메르의 팜
환 헤지 이야기(feat 통화 스왑, 선물환 계약,내재적 헤지, 통화옵션)
메르
2024.08.19
https://blog.naver.com/ranto28/223544878008
엔 캐리 청산은 어느 정도 진행되었을까?(feat 환헤지, 워런 버핏)
미국 국채 10년 물은 3.94%가 나오고 있다. 일본 국채 10년 물은 0.85%다. 미국 국채 10년 물이 3% 대가 되...
며칠전 엔 캐리 청산글을 올렸는데, 환헤지에 대해서 궁금해하는 댓글들이 보였다.
너무 이론적이지 않게 정리해 본다.
1. 환헤지(Foreign Exchange Hedging)는 환율이 바뀌었을때 손해를 보지않기 위해 실행하는 다양한 금융기법을 말함.
2. 선물환 계약, 통화옵션, 통화스왑, 내재적 헤지(Natural Hedge)등 여러가지 방법이 있음.
3. 한국기업이 가장 많이 사용하는 환헤지는 선물환 계약이고, 외화로 대금을 받는 수출기업들이 많이 하고 있음.
4. 조선업이 달러로 수주를 받다보니, 대표적인 선물환 계약(Forward Contract)을 산업임.
5. 현재 조선사들은 2028년에 인도할 배들을 수주받기 시작함.
6. 조선업은 건조단계에 따라서 분할해서 대금을 받음.
7. 아직까지 조선업에서 가장 보편적인 수주대금 분할수령 방식은 헤비테일 방식임.
8. 꼬리가 무거운 헤비테일 방식은 계약금 10%, 중도금 10%씩 3번을 받고, 마지막 인도단계에서 잔금 60%를 받게 됨.
9. 지금 수주를 받으면, 뱃값의 60%가 2028년에 들어온다는 말임.
10. 수주를 잔뜩 받으면, 수주금액은 대부분 뒤에 들어오는데, 후판을 사고 인건비를 지급하는 비용은 앞과 중간에 계속 들어가기때문에 조선사들이 운영자금 부족을 겪는 이유임.
11. 수주는 달러로 받았는데, 2028년의 환율이 내리면 실컷 수주를 하고도 환율 때문에 손해를 보는 일이 조선사에 생기게 됨.
12. 환율이 오르면 이익을 보지만, 이런 복불복 수익은 기업에게 좋은 것이 아님.
13. 조선사들이 수주를 받아 계약금을 받으면, 선물환 매도라는 방식으로 미래에 들어올 돈을 원화로 확정을 하게 됨.
14. 조선사들마다 환위험 관리정책이 조금씩 차이가 있음.
15. 삼성중공업은 100%를 선물환 매도하는 정책을 운용하고 있고, 다른 조선사들도 60~70% 정도를 보통 선물환 매도 하게 됨.
16. 조선사들이 하는 선물환 매도는 국내 은행과 하게됨.
17. 은행은 조선사들의 선물환 매도를 받고 가만히 있으면 안 됨.
18. 미래의 환율 변동 위험을 은행이 질 수 없기 때문임.
19. 가만히 있다가 환율이 오르면 은행이 큰 이익을 볼 수도 있지만, 은행은 이런 투기적인 플레이를 선호하지 않음.
20. 은행 역시 환율 변동 위험을 피하고, 확정된 수수료 수입만을 먹는 처리를 하게 됨.
21. 만약 A 조선에서 환율이 1380원일 때 1억 달러의 3년짜리 선물환 매도 계약을 은행과 체결 했다고 가정해 봄.
22. 국내 은행은 외국 은행으로부터 만기 3년짜리 외채 1억 달러를 빌려 옴(조금 더 복잡한 과정을 거치지만 간략하게 설명함)
23. 은행은 빌려온 1억 달러를 1380원에 국내 달러 현물시장에서 매도해서 원화 1380억 원을 얻게 됨.
24. 선물환 매도 계약을 하게 되면, 국내 달러 현물시장에 거액의 달러가 공급된다는 말임.
25. 은행은 원화 1380억 원을 가계와 기업에 3년간 대출 등으로 돌리게 됨.
26. 3년 후, 외국 선사는 배를 인도받고 잔금 1억 달러를 조선사에 지불을 함.
27. 조선사는 3년 전에 선물환을 매도해 두었기 때문에 잔금으로 받은 1억 달러를 은행에 가져다줌.
28. 은행은 가계와 기업에 대출해 줬던 1380억 원과 이자를 회수해서 조선사에 미리 약정된 환율로 대금을 지급함.
29. 은행은 조선사에서 받은 1억 달러로 3년 전에 외국은행에서 빌려왔던 외채 1억 달러를 갚고 끝이 나게 됨.
30. 은행은 수수료 수익 외에, 외국은행에서 싼 이자로 빌려와서 한국 가계와 기업에게 비싸게 대출해 준 차익까지 먹게 됨.
31. 첫 번째 포인트는 수출 기업들이 수주를 받는 시점에서 미래에 들어오는 달러를 현물시장에 미리 팔아버렸다는 것임.
32. 두 번째 포인트는 선물환 매도가 해소되는 시점에 들어오는 달러는 외채 상환에 사용되고, 국내의 원화대출이 회수된다는 것임.
33. 조선사들의 수주가 꾸준하게 이어지면 이 흐름이 계속 비슷한 규모로 돌아감.
34. 2023년, 메이저 3사의 수주금액이 500억 달러 정도임.
