것으로 보아 현금으로 전환됐음이라고 판단해도 무리는 아니라고 판단된다.

3)대차대조표

피팅회사들의 무차입 경영, 깔끔한 대차대조표는 잘 알려진 사실. 부채 문제를 걱정할 부분은 전혀 없음

 

3.밸류에이션

사이클 산업이기에 PER보다는 PBR로 판단하는 것이 적합할 것이다. 다만 업황 회복 초입기에 있기 때문에 벌써부터 과거 09~15년까지의 해양플랜트 사이클에서 받던 밸류를 그대로 적용할 수 있을지는 의문이다. 사이클의 크기가 어디까지일지에 대해서 고민이 필요하다. 전성기 시절의 하이록코리아는 16%대의 ROE, 20% 초중반대의 OPM을 기록했었다. 과거대비 자본이 불어난 상태에서 그만큼의 ROE를 또다시 보여줄 수 있을 것인가에 대해 배팅이 필요한 시점이다. 

다만, 업황회복 초입에서 보여주는 이익체력을 긍정적으로 바라볼 필요는 있다고 판단된다.

 

 

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