35. 수주금액 중 계약금 10%를 제외한 중도금, 잔금의 상당 부분이 선물환 매도가 되면서 시장에 달러가 공급됨.
36. 무역수지가 연속 적자를 내고 있는 상황에서, 2023년의 원 달러 환율이 생각보다 잘 버틴 이유중의 하나임.
37. 2023년에 2027년 인도분의 수주를 받을 정도로 수주가 잘 되었음.
38. 도크가 차있는 상태에서 수주를 계속 받을 수가 없으니, 신규 수주물량 자체는 작년이 피크라는 말임.
39. 신규 수주가 줄어들고 시간이 흐르면, 선물환 매도를 하는 물량보다, 배의 인도가 완료되어 청산을 하는 물량이 많아지게 됨.
40. 조선업에서 현물시장에 들어오는 달러가 줄어들고, 갈수록 달러가 빠져나가는 속도가 빨라진다는 말임.
41. 흔싸귀비, 뭐든 흔하면 싸지고 귀하면 비싸짐.
42. 현물시장에 조선업 수주에서 들어오는 달러가 줄어들면, 달러가 귀해질 가능성이 높아지는 것임.
43. 2023년에 환율을 안정시키는데 효자였던 한국 조선업이 더 이상 효자 노릇을 하기 힘든 상태가 되는 것임.
44. 조선업 자체는 수출 기업이라, 달러가 강한 게 도움이 되지만, 한국의 환율에는 약세쪽으로 영향을 미치게 되는 것임.
45. 나머지 환헤지도 기본 개념은 같다고 봐도 됨.
46. 선물환 계약이 아니라 통화옵션(Currency Option)을 사는 방법도 있음.
47. 통화옵션은 특정한 날짜에 미리 정한 환율로 통화를 교환할 수 있는 권리를 구매하는 방법임.
48. 환율이 유리하게 변하면 옵션을 포기하고, 환율이 불리해지면 옵션을 실행하는 식으로 돌아감.
49. 뭐든 한쪽에 일방적으로 유리하게 구조가 세팅되면 가격이 비싸짐.
50. 통화옵션 구입은 가격 측면에서 가장 비싼 축에 들어가는 환헤지 방법임.
51. 세번째 통화스왑(Currency Swap)은 통화 뿐만 아니라 금리를 Swap하는등 여러가지 방법으로 운용되고 있음.
52. 과거 고정금리와 변동금리의 가격차이가 많이 날때 금리Swap 방식으로 주담대 상품을 만든적이 있었음.
53. 예를들면 5년간 5%의 고정금리와 2%대의 변동금리를 1조원 교환할 수 있음.
54. 매달 1조원에 대해서 5%를 고정으로 받고, 변동금리인 2%대 CD(양도성예금증서)금리를 지불하는 것임.
55. 당장은 5%를 고정으로 받고, 2%대인 CD금리를 지불하는 것이 유리해 보이지만, CD금리가 5%이상 올라가면 손해가 남.
56. 이럴때 1조원을 CD금리에 연동된 주담대로 돌리면 커버가 가능함.
57. 주담대 대출자들이 CD+**%로 이자를 내기 때문에, CD금리가 5%이상 올라가도 이자를 받아서 5% 고정금리를 지불하면 됨.
58. 이런 방식을 내재적 헤지(Natural Hedge)라고 볼수도 있음.
59. 내부적으로 CD금리가 장기계약된 고정금리 이상으로 올랐을때 위험을 커버한다는 말임 .
60. 위와 같은 방식에서 가장 큰 위험은 주담대의 조기상환임.
61. 1조원이상의 CD금리에 연동되는 주담대 잔액이 유지되면 문제가 없지만, 대출을 조기상환하면 위험에 노출되는 것임.
62. 이렇게 금리를 Swap하는 방법도 있지만, 통화를 Swap하는 방법도 환헤지로 많이 사용됨.
63. 금리평가이론(Interest Rate Parity Theory)에서는 양국간 금리차이가 날때 통화를 Swap하는 계산식을 알려줌.
64. Swap Rate(SR) = F - S = S X {(rv - Rf) X d/360} / (1 + Rf X d/360)인데, 실무적으로는 잘 쓰지 않음.
S : USD/JPY의 Spot 환율, F : USD/JPY의 Forward 환율
65. 95%이상 비슷한 결과를 직관적으로 알 수 있는 방법이 있으면 그 방법을 쓰게 됨.
66. 엔과 달러를 3개월마다 환헤지를 하는 비용은 미국국채 3개월물에 약간의 중개수수료를 더하면 됨.
67. 환헤지를 해주는 금융회사가 본 글 상단에서 설명한 선물환계약때 하는 행동과 비슷한 행동을 하기때문임.
한줄 코멘트. 환헤지 방법은 다양하고, 환헤지를 했다고 H가 붙어있는 투자상품들은 몇가지 환헤지 방법을 그때그때 섞어서 운용하는 것이 보통임. 환헤지 비용을 정확하게 검증하기 어렵다는 말임. 하지만, 환헤지 주기를 알면 95% 수준으로 유사하게 추정할 수 있음. 3년짜리 환헤지 투자상품이라고 하더라도, 3개월 주기로 엔달러 환헤지를 한다면 3개월짜리 미국 국채 수익률과 약간의 운용 수수료를 더하면 환헤지 비용을 추정할 수 있음. 우리는 학자가 아니라 유저임.
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